Francis Hady : ex-directeur M&A chez Lazard et professeur de finance à l’ESCP

Diplômé de l’ESCP Business School, Francis Hady a réalisé la plus grande partie de sa carrière en M&A jusqu’à devenir Directeur chez Lazard au sein de l’équipe Middle East & Africa. Dans cette interview, il développe son parcours professionnel et sa vision du métier de banquier d’affaires.

Depuis cinq ans, Francis est également revenu à l’ESCP Business School comme professeur de finance. Quelle est sa manière d’enseigner la finance d’entreprise ? Quel est selon lui le meilleur moyen de se préparer aux entretiens sélectifs en finance ? Quelles sont les qualités nécessaires à un junior en M&A ? A un directeur ? Son regard à la fois de professionnel et de professeur nous éclaire sur ces questions.

 

Pour débuter cet entretien, pouvez-vous nous décrire votre parcours ?

AlumnEye ESCP Au départ, j’ai commencé avec une maîtrise en droit des affaires, j’ai ensuite intégré l’ESCP. Après deux stages chez Merrill Lynch et CACIB, j’ai fait le choix de poursuivre dans le métier de banquier d’affaires plutôt que le métier d’avocat. J’ai donc débuté ma carrière en M&A chez Morgan Stanley.

Suite à cela, j’ai effectué un court passage en Private Equity pour revenir en M&A deux ans et demi plus tard dans une boutique à Londres. En 2014, j’ai passé des entretiens chez Lazard pour le poste de sous-directeur de l’équipe Middle East & Africa.

Afficher l’image sourceEn résumé, j’étais à Paris jusqu’en 2006. De 2006 à 2014, je suis parti à Londres et je suis revenu à Paris en 2014 pour intégrer les équipes de Lazard. De 2014 à 2020, j’étais chez Lazard où j’ai atteint le poste de Directeur au sein de l’équipe Middle East & Africa, poste que je viens tout juste de quitter.

 

Pour quelles raisons avez-vous fait le choix de vous orienter vers le M&A dès le début de votre carrière ?

Au cours de mes premiers stages en banque d’affaires, j’ai vraiment apprécié le métier. A l’origine j’ai fait du droit considérant que c’est une très bonne formation, généraliste et qui ouvre des portes. Néanmoins, je n’étais pas fermé sur le métier d’avocat. A l’ESCP, je profitais au maximum des forums métiers et je discutais régulièrement avec des banquiers d’affaires. Ce métier-là m’intéressait tout particulièrement, me transcendait et une fois entré dans le bain à l’ESCP, cela m’a très vite passionné. Pourquoi ai-je choisi plus spécifiquement le M&A ? Vers la fin de mon cursus, cela me paraissait être la meilleure voie pour débuter. Dans mon choix, il y avait trois critères fondamentaux :

  • la courbe d’apprentissage qui est importante en M&A ;
  • l’environnement de la banque d’affaires que je trouvais très stimulant et motivant ;
  • l’exposition qui est très importante en M&A.

En M&A, on fait de la finance mais on touche aussi à de nombreux autres métiers comme la comptabilité, l’économie, le droit et même la politique. Par exemple lorsqu’il y a une dévaluation de monnaie dans un pays, l’activité va automatiquement être impactée. Enfin, je recherchais la formation qui m’ouvrirait le plus de portes possibles dans l’avenir et le M&A répondait à ce critère essentiel.

 

Quelles sont les qualités d’un bon junior en M&A et celles d’un Directeur selon vous ?

AlumnEye M&A AnalystPour un junior, il y a quelques qualités essentielles :

  • la rapidité. En M&A, une tâche qui prend normalement une journée, un analyste aura une demi-journée pour la faire ;
  • la fiabilité. Il faut que les directeurs sentent qu’ils n’auront pas besoin de refaire le travail d’un analyste ;
  • la vision d’ensemble. Le banquier d’affaires doit comprendre la vue d’ensemble, la big picture, et savoir expliquer chaque ligne de ses slides ;
  • la créativité. Il faut toujours essayer de faire 5-10% en plus. Un bon junior va chercher à step up tout en sachant s’arrêter là où il faut. Parfois, je vois des juniors qui veulent trop en faire alors que ce n’est pas leur niveau de responsabilité. Il faut savoir dire stop et se signaler lorsqu’on n’a pas compris quelque chose.

Comparativement, le Directeur doit commencer à avoir des skills commerciaux et de pitching. Il doit savoir gérer ses équipes. Le MD cherche des deals, et c’est nous qui exécutons. Le Directeur doit aussi connaître les points forts et les points faibles de chacun, l’aspect humain est aussi très important.

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Chez Lazard, vous travailliez plus particulièrement sur les dossiers de fusions-acquisitions au Moyen-Orient et en Afrique. Quelles sont les particularités de ce type de deal ?

Ce que j’aime dans ces régions, c’est qu’il y a des choses à apprendre aux clients. Dans de nombreux pays Africains, l’activité en M&A est plutôt nouvelle. Il y a donc tout un travail d’éducation à faire vis-à-vis du client. On sent qu’il a vraiment besoin de nous. Il y en avait beaucoup qui étaient partis de zéro, donc il y avait aussi une histoire derrière chaque entreprise, beaucoup plus que pour les multinationales. Néanmoins, puisque ces entreprises sont moins préparées au M&A, le deal prend beaucoup plus de temps. Le closing est plus long en Afrique car il est parfois nécessaire d’éduquer les investisseurs. Il y a donc un risque d’usure et de fatigue, avec des deals plus longs que les six ou sept mois habituellement nécessaires.

 

Au cours de votre carrière, quels sont les deals sur lesquels vous avez préféré travailler ? Quelles industries vous intéressent plus particulièrement ?

En tant que junior, je préférais travailler sur des opérations en buy side car c’était beaucoup plus technique. Je conseille d’ailleurs souvent à mes étudiants de se faire staffer sur du buy side pour l’aspect technique, c’est très formateur. En revanche, pour quelqu’un de plus senior, le sell side me paraît plus intéressant car il y a beaucoup plus de choses à gérer. En matière d’industrie, j’ai toujours été intéressé par des industries plus concrètes comme l’immobilier et le consumer and retail. J’ai d’ailleurs commencé ma carrière dans l’immobilier.

 

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Vous avez travaillé à Paris et à Londres, avez-vous ressenti des différences de culture importantes entre ces deux univers ? Avez-vous également ressenti un réel changement entre Morgan Stanley et Lazard, et à quel niveau ?

boutique m&a AlumnEyeEn termes d’effectif d’abord, c’est incomparable. Chez Morgan Stanley à Londres, nous étions plus de 1 000 dans l’immeuble. Chez Lazard à Paris, nous sommes environ 150. A Londres, l’équipe était très multiculturelle. Dans l’équipe, nous n’étions pas deux à avoir le même accent. Je suis d’origine libanaise et il y avait un américain, un français, un anglais, un italien et un nordique. J’adorais ce mélange de cultures. Chez Lazard, on a plus l’impression d’un service sur mesure. En comparant les deux modèles, je suis très content d’avoir débuté dans une très grosse structure comme Morgan Stanley, avant d’intégrer une plus petite structure comme Lazard.

 

Quelles seront selon vous les principaux impacts de la crise du Covid-19 sur l’activité de M&A ?

Bien entendu, c’est la première fois que l’industrie du M&A fait face à une telle crise. On risque logiquement de voir un ralentissement des activités dans l’avenir proche, les prochains mois pourront nous le dire avec plus de précisions. A mon avis, il y aura également des changements majeurs dans certaines industries, ce qui aura aussi un impact direct sur les activités du M&A. On verra sûrement plus d’actions dans les équipes de restructuring.

 

Pourquoi avez-vous fait le choix de revenir comme professeur de finance à l’ESCP ?

Lorsque j’étais étudiant à l’ESCP, j’avais beaucoup apprécié les cours de Philippe Thomas, professeur de finance. C’est lui qui m’a proposé de revenir pour donner un cours de Private Equity. Ce que je souhaitais en tant que professeur, c’était vraiment d’avoir un impact positif sur mes étudiants, sans quoi je n’aurais pas aimé continuer. J’ai vraiment l’impression qu’enseigner demande des qualités particulières, une forme de don que tu as ou que tu n’as pas, même si tu peux le développer. Or si je n’avais pas cette capacité pour transmettre du positif à mes étudiants, ça ne m’intéressait pas de continuer. Les étudiants ont vraiment bien apprécié le cours donc j’ai continué et c’est désormais ma cinquième année. Je donne principalement des cours aux étudiants du Master Spécialisé qui sont un peu plus âgés que ceux du Master in Management.

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Comment concevez-vous l’enseignement en Corporate Finance ? Quelle est votre approche pour transmettre aux étudiants ?

AlumnEye Corporate FinancePar rapport à un professeur plus classique, qui est davantage dans la théorie, j’essaie de leur apporter une expérience qui est celle d’un professionnel de l’industrie. Je souhaite surtout avoir des étudiants motivés, et je ne suis là pas là pour leur apprendre à débiter une formule. Il y a pleins de manuels ou de cours de finance donc je ne vais pas leur apprendre la formule d’un WACC par exemple, mais plutôt comment fonctionne un WACC. Désormais, je participe à un cursus d’Investment Banking pour les Master Spécialisés, à un cours plus spécifique sur les entretiens, ainsi qu’à un cours de Private Equity et un autre de LBO pour les étudiants du Master in Management.

Concernant ma méthode, mes cours sont très centrés sur les entretiens. Par exemple lorsque je fais de la valorisation, j’explore les questions qui peuvent être posées en entretien, même si le cours n’est pas juste un échange de questions-réponses. Si je fais une valorisation, j’essaie de penser aux points où je pouvais avoir des difficultés moi-même en tant qu’analyste. En finance, on apprend énormément de choses qui sont en vérité très peu utiles, donc j’essaie vraiment d’éliminer le superflu et de me concentrer sur le plus important. Aujourd’hui, j’ai d’anciens étudiants qui sont devenus associés, et ils me disent que mes cours leur servent encore. Mon approche est donc vraiment focalisée sur les entretiens et sur l’aspect pratique du métier.

 

Enfin quels conseils donneriez-vous à des étudiants qui souhaitent se diriger vers ce secteur ?

Tout d’abord, je leur conseillerais de bien chercher à comprendre l’industrie. Ensuite, je leur dirais de bien réfléchir s’ils veulent faire ce métier, et ne pas le faire uniquement parce que c’est valorisé. Quand on fait du M&A, on se prive d’un certain nombre de choses, comme les sorties, donc il faut vraiment avoir envie de le faire. Sinon, il y a beaucoup d’autres métiers qui sont très intéressants aussi. Aujourd’hui, il y a une concurrence qui est beaucoup plus forte qu’à mon époque. Il est donc aussi important de travailler énormément en amont les entretiens. Cependant, pour avoir une bonne préparation, il ne suffit pas de travailler un certain nombre d’heures devant un manuel. Il faut en permanence s’interroger, se challenger. Il faut savoir se préparer intelligemment pour mettre ses points forts en valeur et essayer d’éliminer ses points faibles.

 

Nathan Granier, étudiant à l’ESCP Business School et contributeur du blog AlumnEye

 


Wirecard : chronique d’une catastrophe annoncée

Fin juin 2020, la fintech allemande Wirecard admet l’existence d’irrégularités gravissimes dans sa comptabilité, point culminant d’une affaire née dans le sillage d’une série d’accusations portées à son encontre de façon répétée depuis plusieurs années. Épinglé pour fraude, le groupe voit son cours s’effondrer et est contraint de déposer le bilan. Comment un tel désastre a-t-il été rendu possible ? Qui en sont les responsables ? Quel avenir pour le secteur de la fintech en Europe ? Retour sur un feuilleton au scénario rocambolesque qui fait trembler la place financière allemande.

 

L’ascension fulgurante de la plus célèbre fintech européenne

Wirecard est créée en 1999 dans la banlieue de Munich, en pleine bulle Internet. Sous le pilotage d’un ancien consultant de KPMG, Markus Braun, qui entre au capital et en devient le CEO en 2002, elle propose depuis lors un large panel de services de paiement en ligne à destination des commerçants et entreprises : elle agit en particulier en tant qu’intermédiaire entre ces derniers et l’émetteur des cartes de paiement utilisées par les clients afin d’assurer le bon déroulement des transactions, propose également l’émission de cartes pour les banques ou encore des services de lutte contre la fraude au paiement.

Fait intéressant : bien qu’étant cotée sur la Bourse de Francfort, l’entreprise n’a jamais formellement effectué d’introduction en Bourse. En effet, par une opération de prise de contrôle inversée, elle n’a fait que récupérer en 2005 la cotation d’InfoGenie, une société cotée gérant des centres d’appels dont elle est alors la filiale chargée, sous le nom de Wire Card, de gérer les paiements en ligne de sites de paris et pornographiques. La prise de contrôle inversée (reverse takeover, RTO) consiste pour une entreprise non-cotée à acquérir une société cotée via un système de participations croisées afin de contourner le processus long et contraignant inhérent à une introduction en bourse classique. Aussi, dès ses débuts, Wirecard est parvenue à échapper à un examen approfondi de ses comptes par les régulateurs du marché.

Entre 2011 et 2014, la fintech lève près de 500 millions d’euros, qu’elle investit principalement en croissance externe par le rachat d’acteurs locaux du paiement électronique en Asie, à commencer par Singapour, où elle installe son siège régional. Elle s’impose rapidement comme un acteur majeur du paiement en ligne, profitant largement de l’explosion du secteur du e-commerce au cours de la décennie 2010, avec des profits multipliés par 70 entre 2004 et 2018 et une croissance organique d’environ 30% par an sur cette période.

C’est ainsi qu’en septembre 2018, Wirecard remplace Commerzbank, deuxième banque commerciale allemande, dans l’indice DAX, qui rassemble les 30 premières capitalisations boursières du pays cotées à la Bourse de Francfort, avec une capitalisation de près de 24 milliards d’euros (ce sera son record).

Son modèle économique particulier constitue à la fois le moteur de sa croissance phénoménale mais également l’élément qui précipitera son effondrement. En effet, le groupe a rapidement choisi d’orienter sa croissance vers les pays émergents, en particulier en Asie, faisant par exemple partie des premiers acteurs à incorporer à ses solutions de paiement les plateformes chinoises WeChat Pay (Tencent) et Alipay (Alibaba). Or, dans certains pays, comme Dubaï, l’Inde ou encore Singapour, cela a souvent impliqué de sous-traiter une partie de ses activités à des entités extérieures à Wirecard, qui n’y possédait parfois pas de licence bancaire. C’est précisément sur certaines de ces activités que portent les accusations de malversations financières.

 

La chute brutale de l’étoile montante du DAX

En effet, dès 2015, une série d’articles publiés par le Financial Times relève des incohérences dans les comptes du groupe, accusé d’avoir gonflé ses bénéfices. L’année suivante, un groupe de vendeurs à découvert (la vente à découvert est une pratique qui consiste à parier sur la baisse d’un titre) publient anonymement, via un bureau d’études du nom de Zatarra Research & Investigations, un dossier à charge contre Wirecard, alléguant que la société s’est livrée à des opérations de fraude et blanchiment d’argent, en particulier sur des sommes provenant de sites de poker en ligne. Le groupe allemand nie en bloc et la BaFin, le gendarme boursier allemand, ouvre une enquête contre Zatarra pour manipulation de cours. De la même façon, dans un nouvel article publié fin janvier 2019, le Financial Times accuse le responsable des paiements de Wirecard en Asie-Pacifique, Edo Kurniawan, de falsification de comptes et blanchiment d’argent, allégation qui provoque un recul du titre de 25% en bourse. Suite à ces accusations, l’entreprise allemande annonce fin mars avoir déposé une plainte à l’encontre du quotidien britannique et de l’un de ses journalistes. Poussé dans ses retranchements, le groupe se voit néanmoins attribuer la notation « investment grade » (qui désigne une dette considérée comme sûre) par l’agence de notation Moody’s en août, avant de lever 1,4 milliard d’euros en septembre. Après de nouvelles accusations de la part du quotidien aux pages saumon, Wirecard annonce en octobre 2019 avoir recruté le cabinet KPMG pour réaliser un audit indépendant afin de les balayer, ce qui rassure alors les investisseurs.

C’est finalement au printemps 2020 que s’amorce la chute de la star du DAX. Fin avril, alors que le rapport publié par KPMG déclare n’avoir trouvé aucune preuve de fraude comptable (faute d’avoir eu accès à tous les documents exigés), le CEO Markus Braun annonce le report de la publication de l’exercice 2019, mais présente des résultats préliminaires positifs, notamment une hausse spectaculaire de 38% de son chiffre d’affaires pour l’année 2019, le faisant culminer à 2,8 milliards d’euros. Pourtant, le titre perd dans la foulée plus de 25% de sa valeur, signe que ces annonces peinent à rassurer les investisseurs.

Ces derniers voient leurs craintes confirmées début juin, quand la police allemande perquisitionne les locaux de l’entreprise situés en périphérie de Munich, dans le cadre d’une plainte déposée par la BaFin portant sur la communication financière présumée trompeuse de Wirecard. En effet, le groupe, qui avait cherché à présenter sous un angle favorable le rapport de KPMG, est accusé de tentative de manipulation de cours. Parallèlement, la BaFin ouvre une enquête pour délit d’initié à l’encontre de Markus Braun.

Le coup fatal est finalement porté par le cabinet d’audit EY qui, le 18 juin, refuse d’authentifier les comptes du groupe et déclare que la somme colossale de 1,9 milliard d’euros (environ 2 milliards de dollars) manque à l’appel dans le bilan du groupe, soit 25% de ce bilan ! La sentence ne se fait pas attendre et le cours de Wirecard s’effondre de 60% pour tomber à 40€. Les événements s’enchaînent dès lors rapidement : Markus Braun démissionne le lendemain de son poste de CEO avant d’être arrêté dans la foulée, le conseil de surveillance du groupe reconnaît que 25% du bilan n’existe pas et, le 25 juin, l’entreprise dépose le bilan, une première pour un groupe coté au DAX 30. Début juillet, les créanciers de Wirecard donnent leur accord pour lancer le démantèlement du groupe et la vente des différentes entités qui le composent. Mi-juin, la capitalisation boursière de l’entreprise s’élevait encore à 11,5 milliards d’euros. Elle ne vaut, début août, plus que 240 millions d’euros, soit un prix unitaire dérisoire de moins de 2€. Wirecard doit justement être exclue de l’indice DAX d’ici le mois de septembre, les groupes Symrise, Delivery Hero et Zalando sont en lice pour lui succéder.

A quoi correspondent les 2 milliards de dollars inexistants ? D’après l’entreprise, il s’agirait d’une somme destinée à assurer la liquidité entre les commerçants et leurs clients dans le cadre des activités de paiement en ligne de Wirecard en Asie. La somme aurait été confiée à un intermédiaire, un avocat nommé Mark Tolentino, qui l’aurait mis en dépôt dans deux banques locales basées aux Philippines. Pourtant, les banques en question récusent tout lien avec le groupe Wirecard, de même que M. Tolentino, qui affirme avoir été victime d’une usurpation d’identité… Dans le cadre de cette affaire, Jan Marsalek, ancien COO du groupe, est actuellement en fuite et sous le coup d’un mandat d’arrêt international. Personnage énigmatique, M. Marsalek serait également recherché par plusieurs services de renseignement occidentaux pour des liens présumés avec le GRU, le service de renseignement militaire russe. C’est d’ailleurs en Russie, où l’intéressé s’est rendu à plus de 60 reprises au cours des 10 dernières années, qu’il serait aujourd’hui réfugié, à en croire le quotidien allemand Handelsblatt. Quoi qu’il en soit, impossible d’être définitivement fixé sur les 2 milliards de dollars évaporés des comptes de Wirecard.

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Last but not least… le dernier d’une série de grands scandales comptables

Si l’histoire récente regorge de précédents en matière de fraude comptable, peu d’entre eux sont d’une ampleur égale à celle de Wirecard. Pourtant, quelques-uns ont particulièrement marqué les esprits.

Ainsi, l’éclatement de la « bulle internet » en 2001-2002 survient à un moment où des scandales financiers retentissants mettent à genoux plusieurs grands groupes, notamment les américains Enron et Worldcom, qui font désormais office de cas d’école. En ce qui concerne Enron, leader dans le secteur de l’énergie, l’une des premières capitalisations boursières des Etats-Unis avant sa faillite en 2001, il s’agit d’un grand nombre de pratiques comptables frauduleuses visant à maquiller les pertes de l’entreprise issues d’investissements hasardeux. Une fois la supercherie découverte, le cours du groupe s’effondre et, face à une dette insoutenable, il finit par déposer le bilan. La chute d’Enron entraîne d’ailleurs celle du cabinet Arthur Andersen, son commissaire aux comptes qui s’était montré fort complaisant, réduisant de facto le club des « Big Five » d’alors à celui des « Big Four » toujours en vigueur. Quant à Worldcom, l’un des principaux opérateurs de télécommunications à son époque, le groupe est reconnu coupable d’avoir gonflé ses revenus de 11 milliards de dollars en 2001 et 2002 et fait faillite cette même année.

Au cours des années suivantes, d’importants scandales entachent l’image de grandes entreprises américaines, comme le leader mondial de l’assurance American International Group (AIG), épinglé en 2005 pour avoir gonflé ses comptes de 3,9 milliards de dollars. En Europe également, de grands groupes ont récemment été accusés de pratiquer la fraude comptable, c’est le cas de William Saurin (qui n’est pas coté) en France en 2016.

Plus récemment, le groupe Luckin Coffee, parfois surnommé le « Starbucks chinois », fait parler de lui en avril 2020, en révélant que l’un de ses dirigeants a maquillé son chiffre d’affaires à hauteur de 310 millions de dollars (50% de ses ventes). Résultat : fin juin, le titre est retiré du Nasdaq, où il était coté depuis mai 2019.

De façon plus anecdotique, des enquêtes sont régulièrement ouvertes par les régulateurs à l’encontre d’entreprises accusées de pratiques comptables douteuses visant à enjoliver leur situation financière. Par exemple, la SEC (Securities and Exchange Commission), le gendarme boursier américain, conduit des investigations sur la société Under Armour, spécialiste de l’habillement sportif, pour des pratiques remontant à 2015-2016.

Selon Deloitte, la pandémie de Covid-19 et ses conséquences financières sur beaucoup d’entreprises ont accru le risque de fraude comptable de leur part. A en croire Marc Bertonèche, enseignant à l’INSEAD et à HEC Paris, le risque se situe principalement au niveau de l’EBITDA, susceptible d’être l’objet d’ajustements multiples, situés à la limite de ce que tolèrent les normes comptables. Mesure de la rentabilité opérationnelle de l’entreprise, populaire chez les analystes et financiers d’entreprise, l’EBITDA est particulièrement exposé à des ajustements divers et complexes. Ces derniers peuvent par exemple présenter un intérêt pour les dirigeants d’une entreprise souhaitant afficher des ratios d’endettement rassurants. Covenant Review, un institut de recherche appartenant à Fitch Solutions, estime ainsi qu’au cours du T1 2019, les entreprises américaines ont, en moyenne, gonflé leur EBITDA de 43% par le biais de multiples ajustements comptables. En période de difficultés financières qui vont de pair avec une hausse des niveaux de dette des entreprises, la tentation semble encore plus forte.

 

De multiples acteurs pointés du doigt pour leur négligence

Outre les responsabilités internes au groupe Wirecard et à ses dirigeants, qui seront mises au jour par la Justice allemande au fil de l’enquête, plusieurs acteurs se voient pointés du doigt par les observateurs du dossier pour ne pas avoir décelé ou exposé plus tôt les malversations opérées par l’entreprise.

Le 8 juin 2020, plusieurs actionnaires de Wirecard déposent une plainte contre le cabinet EY, auditeur officiel de l’entreprise depuis 2011. Ils reprochent à ce dernier de n’avoir pas relevé les manquements comptables présumés de la fintech. Le cabinet est déjà sous le coup de deux enquêtes de la part du régulateur comptable britannique, le Financial Reporting Council (FRC), portant sur le voyagiste Thomas Cook, qui a fait faillite en septembre 2019, ainsi que sur NMC Health, groupe hospitalier basé aux Emirats arabes unis et coté à Londres, ayant occulté les deux tiers de sa dette. Rappelons ici que le rôle du commissaire au compte (ou auditeur) est de délivrer un avis sur les comptes, pas d’y déceler les fraudes. S’il en repère, il est bien entendu tenu d’en informer les autorités de régulation, mais il n’est pas doté de moyens suffisants pour examiner chaque opération financière et est, dans une large mesure, tributaire des documents produits par l’entreprise cliente. Toujours est-il que le scandale Wirecard constitue un risque de réputation pour le cabinet EY. Le sort funeste réservé à Arthur Andersen, il y a près de 20 ans, démontre que les cabinets d’audit ne sont pas éternels.

Au Royaume-Uni, début juillet, le FRC amorce justement une petite révolution pour les « Big Four » en annonçant l’obligation pour ces derniers de scinder leurs activités d’audit et de conseil d’ici 2024. Le régulateur britannique avait ces grands cabinets dans le viseur depuis quelque temps suite à plusieurs scandales comptables ayant entaché leur réputation. L’objectif d’une telle mesure est d’améliorer la qualité de leur expertise et de limiter le risque de conflit d’intérêts. En effet, alors que l’audit ne représente qu’environ 20% des revenus des « Big Four » (proportion qui est d’ailleurs en baisse, avec l’expansion récente et rapide de leurs activités de conseil), ce risque est bien réel.

Aussi, de telles mesures de séparation font leurs preuves, en particulier en France, où la séparation de l’audit et du conseil est déjà strictement appliquée. Concrètement, un cabinet ne peut pas auditer les comptes d’un client qu’il conseille déjà, et inversement. Cette séparation est moins rigide en Allemagne et était jusqu’à ce jour inexistante au Royaume-Uni. De même, la pratique du co-commissariat appliquée en France depuis les années 1960 contraint les grandes entreprises (plus précisément celles qui publient des comptes consolidés) à faire contrôler leurs comptes par deux auditeurs différents, autre moyen de limiter le risque de fraude.

Outre le commissaire aux comptes de Wirecard, c’est également le régulateur qui est mis en cause, à savoir la BaFin qui, en avril 2019, dépose une plainte contre deux journalistes du Financial Times, accusés d’ententes illicites avec des vendeurs à découvert et de manipulation de cours. Autrement dit, ces journalistes sont accusés d’avoir calomnié Wirecard afin de faire bénéficier leurs complices présumés de la baisse du titre qui aurait résulté de la publication de leurs allégations. Ainsi, le régulateur a choisi de s’intéresser d’abord aux accusations de manipulation de marché, au détriment de l’examen des éléments de preuve présentés par le Financial Times et les autres détracteurs du groupe allemand.

Au niveau des régulateurs également, il existe des différences significatives de méthodes et de statuts entre pays européens. Si l’on s’intéresse particulièrement aux gendarmes boursiers, on constate que l’AMF française est indépendante, quand la BaFin allemande est rattachée au ministère des Finances. De même, alors que la première est coutumière des perquisitions inopinées dans les entreprises, la seconde est partisane d’une approche moins coercitive. Toujours est-il que c’est sous sa surveillance que Wirecard a pu frauder…

Fin juin, le président de la BaFin, Felix Hufeld, reconnaît que l’autorité de régulation n’a pas été capable d’éviter cette débâcle. Il cherche toutefois à minimiser la responsabilité de son institution, arguant que le régulateur n’avait en charge que la surveillance des activités bancaires de la société et non de la totalité de ses activités. De plus, à la décharge de la BaFin, on peut expliquer la réticence du régulateur à ouvrir une enquête sur Wirecard par une certaine méfiance à l’égard des vendeurs à découvert, des hedge funds régulièrement accusés de destruction de valeur, en cherchant à remplir des objectifs financiers de court terme. Aux Etats-Unis, la SEC, elle, pratique depuis longtemps l’incitation financière pour récolter des informations sur les malversations commises par les entreprises, mais cette méthode reste encore largement taboue en Europe. Sur demande de la Commission européenne, l’ESMA (Autorité européenne des marchés financiers) a ouvert mi-juillet une enquête sur l’approche adoptée par la BaFin dans le dossier Wirecard. Sans attendre le verdict de l’ESMA, le gouvernement allemand a pris les devants en annonçant, fin juillet, une première série de réformes visant à renforcer l’étendue des pouvoirs de la BaFin et à accroître la rotation des auditeurs ainsi que leur responsabilité civile en cas de manquements.

Certains membres du gouvernement allemand se retrouvent eux-mêmes mis sous pression, en particulier le ministre des Finances, Olaf Scholz, qui admet, face aux députés de la commission des Finances du Bundestag, avoir été mis au courant des soupçons de fraude dès le début de l’année 2019. Joerg Kukies, vice-ministre allemand des Finances, reconnaît, quant à lui, avoir rencontré Markus Braun à deux reprises fin 2019, mais refuse de dévoiler la teneur de leurs conversations. L’une des principales questions que se posent les députés allemands et les observateurs est alors la suivante : le gouvernement a-t-il cherché à ménager à tout prix son fleuron national ?

 

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Des perdants et des gagnants

A l’évidence, les investisseurs ayant gardé confiance en Wirecard jusqu’au bout apparaissent aujourd’hui au premier chef comme perdants, notamment les gérants de portefeuille. Certains d’entre eux, à l’instar de Union Investment ou encore DWS (filiale de gestion d’actifs de Deutsche Bank), déclarent d’ailleurs vouloir porter plainte contre le groupe. Fin 2019, le titre Wirecard était encore présent dans un grand nombre de portefeuilles, notamment celui du fonds souverain norvégien. De même, des acteurs incontournables tels que BlackRock, Vanguard ou Amundi se sont retrouvés exposés aux pertes de Wirecard à travers sa présence dans certains de leurs fonds indiciels.

Autres perdantes possibles : les banques qui avaient prêté de l’argent à Wirecard, en particulier Commerzbank, ING et ABN Amro et Crédit Agricole, pourraient ne pas se voir rembourser les montants prêtés. En effet, l’ouverture d’une procédure de dépôt de bilan amenuise leurs chances de les récupérer. Dans le cas de Commerzbank, dont l’Etat allemand possède plus de 15%, un défaut reviendrait également à faire porter les pertes de Wirecard sur le contribuable allemand. Si elles risquent d’être lésées à court terme par la faillite du groupe, les banques peuvent cependant en tirer parti à long terme, dans la mesure où ce scandale risque de remédier à la situation ayant cours jusqu’alors, celle où les fintech sont davantage considérées comme des entreprises technologiques que comme des établissements bancaires, et sont ainsi régulées comme telles (c’est-à-dire relativement peu), ce qui leur procure un avantage compétitif sur les banques, bien plus régulées. Cette situation est susceptible de changer, dans le sillage du scandale Wirecard.

Parmi les parties prenantes plus ou moins affectées par la chute de Wirecard, on peut citer ses clients (petits commerçants ou grands groupes tels que Air France ou Leroy Merlin), pour qui la position du groupe dans l’ingénierie de paiement (en bout de chaîne, et non au cœur du système), la nature des services proposés (paiements en ligne et non terminaux physiques) et la diversité concurrentielle du secteur, peuvent laisser certains d’entre eux espérer trouver relativement facilement un substitut aux services que leur procurait Wirecard. Du côté de ses partenaires stratégiques, comme Orange Bank, à qui Wirecard fournit des cartes de paiement à destination de ses clients, même son de cloche. D’après la filiale bancaire de l’opérateur téléphonique, les déboires de son partenaire n’affectent pas la continuité de ses opérations ; elle avait de toute façon prévu de changer de fournisseur.

Quant aux vendeurs à découvert, ces hedge funds régulièrement accusés de détruire de la valeur, ils ont ici joué un rôle salutaire de lanceurs d’alerte, quand tous les autres acteurs du secteur refusaient de voir la réalité en face. Ils en récoltent aujourd’hui les bénéfices et apparaissent comme les grands gagnants de cette affaire, à l’image des fonds Muddy Waters (Carson Block), TCI Fund Management (Chris Hohn) ou encore Kynikos Associates, géré par Jim Chanos, célèbre vendeur à découvert qui déclarait il y a quelques jours : « Nous sommes à l’âge d’or de la fraude ». Or, contrairement aux analystes financiers traditionnels, les vendeurs à découvert ont à leur disposition tout un panel d’outils leur permettant de conduire une analyse approfondie de ces fraudes présumées, usant parfois de moyens situés à la frontière de la légalité, on peut alors parler d’« espionnage financier ». En traquant les entreprises qu’ils considèrent surévaluées, ils affirment participer au lissage des inefficiences du marché.

Enfin, la bascule de ses anciens clients vers de nouveaux prestataires se fera à l’évidence au bénéfice des concurrents de Wirecard et, si les noms du néerlandais Adyen, de l’américain Stripe ou de l’italien Nexi circulent déjà pour la reprise d’actifs issus du démantèlement de Wirecard, c’est le français Wordline qui semble en pole position.

LA4Lire aussi : Bayer rachète Monsanto : un deal record aux relents de scandales passés

 

Quelles perspectives pour le secteur de la fintech en Europe ?

Le secteur de la fintech, en particulier en France, demeure extrêmement dynamique. Malgré la crise du coronavirus et le confinement, des opérations importantes ont pu avoir lieu, soulignant cette résilience du secteur, avec la levée récente de 15 millions d’euros par Agicap ou encore 40 millions par Lydia, qui vient juste d’élargir sa palette de services et propose désormais des prêts à ses utilisateurs, dans le cadre d’un partenariat avec la fintech Younited.

Fin juillet, l’AMF donne son accord à Worldline pour son projet d’OPA amicale sur le spécialiste des terminaux de paiement Ingenico, à l’heure où la digitalisation des paiements est stimulée par la pandémie. Ironie du sort, au moment où semble émerger un possible futur champion européen du paiement, un autre s’effondre.

D’ailleurs, les projets à cet égard ne manquent pas. Alors que la domination américaine sur le secteur du paiement demeure, avec des groupes tels que Visa, Mastercard ou encore PayPal et que les géants chinois s’affirment de façon croissante, 16 banques européennes (dont les 6 principales banques françaises) viennent d’annoncer le lancement d’un nouveau système de paiement européen unifié, l’EPI (European Payments Initiative), qu’elles veulent opérationnel dès 2022. L’objectif est de proposer des solutions de paiement de nouvelle génération et de développer une véritable souveraineté européenne en la matière.

Quoi qu’il en soit, l’affaire Wirecard s’impose comme l’un des scandales financiers les plus retentissants de ces dernières années en Europe. Falsification de documents, usurpation d’identité, délit d’initié, blanchiment d’argent : les dirigeants sont parvenus à tromper leur monde pendant plusieurs années. Ce scandale soulève la question de la rapide croissance des licornes de la tech et, en particulier pour les fintech, celle de la difficulté à réguler des entreprises technologiques possédant des activités bancaires. Enfin, il rappelle la nécessité de s’attacher à l’analyse financière fondamentale des sociétés, afin d’éviter d’être victime du mécanisme de biais de confirmation généralisé, qui conduit à ignorer les signaux faibles (fragilité du bilan, niveau d’endettement très important, incohérences comptables, etc.), bien que souvent apparents, au profit de l’euphorie qui entoure parfois un titre. Cela vient renforcer l’idée selon laquelle une equity research de qualité s’impose comme un rouage essentiel au bon fonctionnement du marché.

 

Nathanaël Zobel-Pantalacci, étudiant à Grenoble Ecole de Management et contributeur du blog AlumnEye

 


De Goldman Sachs au Corporate M&A chez Thales, retour sur le parcours de Jean-François

Aujourd’hui chez Thales en corporate M&A, Jean-François Trillo a d’abord débuté sa carrière en tant qu’ingénieur chez Dassault Aviation. Comment passer de l’industrie au M&A ? De quelle façon aborder les process de recrutement en banque d’affaires en tant qu’ingénieur ? De l’ISAE-SUPAERO à Thales en passant par l’Insead et Goldman Sachs, Jean-François nous raconte comment il a bâti sa carrière pour parvenir à ses objectifs.

Cette interview retrace le parcours particulièrement brillant de Jean-François, qui a su prendre les bonnes décisions pour travailler aujourd’hui en M&A dans son secteur de prédilection.

 

Peux-tu nous présenter ton parcours ?

Après une classe préparatoire MP (maths physique), j’ai intégré l’ISAE-SUPAERO, une grande école d’ingénieur en aéronautique, via le concours commun Mines-Ponts.

Pour enrichir mon cursus, j’ai choisi de faire une année de césure avec deux stages, de six mois chacun : le premier chez Dassault Falcon Jet à Little Rock, aux États-Unis, le second chez Dassault Aviation, à Saint-Cloud.

Une fois diplômé, j’ai intégré Dassault Aviation en tant qu’ingénieur systèmes. J’ai eu la chance de participer au développement de l’avion d’affaires Falcon 5X du début du design préliminaire en 2010 jusqu’aux premiers essais, fin 2014.

Après cinq belles années passées chez Dassault Aviation, j’ai intégré le MBA de l’Insead en 2015 sur les campus de Fontainebleau et de Singapour, puis rejoint Goldman Sachs en M&A à Londres pendant deux ans.

Début 2018, je suis finalement revenu en France pour faire du corporate M&A chez Thales à Paris.

 

Pourquoi avoir décidé de faire un MBA après 5 ans chez Dassault ?

Je souhaitais avoir une vision plus globale d’un projet, d’une entreprise et du secteur aéronautique en général. Or, mon métier d’ingénieur me limitait à des aspects purement techniques.

J’étais tenté par de nouveaux défis et voulais sortir de ma zone de confort. Le MBA me permettait d’élargir mes horizons professionnels, d’accéder à des fonctions et des professions auxquelles je pouvais difficilement prétendre auparavant.

 

La finance t’attirait-elle depuis longtemps ou c’est venu sur le tas ?

En dernière année à l’ISAE-SUPAERO, j’avais déjà hésité entre la spécialisation finance et une spécialisation d’ingénieur plus classique.

Dans les cursus ingénieurs, les spécialisations en finance sont trop souvent orientées finance de marché. À titre d’exemple, un ami avait choisi cette spécialisation et l’avait complétée avec le master El Karoui pour pouvoir devenir Quant chez J.P. Morgan.

Pour ma part, j’ai décidé de jouer la carte ingénieur aéronautique à fond en choisissant une spécialisation en aérodynamique, puis en mettant en application et en valorisant les savoirs acquis lors de ma formation chez Dassault.

J’ai tout de même complété ma formation avec un certificat de management proposé par l’école: le DESIA (Diplôme d’Études Supérieures en Ingénierie des Affaires). J’ai ainsi acquis des premières notions en stratégie et en finance d’entreprise.

LA4Lire aussi : Mais au fait, à quoi sert le M&A ?

 

Concrètement, un MBA, ça apporte quoi ?

On me pose souvent cette question. J’ai remarqué qu’en France, beaucoup de personnes sont sceptiques quant à l’utilité de cette formation. Nous n’avons pas la même « culture du MBA » que dans les pays anglo-saxons. On me demande donc régulièrement si les bénéfices valent les efforts consentis, en termes financiers mais aussi au regard du temps consacré.

Cinq ans après avoir été diplômé, je dirais que la réponse est assez personnelle. Chacun y trouve un intérêt différent, qui dépend de son profil et de ses attentes.

Pour les ingénieurs qui ont travaillé quelques années dans l’industrie et qui ont été finalement assez peu exposés à des problématiques business, le MBA permet de se familiariser avec les concepts élémentaires de comptabilité, de finance, de stratégie, de marketing etc. puis de les mettre en application à travers des études de cas. Ceux qui ont déjà acquis une expérience significative dans ces domaines peuvent bien entendu approfondir des problématiques plus spécifiques et complexes à travers un choix de cours « à la carte ».

Toutefois, le MBA va bien au-delà de cet aspect académique. La valeur d’un MBA réside principalement dans la valeur des interactions entre ses participants, aux cultures et aux parcours extrêmement variés, mais partageant tous l’ambition d’avoir un impact positif dans leur organisation. Le MBA a été pour moi l’occasion idéale de me remettre en question, de me challenger et de découvrir d’autres façons de penser et de travailler.

Pour conclure, après quatre ou cinq ans dans le monde professionnel, le MBA permet à la fois de souffler et de prendre de la hauteur pour mieux choisir son prochain défi, comme créer son entreprise ou opérer un changement de carrière.

 

Peux-tu nous en dire plus sur les spécificités du MBA de l’Insead ?

L’Insead est une école très internationale. Ma promotion comptait plus de 80 nationalités différentes, sans qu’aucune ne soit dominante. C’était un choix assumé par l’école.

Les profils des étudiants sont relativement variés. Ma promotion était composée de beaucoup d’ex-consultants, mais aussi de personnes aux profils plus inattendus : un journaliste, un médecin et un commandant de sous-marin !

Une autre spécificité est que le MBA de l’Insead dure dix mois contre environ deux ans pour un MBA américain. Or, nous couvrons quasiment le même programme. Le rythme est donc plus intense. Les semaines sont très chargées et se partagent entre les cours (essentiellement des études de cas), les contacts avec les entreprises et la vie sociale. Le symptôme partagé par tous les étudiants est le « FOMO » (Fear Of Missing Out), car on a vite envie de tout faire ! C’est la culture « Work hard, play hard, go far », sur laquelle l’école communique.

Il y a deux rentrées possibles : une en janvier, l’autre en septembre. Chacune compte environ 500 participants, partagés entre les campus de Fontainebleau et de Singapour. La différence est que ceux qui ont effectué leur rentrée en janvier peuvent réaliser un stage de deux mois en juillet-août puisque le programme dure dix mois. C’était mon cas : j’ai fait un stage de deux mois en M&A chez Goldman Sachs pendant l’été 2015.

Enfin, en termes de débouchés professionnels, l’Insead est très reconnu pour le conseil en stratégie et l’entrepreneuriat.

 

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On dit souvent que le passage d’un poste en entreprise vers un métier de conseil (comme le M&A, ou le conseil en stratégie) est très difficile car la manière de travailler est très différente. Comment tu as vécu cette transition, de Dassault à Goldman ?

J’avais conscience de la difficulté mais j’avais envie de relever le défi.

Honnêtement, le changement était assez radical et la courbe d’apprentissage très pentue ! On dit souvent qu’après l’Insead, on change au moins un des paramètres suivants dans sa carrière : le secteur, le pays ou la fonction. Dans mon cas, j’ai changé les trois en même temps : du secteur aéronautique à la banque d’affaires, de la France au Royaume-Uni et de l’ingénierie aux fusion-acquisitions.

Je suis très reconnaissant envers GS de m’avoir donné une telle opportunité. J’ai énormément appris de cette expérience. Je retiens en particulier la culture de mentorat et de feedback, à la fois directe et transparente. Le travail en banque d’affaires est certes dur, mais extrêmement formateur et justement récompensé. Quand on est systématiquement poussé dans ses retranchements, on développe une réelle capacité à gérer le stress et à surmonter tous types de difficultés. Comme en conseil en stratégie, on attend des collaborateurs en M&A une capacité à pouvoir délivrer un service de grande qualité en permanence.

 

Par quel type de processus de recrutement es-tu passé chez Goldman ? Un Summer Associate program ? Peux-tu nous raconter un peu comment ça se passe, si c’est similaire aux process de Summer Analyst Internship ?

Je suis passé par un Summer Associate Program de deux mois, que j’ai réalisé l’été de mon MBA. Les interviews sont calquées sur le cycle américain, c’est-à-dire qu’elles se déroulent dès la rentrée, pendant les mois de janvier et de février. L’Insead nous guide en amont dans la préparation. En décembre, l’école organise notamment un track d’une semaine à Londres pour rencontrer toutes les grandes banques d’affaires. J’ai également bénéficié de l’aide et du coaching de certains de mes camarades de promotion qui avaient une expérience du monde de la finance. C’est aussi ça la force d’un MBA.

La grande différence entre un Summer Associate et un Summer Analyst Program, outre le fait qu’ils préparent à des niveaux de « séniorité » différents, est que le Summer Associate Program se déroule pendant huit semaines au sein de la même équipe (choisie en fonction de l’expérience professionnelle antérieure du candidat), alors que le Summer Analyst Program comprend une expérience dans deux équipes différentes (typiquement une en M&A et une en Financing).

LA4Lire aussi : M&A : les 8 secteurs à connaître avant l’entretien

 

Tu es à présent revenu en entreprise, chez Thales, mais cette fois-ci en M&A. Etait-ce une façon pour toi de ne garder que le bon côté de tes deux précédentes expériences ?

Tout à fait, le corporate M&A m’a permis de rejoindre Thales et ainsi revenir dans l’industrie aérospatiale et de défense, mon secteur de prédilection.

Ce poste a renforcé la cohérence à mon parcours et m’a permis d’allier le meilleur des deux mondes. D’un côté, le M&A, avec des projets intellectuellement stimulants, une exposition au « C-level » des organisations et une courbe d’apprentissage toujours très élevée. De l’autre côté, le monde de l’entreprise, avec un véritable sentiment d’appartenance à un groupe et des projets qui s’inscrivent sur le long terme dans le cadre de la stratégie d’entreprise.

 

Quels sont les points communs et les différences entre le M&A en banque et le M&A corporate ?

Le prisme est différent puisqu’en corporate M&A on agit en tant que « principal » dans une transaction. Il s’agit d’un rôle de décisionnaire et non plus d’un rôle de conseil comme en banque d’affaires. Par ailleurs, en entreprise, on abordera une transaction avec une vision industrielle plus complète, la finance n’étant qu’une des facettes. Ce sont des différences fondamentales.

En corporate M&A, on diversifie son champ de compétences et d’activités. On intervient plus en amont des opérations de M&A pour réfléchir aux différentes options stratégiques qui se présentent, à la meilleure façon de structurer une transaction et au timing approprié. On passe beaucoup de temps à analyser les business plans et les synergies créées, ainsi qu’à comprendre les problématiques de carve-out, c’est-à-dire les éventuels liens qui peuvent subsister quand un actif est détouré, puis détaché de son parent. On doit également maîtriser, outre les aspects financiers, les impacts juridiques, fiscaux, immobiliers, ainsi que les conséquences en termes de ressources humaines d’une transaction.

Le responsable corporate M&A s’appuie sur les différentes expertises du groupe afin de réaliser une synthèse en prenant en compte toutes les dimensions de la transaction. Il présente ensuite cette synthèse au comité d’investissement pour obtenir un mandat, qu’il devra in fine exécuter. Il y a donc un travail important de recherche de consensus en interne, ce qui requiert une bonne connaissance des personnes au sein de son organisation. C’est un métier qui repose beaucoup sur l’humain finalement !

 

Pour finir, quels sont les conseils que tu donnerais à un ingénieur qui souhaiterait s’orienter vers la banque d’investissement ?

Même si une formation d’ingénieur ne semble pas le point de départ évident pour faire du M&A, je pense qu’elle est un atout pour se différencier parmi les autres banquiers.

On attend beaucoup de rigueur et une très bonne capacité technique pour les modélisations financières de la part d’un analyste ou d’un associate M&A. Un ingénieur intégrera rapidement cette dimension. Il lui faudra en revanche compenser son retard dans les domaines économiques, financiers et comptables. Mon conseil est de garder confiance en soi pendant cette phase et rester humble pour se former sur les fondamentaux.

Gardons par ailleurs à l’esprit que les banques d’affaires ont également besoin de diversité au niveau senior pour être en adéquation avec la diversité des parcours de leurs clients !

Je souhaite terminer par quelques conseils pratiques pour les futurs candidats, stagiaires ou analystes.

N’hésitez pas à dire que vous ne comprenez pas quelque chose ou que vous rencontrez une difficulté – le mieux étant de proposer à votre responsable différentes solutions pour résoudre le problème en question.

Mettez-vous également toujours à la place du client et du banquier qui doit lui exposer une présentation. Le client questionnera potentiellement l’analyse. Vous devez donc pouvoir expliquer clairement à votre responsable tous vos travaux et les hypothèses utilisées.

Par ailleurs, soignez et organisez vos documents pour faciliter le travail en collaboration : les modèles financiers doivent être commentés et facilement auditables, les slides doivent être annotées avec les sources, etc.

Enfin, la dimension humaine reste primordiale : gardez votre enthousiasme et votre motivation, et restez bienveillant avec vos équipes !

 

Racil Kacem, étudiant à l’ISAE-SUPAERO et Responsable Editorial du blog AlumnEye

 


Qu’est-ce que le Private Debt ?

Le Leverage Buy Out ou LBO est une pratique largement utilisée par les fonds d’investissement dans leur prise de participations au capital d’une entreprise. Cette technique d’acquisition par effet de levier, c’est-à-dire par un recours massif à la dette financière, a pour but de maximiser la rentabilité des capitaux propres investis. Les entreprises ciblées sont des entreprises résilientes, évoluant sur des marchés porteurs et générant des cash-flows stables et prédictibles grâce à un business model solide et une excellente gestion opérationnelle. Au cours de la période de détention, actionnaire et management ont des intérêts alignés et un objectif commun de gérer au mieux l’entreprise afin de dégager des cash-flows permettant, entre autres, le remboursement de la dette et le paiement des intérêts. L’implication du Sponsor (fonds de Private Equity acquéreur) dans la gestion ainsi que le recours à la dette pour financer l’acquisition sont des leviers majeurs de création de valeur dans un LBO.

Au niveau du montage financier, la réussite d’une opération de LBO repose sur une allocation optimale des fonds propres et de la dette, dans la limite des capacités de remboursement de l’entreprise, de sorte à maximiser l’effet de levier et ainsi la rentabilité des investisseurs. Aussi, un ratio dette/fonds propres élevé sous-entend une rentabilité plus forte pour l’investisseur en capital. La dette est donc la raison d’être du LBO. Avec une forte croissance du marché du Private Equity entre 2008 et 2020, des niveaux de valorisation inédits et une politique de taux bas, le marché de la dette était en ébullition. Face à la recherche d’alternatives au financement bancaire classique, des investisseurs d’un nouveau type ont fait leur entrée sur le marché : les émetteurs de dette privé ou Private Debt. Le Private Debt désigne ainsi les solutions de dette haut de bilan, non financées par les banques et les marchés financiers publics.

 

Une alternative au financement classique d’acquisition

A la suite de la crise financière de 2008 puis de la crise de la zone euro en 2011, le marché des opérations de LBO mid-cap notamment fait face à un assèchement de l’offre de dette bancaire. Le Private Debt s’est particulièrement développé depuis, accélérée par la réglementation bancaire. Avec les normes Bäle III, les banques ont été plus contraintes quant à leurs fonds propres, permettant la naissance de sources de financement autres que la dette bancaire. De plus, les investisseurs institutionnels (assurances, fonds de pension), dans un contexte de baisse des taux et des rendements, cherchent à diversifier le risque de leurs portefeuilles. Ainsi, de nouveaux types de fonds ont vu le jour afin de répondre aux besoins de financement d’entreprises trop petites pour se financer sur le marché obligataire mais trop importantes pour emprunter auprès de leurs banques locales. Cet écosystème regroupe différents acteurs : asset managers, hedge funds, fonds de capital-risque et de capital développement, assureurs qui ont tous pour point commun de ne pas être une banque.

Le Private Debt contribue à créer des conditions attractives pour les opérations de financement et surtout d’acquisition des entreprises, en proposant une alternative aux prêts bancaires. Aux Etats-Unis, avant la crise du coronavirus, près de 70% des LBO concernant les entreprises de taille intermédiaire n’étaient pas supportés par des banques. A contrario, jusqu’en 2008, les LBO étaient financés par les banques à 70%.

LA4Lire aussi : Qu’est-ce que le Private Equity ?

 

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Les spécificités du Private Debt

Par rapport à la dette bancaire classique, le Private Debt ne requiert pas de négociation avec de multiples institutions. Sa mise en place est plus simple et rapide. Elle permet également de lever plus de fonds, pour des niveaux de risques différents. Enfin, elle apporte plus de flexibilité, avec des covenants assouplis. 

  • Les différents types de dettes

L’accès à tout type de dette est un élément essentiel de la compréhension du métier d’investisseur en Private Debt vs une position en Investment Banking au sein d’une équipe de Leverage Finance. 

Le financement bancaire concerne les tranches de dette les moins risquées, dites tranches Senior. Or, lors d’une opération de LBO, des montants importants de dette sont mobilisés. Si un seul type de dette auprès d’une unique banque peut être envisagé lors des petites opérations, de manière générale, un sponsor négocie avec un groupe de banques qui « syndiquent » le montant total de la dette émise. En Leverage Finance, selon la position de la banque dans le deal, leader ou simple souscripteur, le rôle du banquier va différer mais ne dépassera pas le cadre de la dette Senior. Elle constitue la partie la moins risquée et donc la moins chère de la structure d’un LBO car elle bénéficie d’un ordre de priorité sur tous les autres types de financement en cas de faillite. 

La dette Senior s’accompagne de covenants qui limitent la capacité d’endettement, les politiques de versement de dividendes et donne un droit de regard à la banque sur le déroulement du business plan et le respect des objectifs de génération des cash-flows pour le remboursement de la dette. Cependant, la dette bancaire ne suffit souvent pas à atteindre le financement total nécessaire pour le montage d’un LBO. En moyenne, les fonds propres représentent environ 30% du prix d’acquisition et la dette bancaire 50%. Les 20% restants sont un financement que le repreneur doit trouver et que la dette subordonnée permet de combler. 

C’est le principal rôle que joue la dette mezzanine, un exemple de dette dite Junior et qui tire son nom de sa position entre la dette Senior et les capitaux propres dans l’ordre de paiement des investisseurs. Les  créanciers Senior sont les premiers à toucher le retour de leur investissement, suivi par l’investisseur en mezzanine et enfin l’actionnaire en capital. La dette mezzanine est donc la dette la plus risquée mais elle offre les contreparties les plus intéressantes, avec un rendement entre 10% et 18%. Elle est devenue une des premières formes de Private Debt. Ce sont très largement des fonds spécialisés et non les banques qui sont prêteurs de mezzanine. En plus de proposer des rendements plus attractifs, cette forme de dette inclut un « equity kicker », qui offre à l’investisseur une rémunération supplémentaire sous la forme de bons de souscription, ou un « warrant » qui permet une participation éventuelle à la plus-value réalisée. Le risque significatif pris par ces investisseurs explique le niveau d’exigence analytique élevé nécessaire dans l’étude d’opportunités d’investissement, qui rapproche les métiers du Private Debt des métiers du Private Equity. Le Private Debt permet dès lors d’approcher l’investissement à la fois comme une banque, avec une vision « défensive » (“vais-je être remboursé ?”), mais aussi avec la vision « offensive » d’un fond de Private Equity, les warrants permettant de participer à la réussite de l’opération LBO.

  • La structure d’un fonds de Private Debt

Les fonds de Private Debt proposent des structures comparables à ceux de l’industrie du Private Equity, avec une période de détention d’un investissement entre 3 et 5 ans et une durée de vie d’un véhicule d’investissement de 10 ans environ. Les Limited Partners de ces fonds sont de la même manière des assureurs, fonds de pension, banques privées et fonds souverains. Les Limited Partners sont majoritairement des investisseurs institutionnels qui, pour investir dans le non-coté, confient la gestion de leurs liquidités à des GPs (General Partners), les équipes des fonds d’investissement.

LA4Lire aussi : Private Equity, dette privée et infrastructure : le non coté comme classe d’actifs

 

Avantages d’une première expérience en Private Debt

Intégrer un fonds d’investissement dans une équipe de Private Debt offre une exposition conséquente aux métiers d’investisseur et aux deals sur le marché du Private Equity. Le financement de son acquisition pour un fonds de PE désirant prendre une participation dans une entreprise est une des dernières étapes du process M&A. La courbe d’apprentissage est donc conséquente lors d’un stage en Private Debt. Aussi, au cours du sourcing d’opportunités puis d’exécution d’un deal, l’investisseur en dette dispose d’un certain nombre de documents pour sa prise de décision : Information Memorandum du banquier sell-side, Commercial Due-Diligence des cabinets de stratégie mandatés par le sell-side puis buy-side, Financial Due-Diligence des cabinets de conseil financier ainsi que les documents juridiques et fiscaux. En parallèle du Sponsor ou très rapidement à la suite de l’annonce d’une acquisition, l’équipe de Private Debt étudie l’opportunité d’investissement, prend connaissance du data pack à sa disposition, mène sa propre due-diligence (expérience Senior interne, calls experts, comparaison aux entreprises en portefeuille) pour conclure sur une décision d’investissement.

Ce process est très centré sur l’assessment des risques liés au business model de l’entreprise et le marché sur lequel elle évolue puisque l’investisseur en dette mise sur le remboursement de la dette d’acquisition. Il dure en moyenne 1 mois, timing court par rapport au process d’acquisition en Private Equity (4-6 mois du sourcing au closing). En effet, le Sponsor cherchera à déterminer les opportunités de croissance de l’actif afin d’écrire son equity story puis d’accompagner l’entreprise dans la réalisation de ses objectifs stratégiques au cours de la période de détention. Cette partie du process n’est pas prise en compte par l’investisseur en dette, dont le métier est principalement centré sur le montage financier et la capacité de l’entreprise à répondre aux exigences de remboursement. 

Bien que l’investisseur en dette n’entre pas dans une étude aussi approfondie de l’actif que l’investisseur en PE, les délais d’exécution plus courts des transactions permettent au prêteur d’exécuter un plus grand nombre de deals et ainsi d’être exposé à une plus grande diversité d’actifs. C’est également un métier de structuration, caractéristique des opérations de LBO, qui plait aux passionnés d’ingénierie financière. La négociation et renégociation des prix d’acquisition, sous la forme du niveau de taux d’intérêt, est dès lors une facette importante du métier d’investisseur en Private Debt.

 

 


Zoom sur le métier de Directeur Administratif et Financier (DAF) avec François Comby

Le Directeur administratif et financier (DAF) est un élément majeur en entreprise : il veille à garantir son équilibre financier et à optimiser ses performances. Après un parcours professionnel en contrôle de gestion et avoir occupé les postes de DAF ainsi que de Directeur général Adjoint dans de grandes entreprises, François nous éclaire sur le métier de DAF et le contrôle de gestion.

 

Pouvez-vous parler de votre parcours professionnel ?

Après avoir passé près de 20 ans au sein du groupe Xerox en France, sur différents postes de management opérationnel et financier, j’ai intégré le Groupe international LexisNexis, spécialiste de l’édition juridique professionnelle en tant que Directeur général Adjoint, en charge de la Finance, de la Gestion de Projet et de la Qualité.

Depuis 12 ans, je suis désormais propriétaire et dirigeant d’une société spécialisée dans la communication par l’objet : SOPADI. La communication par l’objet est l’ensemble des produits qui servent de vecteur promotionnel aux entreprises. Elle permet ainsi de développer leur notoriété en affichant leur logo sur tout type d’objet publicitaire (stylo, porte clé, clé USB, etc.). La diffusion d’articles marqués du logo développe la reconnaissance de l’entreprise auprès du plus grand nombre.

 

Quelles sont les principales missions au quotidien d’un DAF ?

En premier lieu, toute société appartenant à un groupe international, est soumise à de strictes procédures de contrôle, de reporting, ainsi qu’assujettie à une imposante mission de relations internationales (revues périodiques sur la bonne marche de l’entreprise, les projections d’activité, plans à 3 / 5 ans, etc.). C’est une charge de travail non négligeable et récurrente.

Le rôle d’un DAF, c’est aussi d’avoir à la fois :

  • Un suivi ainsi qu’une animation permanente des équipes (compta clients, compta fournisseurs, compta générale, trésorerie, contrôle de gestion, etc.), et de l’activité générée via la mise en place de tableaux de bord permettant le contrôle de l’évolution des principaux critères de gestion (activité commerciale, évolution du chiffre d’affaires, de la marge, suivi des coûts de fonctionnement, solde de trésorerie, etc.)
  • Une vision anticipatrice des évènements qui peuvent à terme influencer l’évolution du marché (croissance économique internationale, le marché, les concurrents)

Même si cela ne rentre pas dans son domaine de responsabilité, le DAF se doit d’être à l’écoute du marché, de ses clients : participation à des réunions commerciales, visite clients, etc.

LA4Lire aussi : Qu’est ce que l’Equity Capital Market (ECM) ?

 

Qu’est-ce qui vous plaisait le plus dans votre travail ? Et le moins ?

C’est une arme à double tranchant, mais à mon sens, c’est la gestion et l’animation des équipes qui restera l’élément clé, la plus grande satisfaction dans l’accomplissement de mon rôle de manager. Rien de plus motivant que la reconnaissance par vos équipes, de vos qualités de leadership à travers tous les signes qui peuvent en attester : cela va de la poignée de main, jusqu’aux résultats des enquêtes annuelles de motivation des collaborateurs. Je rajoute quand même, la satisfaction personnelle lorsque les objectifs financiers sont réalisés, et la reconnaissance qui en découle du groupe ! Nous restons des compétiteurs, à la recherche permanente de la croissance du business et du dépassement des targets.

Le plus frustrant : peut-être les audits des commissaires aux comptes. Parfois pénible de répondre à leurs questions…

 

Quels sont les meilleurs parcours pour accéder au poste de DAF d’une grande entreprise ?

Il faut en premier lieu, avoir un parcours scolaire orienté finance. Il faut savoir comprendre et interpréter les 3 éléments de la gestion financière, que sont le bilan, le compte de résultats, et la trésorerie ! Ensuite, il me semble naturel, que le DAF ait connu avec succès un parcours au sein d’un ou plusieurs départements du contrôle de gestion.

La voie du conseil en entreprise est aussi à prendre en considération. En effet, la formation sur le terrain reçue dans des sociétés de conseil (type Deloitte, KPMG, Accenture, E&Y, etc.) permet d’acquérir des compétences multiples à travers les différentes missions effectuées, enrichie par l’hétérogénéité des secteurs d’activité approchés, des entreprises concernées, et des types de missions réalisées.

 

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Quelles sont les principales qualités que doit avoir un DAF selon vous ?

Le premier rôle du DAF, c’est d’affirmer de solides qualités managériales. Gestion et animation des équipes sont un élément clé de la réussite des missions qui lui sont confiées et de la bonne réalisation du rôle qui est le sien. Il faut bien évidemment aimer les chiffres, les comprendre, les interpréter. Il faut savoir à la fois analyser les résultats du mois, les tendances lourdes, mais aussi savoir se projeter dans l’avenir, et en tirer une vision stratégique du développement de l’entreprise.

Il se doit aussi d’être un bon communicant :

  • En interne auprès des équipes dirigeantes, directions opérationnelles ou support. Etre le relai du Groupe, du comité de Direction pour expliquer et cascader la politique menée
  • En externe, pour informer les partenaires (banques, clients, fournisseurs, etc.) de la stratégie suivie, de son évolution et des résultats obtenus

 

Pouvez-vous nous parler de la relation d’un DAF avec les établissements financiers ainsi que, potentiellement, les marchés de capitaux ?

L’un des éléments clés de la santé financière d’une société, c’est sa trésorerie. C’est la gestion des différents composants du besoin en fonds de roulement (globalement, le solde des règlements clients, paiement fournisseurs et investissement sur niveau de stock) qui va générer un besoin de trésorerie ou un excès de cash.

La qualité de la relation avec ses interlocuteurs bancaires est essentielle. Si nécessaire, il faut très vite trouver le bon outil financier pour apporter à l’entreprise l’argent dont elle peut avoir besoin. Inversement, c’est le conseil avisé du partenaire bancaire qui permettra un placement optimal en cas d’excès de cash. Cette relation s’inscrit dans le « day to day business » ; de bonnes relations induisent de bonnes décisions à très courte échéance. Vous l’avez compris, la qualité, la régularité comme l’intensité des contacts avec son banquier sont des éléments essentiels qui permettent d’éviter les problèmes de trésorerie et de lisser les mouvements de cash, en jouant un rôle d’amortisseur entre excès et besoin.

L’appel aux marchés de capitaux se fait en général lorsque l’entreprise dégage de manière structurelle des excédents de cash (ou bien à l’inverse, des besoins de financement à long terme pour générer des investissements lourds). C’est la solution sur une longue période, pour placer ses avoirs. A contrario, c’est aussi la solution pour trouver des financements pour des projets importants. Je n’ai pas été amené à solliciter d’agents sur le marché des capitaux.

LA4Lire aussi : Qu’est ce que le Debt Capital Market (DCM) ?

 

Beaucoup d’étudiants s’intéressent au contrôle de gestion, sans forcément comprendre de quoi il s’agit. Pouvez-vous nous parler de ce métier, notamment à un niveau très junior ?

En préambule, une entreprise est faite d’hommes et de femmes qui ont chacun une fonction au sein d’une organisation définie ; elle est supportée par un ou des systèmes d’informations qui vont fournir les données dont chacun a besoin à son niveau. Pour illustrer cela, le contrôleur de gestion travaille pour la direction financière, et va devoir exploiter les données issues du système. Son rôle sera d’analyser les chiffres mis à disposition par le système informatique, d’en faire une interprétation fiable et pertinente et d’émettre au besoin des recommandations afin d’améliorer le fonctionnement de l’entreprise. Il est l’un des éléments clés de l’entreprise, toujours à la recherche d’informations sur la performance de l’entreprise, et dédié à l’analyse des résultats issus des systèmes d’information.

 

Quels conseils donneriez-vous à des étudiants qui veulent faire carrière dans le contrôle de gestion ?

Aux étudiants qui souhaitent faire carrière dans le contrôle de gestion, je leur conseille tout d’abord d’être curieux. Ensuite, vous devez vous intéresser aux acteurs (force de vente, service clients, production, etc.) qui ont contribué aux documents d’analyse que vous devez exploiter. Il faut toujours analyser les éléments en sa possession, et savoir interpréter les documents financiers pour que les commentaires que vous ferez, parlent à toutes et à tous. Pour finir, n’oubliez pas l’importance des outils de gestion (systèmes d’information), leur puissance d’analyse, leur modularité dans l’exploitation des données…

 

Emma Pradissitto, étudiante à l’EDHEC Business School et contributrice du blog AlumnEye

 


Qu'est-ce que le Growth Capital ?

Le Growth Capital est un type d’investissement dont les contours sont difficiles à appréhender. D’autant plus lorsque l’on cherche à le comparer aux autres branches du Private Equity comme le Venture Capital (VC) et le LBO. Plombé par une réputation de faible performance, le « monde du venture » a longtemps été considéré comme le parent pauvre du capital-investissement français. Cette période semble pourtant bien révolue : les fonds de VC et de Growth représentent 74% des fonds en cours de commercialisation dans le monde en avril 2020.

 

A mi-chemin entre Venture Capital et LBO

L’investissement en Growth Capital se situe à la frontière entre le monde early-stage du Venture Capital et celui des sociétés matures attirant les fonds LBO. De cette manière, il vient mécaniquement résorber le trou qui s’est inexorablement creusé entre des investisseurs VC qui cherchent à endosser le rôle de premier investisseur institutionnel dans une société qui démarre son activité, et ceux du LBO dont les concepts de rentabilité et de marché doivent être éprouvés depuis des années. Le Growth Capital est dédié à des sociétés en très forte croissance (>50% annuelle) qui cherchent à accélérer après avoir pu vérifier la cohérence et la robustesse de leurs modèles, que ce soit leur management, leur marché, leur produit ou leur technologie. Elles sont souvent déjà un acteur incontournable de leurs marchés nationaux voire internationaux. L’entrée dans la phase de growth permet dès lors à ces jeunes start-up de devenir des scale-ups. Dans cette période clé, elles doivent de fait prouver leur capacité à passer à l’échelle tout en maitrisant leur hypercroissance. Cette accélération passe par différents leviers comme le lancement d’un nouveau produit, l’expansion géographique, l’entrée sur un nouveau marché, la réalisation d’opérations de M&A ou le recrutement. En effet, c’est souvent à ce moment précis qu’une nouvelle vague de C-Level (correspondant à l’arrivée dans l’entreprise de nouveaux cadres occupant des postes clés) peut changer la trajectoire d’une scale-up, la rendant exceptionnelle. Cette trajectoire est aussi relativement dépendante de la qualité des investisseurs présents sur la cap table (l’actionnariat) et leur capacité à suivre aux tours suivants. Sur ce point, les scale-ups françaises pâtissent des difficultés structurelles des fonds français à investir des tickets supérieurs à 30 M€. Il est néanmoins important de garder à l’esprit que les investisseurs en Growth participent à des tours de table bien supérieurs aux opérations de LBO small-cap (<100 M€). On notera par exemple la Serie C de Meero (205 M€) ou la Serie E de Doctolib (130 M€), valorisant ces deux sociétés plus d’un milliard d’euros.

Le Growth Capital présente toutefois des contours plus flous que cette première description ne peut le laisser penser. Ce segment consacré aux entreprises en hypercroissance semble divisible à l’infini. D’un côté, on peut noter l’incursion toujours plus fréquente et importante de fonds LBO traditionnellement majoritaires qui voient dans le growth l’opportunité d’agir en minoritaire avec peu ou pas de dette faisant même à l’occasion des opérations de small-cap déguisées. Cette stratégie de diversification de portefeuille semble aussi à l’oeuvre de l’autre côté chez certains fonds historiquement VC early-stage cherchant à suivre toujours plus loin leurs participations dans leur croissance. Cette tendance se réflète d’ailleurs dans le parcours des GPs (General Partners) des principaux fonds de Growth Capital qui sont le plus souvent issus du monde du Venture. Certains assimilent le Growth Capital à du capital-investissement technologique. A nouveau, le manque d’unité du Buy-Out Tech le rend tout autant insaisissable. Plusieurs acteurs de référence en France comme Keensight ou Carlyle ciblent des entreprises certes technologiques mais avant tout ultra-rentables. D’autres cherchent à se singulariser : Blackstone mise sur l’investissement minoritaire contrôlant lorsque Silver Lake propose un mix equity / dette permettant de limiter la dilution. Quant aux autres acteurs opérant sur le marché européen (Permira, KKR, Providence, CVC, Bain Capital, etc.), de taille incomparable aux fonds français, ils semblent partie prenante de cette course infernale pour s’imposer parmi les investisseurs capables de mener seul l’intégralité d’un tour de growth.

Par ailleurs, les deux secteurs qui concentrent le plus d’investissements en Growth Capital sont la « Tech » et la « Life Science », ce qui représente une opportunité exceptionnelle pour la France qui est classée au second rang mondial en terme de sociétés en nanotechnologie, bio-ingénierie, biologie et neurosciences.

 

 

LA4Lire aussi : Venture Capital & Private Equity : quelles différences ? Où postuler ?

 

Le meilleur des deux mondes ? 

A l’intersection de deux mondes qui attirent plus que jamais les jeunes diplômés et jeunes actifs justifiant de quelques années d’expérience, le Growth Capital compte tout de même plusieurs particularités par rapport au Venture Capital et au LBO :

 

 

D’un point de vue pratique, le métier d’investisseur en Growth Capital est un mix du quotidien d’un investisseur VC et LBO. Plusieurs points sont à noter :

  • Due Diligence : L’un des défis du Growth Capital est la capacité à adopter une méthodologie claire à des entreprises en hypercroissance. La phase de due diligence apparaît donc comme essentielle dans un investissement Growth afin d’effectuer une analyse précise des principaux leviers de croissance et des défis opérationnels que peuvent représenter l’entrée sur un nouveau marché ou une nouvelle géographie. Même s’il faut garder à l’esprit que l’analyse est moins poussée qu’un investisseur en LBO qui engage souvent des millions d’euros de fees dans chaque opération, les due diligence stratégiques, légales et financières font partie du quotidien d’un investisseur en growth. N’incorporant pas de dette dans le deal, il n’est pas possible comme en LBO de se réfugier in fine derrière une performance purement financière tirée vers le haut par le mécanisme du leverage. A l’inverse, il n’est pas non plus possible de boucler une opération sur la seule conviction acquise de longue date par un Partner, comme il est possible de le voir en VC.
  • Modélisation Financière : Là encore le growth investor peut sûrement se targuer de tirer le meilleur des deux mondes. La data est souvent lacunaire dans un investissement early-stage de VC. La qualité de l’équipe fondatrice, du marché, du produit et de la vision sont les principaux critères de décision. Cette situation est simple à comprendre : la data historique n’existe pas ou n’a que peu de sens, par exemple une analyse de l’acquisition client sur 4 mois réalisée grâce à une page Facebook. De l’autre côté, l’approche très (« trop ») analytique du LBO peut frustrer certains esprits créatifs. En effet, l’utilisation de la dette sur des sociétés très matures peut restreindre la prise d’initiative et la vision. Les équipes d’investissement de fonds de Buyouts croulent sous les données financières historiques et les cash flows positifs sont une condition sine qua none. De leur côté, les équipes de Growth Capital sont en mesure de challenger des business plans et d’effectuer des modèles financiers poussés. L’absence de dette simplifie le tout mais il faut néanmoins garder à l’esprit les réflexes de l’analyse VC comme la maîtrise du cash burn, la croissance d’une scale-up consommant énormément de cash.
  • Sourcing : Il semble plus aisé d’identifier des sociétés qui peuvent passer dans le giron du Growth Capital que de sourcer des investissements exceptionnels en VC ou LBO. En effet les scale-ups éligibles à un tour de Growth ont déjà réalisé au minimum une opération en seed, en Serie A ou Serie B (les tours de financement suivant l’Amorcage). De plus, une majorité des dossiers est intermédiée par des banques conseils spécialisées dans la tech qui ont pour métier d’attirer l’attention des fonds. Cela représente une différence assez majeure avec le VC où le sourcing se fait plus en amont, en allant rencontrer les entrepreneurs là où ils se trouvent comme par exemple sur les campus, dans les incubateurs, les start-ups studio ou les différentes conférences thématiques. En LBO, le sourcing est dans la quasi-totalité des cas intermédié par des conseils en M&A mais n’implique généralement que des Partners seniors.
  • Lifestyle : Ce point est difficile à généraliser car il est fonction de la quantité de deals traités par le fonds sur une période donnée. Il est cependant possible de penser que à toutes choses égales par ailleurs, le rythme de vie en Growth Capital est meilleur que dans les gros fonds de LBO mais moins bon qu’en VC.
  • Profil Recherché : Sans surprise, les profils recherchés dans les fonds de Growth sont à l’intersection du VC et du LBO. Ainsi, des expériences en banque d’affaires, conseil en stratégie, création d’une start-up ou passage par une scale-up financée par un fonds VC top-tier semblent être la meilleure voie à suivre pour espérer rejoindre ce type de structure.

 

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Paris, futur siège du « NASDAQ Européen » ? 

Le constat dressé par Philippe Tibi, ancien patron d’UBS Investment Bank en France et professeur d’économie à l’Ecole Polytechnique est sans appel : les start-ups françaises butent sur un plafond de verre limitant leur développement et ont accumulé un retard important par rapport à leurs concurrentes américaines, chinoises voire même anglaises et allemandes. Il faut rappeler que les start-ups européennes n’ont attiré que 15% du financement mondial en 2019 contre c. 50% pour les US et c. 25% pour la Chine. Les disparités au sein même de la zone euro sont très fortes : la Grande-Bretagne a levé 11 milliards d’euros l’année dernière contre 6 milliards pour l’Allemagne et 5 milliards pour la France. Le fameux plafond de verre prend forme dans la nature même des levées réalisées en France. Ainsi, même si les montants levés sont comparables à l’Allemagne, les sommes consacrées au Growth Capital sont trop rares – seules 10% des levées ont concerné des tours de Growth contre c. 50% en Allemagne. Les fonds français sont donc rarement capables de financer des tickets supérieurs à 30 M€. Or, la dernière levée permettant d’atteindre le statut de licorne dépasse généralement les 100 M€. Dans ce cadre, il n’est pas étonnant de ne dénombrer que 5 licornes françaises (11% du total européen) sur 370 à mi-juillet 2019, contre 182 pour les US et 94 pour la Chine. Cette emprise des US sur les jeunes pousses technologiques se retrouvent souvent au fond de la mentalité des entrepreneurs français qui se sont habitués depuis des décennies à traiter avec l’éco-système américain afin de changer d’échelle, à tel point que lever de l’argent avec des investisseurs anglo-saxons est devenue une marque de réussite, signe d’une compréhension spécifique des secteurs en forte croissance et d’un track record de sorties, point sur lequel les investisseurs français manquent cruellement de success stories.

Plusieurs solutions ont été transmises le 19 juillet dernier au ministre de l’Economie et des Finances, Bruno Le Maire ainsi qu’au secrétaire d’Etat au Numérique. Emmanuel Macron a repris à son compte le rapport « Lever le verrou du financement des entreprises technologiques », plus connu sous le nom de « Rapport Tibi », et en a fait un levier clair de la réussite de sa politique économique. Afin de « réparer une défaillance de marché par des mécanismes de marché », les grands objectifs suivants ont été fixés :

  • Création de 10 fonds de Growth Capital de plus d’1 Md€ dans les 3 ans
  • 10 Md€ pour la création de fonds « global tech », investissant dans des sociétés tech cotées
  • 25 licornes en 2025
  • 50 à 100 personnes recrutées

LA4Lire aussi : Intégrer le monde très fermé du Venture Capital

 

« Si on veut gagner la bataille, il faut lever plus vite, plus fort et plus de capitaux » exprimait Emmanuel Macron le jour de la présentation de ces objectifs. L’idée générale est de créer une base d’investisseurs permettant l’émergence d’un NASDAQ européen à Paris. Le 25 janvier, les premiers fonds ont été labélisés : Eurazeo Growth, Partech Growth, Jeito et Infravia Growth. Le processus est long, difficile et très encadré : il faut être capable d’atteindre 1 Md€ sous gestion rapidement, de disposer d’une équipe de professionnels basée en France avec un track-record solide. Abritant la plupart des investisseurs en Growth Capital, Londres et ses Frenchies font figure de vivier de talents destinés à rentrer à Paris.

« Il est important de préciser que l’investissement dans le secteur technologique ne relève pas d’une action de charité au service d’une politique publique » affirme le rapport « Tibi ». Néanmoins, ces mesures sont-elles réalistes et réalisables ? Outre l’incertitude récente liée au Covid-19 qui constitue un frein inédit à la croissance des scale-ups, il semble nécessaire de se poser les bonnes questions. Ainsi, plusieurs spécialistes saluent la bonne direction du gouvernement tout en affirmant que le marché en lui-même n’est pas assez mature et profond. Comment passer en 5 ans d’un marché où il y avait globalement deux acteurs majeurs avec 300 M€ à 10 fois 1 Md€ ? Existera-t-il assez de scale-ups éligibles à un tour de Growth Capital sur le marché français ? Comment faire changer la mentalité des corporates français, habitués à étouffer malgré eux les start-ups en les rachetant trop tôt ? Comment concurrencer la médiane de 600 M€ de capitalisation boursière à l’IPO aux US quand elle se situe à 57 M€ en France ? Ce qui est certain néanmoins est que le marché français a été en sous-effectif pendant des années. De ce fait, automatiquement, le marché des start-ups éligibles a grossi plus rapidement que celui des fonds capables de les financer. Il y a donc de la place pour les fonds déjà en place et ceux qui émergeront rapidement. Il ne semble donc pas incohérent de penser, à la manière de ce qui se passe dans le VC, que seuls les meilleurs fonds tireront le plus gros de la performance, là où le LBO permet à l’immense majorité de ses investisseurs de réaliser les retours fixés par leurs LPs (Limited Partners).

 

 

Où postuler ?

 

Alexis Groven, étudiant à l’ESSEC