Nicolas Dumoulin, trader à Wall Street le jour, photographe la nuit

Trader à Wall Street chez Crédit Suisse, Nicolas Dumoulin est également un photographe très suivi sur Instagram, avec plus de 35 000 followers. Comment a-t-il réussi ce parcours ? Du Master 203 à Dauphine en passant par le desk de Londres de Credit Suisse, Nicolas raconte comment il a bâti brique par brique sa vie actuelle. Egalement premier formateur AlumnEye en finance de marché, il nous parle de ses candidatures aux Summers internships et nous donne de précieux conseils !

Cette interview retrace le parcours brillant de ce dauphinois qui a su se construire la vie qu’il ambitionnait au départ : un job de trader qui le challenge au quotidien, dans la ville – New York – de ses rêves, où il peut aussi se consacrer à sa passion, la photographie.

 

Peux-tu nous présenter ton parcours ?

J’ai effectué un parcours de gestion puis finance à Dauphine, avant de finir par le Master 203. Lors d’un passage aux Etats-Unis en 2009, j’ai découvert New York et ai été émerveillé par la ville. J’ai su que je voulais y revenir pour y travailler et y faire une partie de ma vie !

Lors de mon Master 2, j’ai directement candidaté aux Summers ; Crédit Suisse m’a fait une offre à Londres. J’ai d’abord travaillé pendant deux ans en Derivatives Strategy (recherche sur produits derivés), en étant rattaché à l’équipe de trading d’options vanilles sur single stock. Puis, l’arrivée d’un nouveau boss au sein de cette équipe a permis la création d’un poste de junior trader sur la dispersion (une des sous-activités du desk), et je me suis vu proposer ce poste du fait de ma proximité avec l’équipe. L’équipe de dispersion a fortement grossi entre 2015 et 2017 et il a finalement été décidé par le management de la scinder en deux avec une équipe à Londres et une nouvelle équipe à New York. J’ai fait savoir au management mon intérêt pour être transféré dans cette équipe à New York et cela s’est finalement fait assez rapidement. J’ai au total passé 4 ans et demi à Londres et je suis maintenant à New York depuis 2 ans et demi.

 

Le Master 203 est une référence en finance de marché, avec la directrice Gaëlle Le Fol qui le dirige avec succès depuis plusieurs années. Que retiens-tu de cette formation ?

Que du bien ! A la fois des professeurs, des cours, des rencontres, de la préparation, etc. J’ai un très bon souvenir du master.

A l’époque, les Summers étaient relativement peu connus en France, mais le Master 203 nous formait déjà à ces processus de recrutement et était en avance sur les autres écoles et universités. Des rencontres avec des professionnels étaient organisées, ainsi qu’une semaine à Londres pour visiter des banques ; cela était vraiment bien organisé ! Par la suite, il me semble que le master a également mis en place une semaine de découverte à New York ou Hong Kong selon les années.

La plupart des étudiants formés au Master 203 recevaient des offres à Londres et y démarraient leur carrière. Plusieurs amis sont ensuite devenus des collègues, chez Crédit Suisse ou dans d’autres institutions. Un bon ami du master, qui était également mon colocataire, est même parti travailler pour un hedge fund et est devenu mon client ! Le Master 203 permet de développer un excellent réseau.

 

La légende raconte que tu as été le premier formateur en finance de marché d’AlumnEye. Peux-tu nous raconter comment l’aventure a commencé ?

Oui c’est vrai ! J’étais en cours avec Mike (i.e. le fondateur d’AlumnEye) avec qui j’ai gardé contact lorsque je suis allé à Dauphine et lui à l’Essec. Suite à une année aux Etats-Unis (j’ai effectué une année de master en finance à l’université de Rochester avant de revenir à Dauphine pour le Master 203), j’ai constaté que la préparation aux Summers étaient bien plus approfondie là-bas qu’en France. Les étudiants américains consacrent les 3 premiers mois de l’année à la préparation de leurs candidatures aux Summers internships car c’est la voie royale pour être recruté par une banque.

J’avais suivi le projet de Mike et d’AlumnEye et lors de mon retour en France, il m’a parlé de sa formation en corporate finance, et je maîtrisais suffisamment bien mon sujet pour pouvoir m’occuper de la partie finance de marché. J’ai ensuite fait cela pendant près de 3 ans en formations en école ou privées, séminaires, etc. jusqu’à ce que les voyages Londres/Paris les week-ends deviennent trop compliqués.

LA4Lire aussi : Conseils pour réussir un virtual Summer Internship

 

Il paraît même qu’en M2, tu postulais aux Summers et formais pour AlumnEye tes propres « concurrents » d’une grande école de commerce !

J’étais bien préparé aux Summers et ne voyais pas trop les autres candidats comme des menaces. En effet, j’étais sûr de mon projet professionnel et de mon ambition ; cela matchait avec ce que les banques recherchaient. Former mes « concurrents » étaient également une manière de voir ce que je valais. Le projet d’AlumnEye m’intéressait indépendamment de mes propres candidatures et c’est pourquoi j’ai décidé de rejoindre l’équipe.

Pendant le Summer, beaucoup d’interns passaient une grande partie de leur temps à discuter avec un maximum de monde sans vraiment s’intéresser à une équipe en particulier ou travailler sur un véritable projet. Ma stratégie a consisté à me concentrer sur deux équipes en particulier, afin de bien m’intégrer au sein de celles-ci et de pouvoir me concentrer sur des projets intéressants pour eux. Bien sûr, je parlais également aux interns, mais je ne suis jamais rentré dans le jeu de commérage. Cela a payé puisqu’il y a eu peu d’embauches cette année-là, mais j’ai eu une offre !

 

Aux débuts d’AlumnEye en 2012, peu d’étudiants connaissaient les Summers internships. C’est moins le cas aujourd’hui. As-tu vu toi-même une évolution des profils étudiants intégrant les banques d’investissement ?

A l’époque, très peu de français postulaient aux Summer internships alors qu’aujourd’hui c’est très répandu. Il n’y a plus seulement les anglais qui candidatent ; les français sont très présents et sont les mieux préparés grâce aux formations comme AlumnEye. J’ai vu une grande différence dès 2014/2015 où la moitié des Summers étaient français, ce qui pouvait poser des problèmes de diversité. Aujourd’hui, cela s’est plus ou moins équilibré.

Ce qui fait la différence, c’est davantage la motivation que la préparation en tant que telle. Je n’ai pas fait passer d’entretien pour les Summers mais je voyais des interns qui venaient à mon desk. On voit tout de suite la différence entre quelqu’un qui est vraiment motivé et quelqu’un qui fait semblant. Ce que je recherche chez un intern, c’est qu’il soit curieux et intéressé par mon travail, qu’il vienne me poser des questions et me montre qu’il comprend ce que je lui explique. Les Summers doivent être smarts et motivés. Ils sont tous smarts mais tous ne sont pas réellement motivés et intéressés, et ça se voit rapidement.

 

Étant Dauphinois, que penses-tu des gens qui disent que seul un ingénieur peut travailler en trading ?

Il y a tellement de sortes de trading que cela veut tout et rien dire à la fois. Cela dépend de quel trading on parle ! Par exemple, le trading de produits vanille demande une certaine compréhension du marché mais pas de compétences mathématiques spécifiques. D’autres produits sont au contraire plus complexes et nécessitent une compréhension plus scientifique. Par exemple, il y avait deux traders dans mon équipe quand j’ai commencé ; l’un ayant fait Polytechnique et l’autre n’ayant pas suivi de formation spécifique et ayant gravi les échelons depuis le back office de la banque. Le premier a fait perdre de l’argent à la banque deux années de suite puis s’est fait remercier, tandis que le second est l’un des meilleurs traders avec qui j’ai pu travailler. Il n’y a pas de règle !

Avoir un background scientifique est un plus pour être recruté mais ce n’est pas un prérequis ! De nos jours, ce qui est vraiment utile est de savoir coder mais c’est très facile de l’apprendre par soi-même. Ce qui peut être intéressant pour un trader plus senior est d’avoir avec lui un junior qui sache coder et puisse l’aider à automatiser certaines tâches. Cela peut être un vrai plus !

 

Concrètement, que fais-tu en trading ? Comment s’organise ta journée ?

Il n’y a pas de journée type mais je vais donner les grandes lignes. Lorsque j’arrive au travail (avant que les marchés n’ouvrent), je lis mes mails et prends connaissance de l’actualité. Il y a des jours où les marchés sont plus calmes et où on peut se concentrer sur des projets à plus long terme de développement de produits, d’élaboration de nouvelles stratégies à pousser auprès des clients, etc. A l’inverse, lorsque les marchés sont volatiles, on est beaucoup plus dans le feu de l’action. Bien sûr, on passe aussi beaucoup de temps à faire des prix et trader pour les clients, à surveiller nos books pour bien comprendre nos risques. Lorsque les marchés sont fermés le soir, on traite d’avantage l’administratif.

 

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Quelles sont les différences/similarités entre les trading floors de Londres et New York ?

Le trading floor de Londres est très international. Celui de New York l’est également, mais un peu moins car il reste davantage américain. C’est à New York que tout se passe ; le trading floor est donc plus dynamique, tout va plus vite. Ma vision est peut-être propre à ma banque mais c’est l’impression que j’ai. Les différences ne sont finalement pas si grandes car je travaille toujours pour la même équipe (basée entre Londres et New York) ; je suis donc régulièrement en contact avec mes anciens collègues de Londres.

 

En parallèle de ta vie de trader, tu es passionné de photographie, avec 35 000 followers sur ton compte Instagram @nickmillers. Comment expliques-tu ce succès ?

Je me suis acheté un appareil photo Reflex avec mon premier bonus en 2013 car j’avais déjà un intérêt pour la photographie. Néanmoins, je m’y suis réellement intéressé lorsque je suis arrivé à New York. A Londres, je travaillais beaucoup car je couvrais les marchés anglais et américains. Je travaillais en général de 7 à 21h ; j’avais donc très peu de temps pour les loisirs. Lors de mon arrivée à New York, j’ai uniquement couvert le marché américain. Je me suis donc retrouvé avec pas mal de temps libre et ai commencé une collection de livres de photographies. J’ai également fait des recherches et regardé des tutos, lu des livres, etc. pour apprendre aussi bien le côté technique (manipulation de l’appareil) que la partie plus artistique sur la manière de composer une photographie.

New York est une ville qui m’a toujours fascinée ; je me suis donc lancé. Je peux parfois marcher des heures avec mon appareil photo jusqu’à trouver un endroit à photographier. C’est également une ville qui a l’avantage d’être la plus dynamique au monde en photographie. J’ai ainsi pu assister à de nombreux évènements et rencontrer des photographes qui m’ont beaucoup appris. J’ai ainsi pu créer une communauté de fidèles qui suivent mes photos. Par la suite, j’ai étudié le fonctionnement du réseau social. On dit qu’il faut 2 ans pour atteindre les 10k followers, mais cela ne m’a pris qu’un an ! Au début mes photos ont été repostées par des pages connues de photographies de rues. Suite à cela, j’ai commencé à gagner beaucoup d’abonnés. Egalement, lorsqu’une personne s’abonne à un photographe, j’apparais souvent en suggestion, ce qui aide à construire sa communauté.

 

Comment définirais-tu ton « style » de photographie ? On voit que tu aimes beaucoup les photos sombres, de nuit ou tôt le matin.

Je fais de la photographie de rue, souvent dans des conditions dramatiques telle que du brouillard, de la pluie, sous la neige etc. Je m’efforce à adopter un style très cinématique aussi bien au niveau de l’atmosphère, que des couleurs et des lumières. Je veux donner l’impression à la personne qui regarde mes photos qu’il s’agit de Gotham City et non pas de New York, ou qu’il en train de regarder un film neo-noir.

 

Est-ce qu’on te propose de bosser en tant que photographe sur des projets ?

Instagram est devenu une plateforme incontournable pour diffuser tous types de contenus. Même les plus grands photographes l’utilisent maintenant pour communiquer ; c’est devenu la manière d’exposer son travail.

On me propose souvent de faire de la publicité pour des produits, ce que je refuse dans 99,9% des cas car cela ne m’intéresse pas. Je comprends que certains photographes qui vivent de ça acceptent, mais j’ai un salaire confortable qui me permet de faire de la photographie uniquement par passion. La pureté de la photographie et de mon compte Instagram est ce qui attire ; c’est quelque chose que je souhaite conserver. Je ne suis pas non plus intéressé par les shootings photos.

Je ne souhaite pas faire de la photographie mon travail principal, je fais cela pour le plaisir non pas pour l’argent. Par contre, j’aimerais beaucoup publier un livre de photographies ou faire une exposition sur mon travail. Je pense que c’est le rêve de tout photographe.

LA4Lire aussi : Qu’est-ce que le métier de Sales ?

 

Tes collègues de bureau sont au courant de tout cela ? Si oui, ils en pensent quoi ?

Certaines personnes de mon entourage proche sont au courant (telles que mon boss ou quelques collègues). Ils suivent mon travail de manière admirative ! C’est marrant de voir la réaction de certains collègues lorsqu’ils apprennent ma passion pour la photographie car ce n’est pas courant. Beaucoup de collègues excellent à la fois en finance et dans leur passion, le sport le plus souvent. Mais les passions artistiques sont peu répandues.

 

Quelle qualité développée grâce à la photographie mets-tu aujourd’hui à profit dans ton travail ?

La patience ! Depuis que j’ai commencé à faire de la photographie, je me rends compte que je suis plus calme et posé dans mon travail, ce qui n’était pas toujours le cas auparavant. Pour certaines photos je peux parfois attendre durant une ou plusieurs heures le bon moment. Sur mes photos, il y a en général une composition étudiée et réfléchie. Lorsque le décor est fixé, je m’installe avec mon appareil photo et attends qu’une personne ou un sujet intéressant vienne se glisser dans ma composition. Le sujet idéal porte une trench coat et un chapeau, tel un personnage de film noir.

 

S’il faut choisir entre NYC et Londres : quelle ville pour faire du trading ? Laquelle pour faire les plus belles photos ?

New York pour les deux, il n’y a pas photo ! On ne peut pas forcément commencer sa carrière à New York en étant français ou Européen de manière générale, car les visas ne sont pas faciles à obtenir. J’aurais bien aimé commencer à New York mais ce n’était pas possible. J’ai donc commencé quelques années à Londres et ai orchestré mon move lorsque cela a été possible. En effet, il y a des visas spéciaux pour ce type de transfert en interne. Pour toute personne qui travaille en finance de marché, New York est quelque chose de plus gros que l’Europe ; c’est une belle expérience. Après c’est une jungle comparée à Paris ou Londres et il faut aimer. C’est également loin de l’Europe.

Je suis allé pour la première fois à New York en 2009 lorsque j’étais étudiant à Dauphine et je me suis pris une claque. J’ai su que c’était ici que je voulais vivre et travailler. Onze ans plus tard j’aime toujours autant cette ville ! Certaines personnes peuvent trouver cela suffoquant alors que je me sens ici comme chez moi. Au bout de quatre années passées à Londres, je me suis dit que j’y avais fait mon temps. J’aimais bien la ville mais je voulais passer à autre chose. J’étais donc content de partir à New York même si j’ai de bons souvenirs à Londres. Je suis à New York depuis deux ans et demi et je m’y sens bien. Je n’ai pas du tout envie de retourner en Europe !

Pour la photographie de rue, New York c’est une autre dimension. C’est la ville la plus impressionnante à photographier, devant Hong Kong et Tokyo.

Je n’exclus pas de rentrer un jour à Paris, mais pas pour tout de suite. Cela serait pour travailler dans un fonds d’investissement par exemple, ou dans quelque chose de différent car il n’y aura pas d’opportunités en banque. C’est comme un sportif qui va faire sa carrière dans les plus grands clubs d’Europe et qui revient au pays avant sa retraite. C’est là d’où tu viens et où tu te sens le mieux, c’est donc normal de vouloir rentrer à un moment ou un autre. J’ai des idées en tête mais n’ai pas de plan arrêté et défini.

 

Camille Hutt, étudiante à Grenoble Ecole de Management et Responsable Editoriale du blog AlumnEye

 


Universa, le hedge fund qui gagne toujours en temps de crise

En 2007, Nassim Nicholas Taleb et son associé Mark Spitznagel créent le fonds d’investissement Universa Investments. Universa n’a rien d’un fonds classique car la stratégie qu’il emploie est basée sur ce que l’on nomme le “Fat Tail Hedging”. En effet, cette stratégie se concentre sur des événements qui ne se produisent que très rarement. Les résultats ne se sont pas faits attendre puisque le fonds a enregistré des performances remarquables pendant la crise des subprimes en 2008, et plus récemment lors de la crise du Coronavirus en 2020.

 

Des fondateurs expérimentés, pionniers de la couverture contre les risques extrêmes

Nassim Nicholas Taleb est un statisticien de formation spécialisé en mathématiques financières. Il possède un MBA de l’université de Pennsylvanie et un doctorat en sciences de gestion de l’université Paris Dauphine. Taleb est connu pour avoir écrit le fameux livre “The Black Swan” appliquant la théorie du cygne noir à la prise de décision. Un cygne noir est un événement très peu probable qui, s’il se réalise, peut avoir un effet dévastateur sur l’économie. Dans ce livre, Taleb y prédit notamment la crise économique de 2008. Fort d’une expérience de plus de 20 ans sur les marchés financiers en tant que trader sur les marchés dérivés pour BNP Paribas, UBS, Crédit Suisse, Banker Trust, CIBC et la banque Indosuez, il devient un pionnier de la gestion du “tail risk” qui consiste à couvrir ses positions lorsque les mouvements sur les marchés sont très prononcés.

Mark Spitznagel, quant à lui, est diplômé en mathématiques de l’université de New York. Il commence à trader sur le marché des commodities avant de devenir trader indépendant sur le Chicago Board of Trade puis pour fonds propres pour Morgan Stanley à New York. En 2007, Taleb et Spitznagel s’associent pour créer Universa Investments, qui deviendra le premier fonds à mettre en pratique l’investissement “Black Swan”.

LA4Lire aussi : Ce que vous avez toujours voulu savoir sur les hedge funds

 

Un fonds qui se distingue par sa stratégie d’investissement “Black Swan”

Universa gère un portefeuille clients de plus de 5 milliards de dollars. La stratégie du fonds consiste à parier massivement sur des événements très peu probables comme les krachs boursiers. Il assure ainsi à ses clients que leurs pertes seront minimes en temps de prospérité économique, mais que si un choc brutal intervient sur les marchés, les gains pourront atteindre des sommes astronomiques.

La stratégie du “Black Swan” employée par le fonds est basée sur la convexité. Les événements convexes sont ceux qui produisent des rentabilités importantes s’ils se produisent. En protégeant leur portefeuille contre les chutes brutales sur les marchés, les investisseurs peuvent allouer le reste de leur capital à des produits financiers à hauts risques systémiques. Cette stratégie est d’autant plus efficace lorsque les caractéristiques des actifs ne répondent plus à des critères fondamentaux comme c’est le cas pendant les crises économiques majeures.

Spitznagel s’oppose à la théorie moderne du portefeuille énoncée par Harry Markowitz en 1952 selon laquelle les valeurs des actifs qui constituent un portefeuille diversifié ne peuvent pas toutes plonger en même temps. Il avance, dans un article intitulé “The Volatility Tax” publié en 2018 sur le site officiel d’Universa, que lors des krachs économiques, les corrélations de ces actifs augmentent et deviennent moins défensifs. Même dans le cas où la diversification parvient à réduire les pertes du portefeuille, la rentabilité se retrouve finalement également réduite.

Techniquement parlant, la stratégie d’Universa consiste à prendre des positions long puts “hors de la monnaie” pour générer des gains explosifs lorsque les marchés sont fortement baissiers et à investir dans des actifs qui protègent le portefeuille lorsque les marchés sont, à l’inverse, haussiers, tels que des Fonds Négociés en Bourse (FNB). Avoir une position long puts signifie s’octroyer, en échange d’un montant versé à l’avance, appelé “premium”, le droit de vendre une quantité d’actif sous-jacent, à un prix déterminé et pendant une période donnée. Rappelons également qu’un put est dit “hors de la monnaie” lorsque le prix de l’actif sous-jacent est supérieur à son prix d’exercice. Afin de minimiser les pertes engendrées par le paiement du “premium” des puts lorsque les marchés sont haussiers, Universa sélectionne des puts “hors de la monnaie” car ceux-ci sont sous-évalués. Le fonds constitue alors un portefeuille robuste en y ajoutant des FNB ou tout autre actif qui génère des gains lorsque les marchés sont haussiers. Pour rappel, les FNB sont des fonds de placement en valeurs mobilières dont les parts peuvent être négociées en bourse. L’avantage des FNB est qu’ils sont composés des mêmes actifs que l’indice qu’ils répliquent et procurent donc un effet de diversification à moindre coût. Le portefeuille génère ainsi des gains explosifs en temps de crise grâce aux puts sous-évalués et des pertes minimes compensées par les profits d’actifs qui répliquent les indices boursiers. À titre d’exemple, en 2018, “The Wall Street Journal” annonçait qu’une stratégie qui consiste à investir 3,3 % dans le fonds d’investissement Universa et les 96,7 % restants dans l’indice S&P 500 produirait une rentabilité cumulée annuelle de 12,3 % sur 10 ans, surpassant ainsi le S&P 500 lui-même ainsi que les portefeuilles de fonds qui employaient une stratégie plus classique.

En pratique cette stratégie reste difficile à appliquer, car la proportion allouée aux actifs du portefeuille doit être optimale et la sélection des options “Out of The Money” doit se faire de façon minutieuse. De plus, les profits n’étant pas publiés en net, il est nécessaire d’avoir un excellent timing et de savoir quel est le moment opportun pour monétiser ses gains. Selon Spitznagel, une majorité d’investisseurs n’ont pas réussi à appliquer cette méthode puisqu’elle serait à l’opposé de la nature humaine. En effet, ces investisseurs finissent par baisser les bras bien avant qu’elle ne soit censée porter ses fruits.

 

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Une efficacité démontrée lors des crises économiques majeures

Selon Vanity Fair, lors de la crise des subprimes en 2008, Universa a enregistré 115 % de performance. Spitznagel et Taleb ont su profiter de cette crise économique en étudiant les choix des banques centrales. Selon eux, les injections monétaires et les modifications du niveau des taux directeurs de ces banques constitueraient un signal fort qui annonce le début d’une crise économique et financière.

En 2017, lors d’une interview accordée à Bloomberg, Taleb confie que les marchés sont plus fragiles aujourd’hui qu’ils ne l’ont jamais été auparavant. Il pense que le pire est à venir et que nous allons faire face à des crises de plus en plus fréquentes avec une intensité de plus en plus grande. Sa prophétie se réalise en 2020. En mars 2020, la crise du Coronavirus a été une nouvelle occasion pour Universa de démontrer l’efficacité de sa stratégie. Spitznagel a confirmé que ses positions étaient perdantes 95 % du temps, mais que pour ce qui est des 5 % restants, les profits explosaient. Le fonds a enregistré une performance de plus de 3 600% sur le mois de mars et de plus de 4 100 % depuis le début de l’année.

LA4Lire aussi : Hedge Fund : s’installer à Londres ou à New York ?

 

La vision d’Universa sur l’impact de la crise du Coronavirus

Spitznagel pense que l’intervention de la Fed pendant la crise du Coronavirus a rendu l’analyse fondamentale totalement incohérente. Les investisseurs qui basent leurs décisions sur des faits économiques seraient aveuglés par des données de marché gonflées par les prêts massifs des banques centrales. Ces dernières alimenteraient une bulle qui est à l’origine des vulnérabilités systémiques et seraient responsables de la fragilité des marchés financiers et économiques actuels.

Spitznagel pense ainsi que cette crise du Coronavirus est un avant-goût de ce qui nous attend dans un futur proche. Pendant ce temps, il vous conseille vivement d’écouter de la musique classique et de méditer pendant que les autres s’attardent à vouloir prédire les marchés.

 

Amine Chabli, Technology Trader chez First Derivatives et contributeur du blog AlumnEye

 


Qu’est-ce que le métier de Sales ?

Avec l’automatisation accrue dans le secteur de la Finance et une hausse de la régulation suite aux dérives de la crise de 2008, nombreux sont ceux qui pensent que l’avenir du métier de sales est incertain. Entre mythe et réalité, AlumnEye vous propose de décrire l’un des métiers les plus importants des salles de marchés.

 

Qu’est-ce qu’un Sales ?

Le sales intervient en tant que conseiller pour les clients de la banque sur les marchés financiers. Il est souvent spécialisé sur une classe d’actifs particulière (actions, obligations en cash, produits structurés ou produits dérivés) et un type de client. Chaque sales a ses clients personnels, qui sont en majorité des investisseurs institutionnels tels que les hedge funds, les compagnies d’assurances ou encore les fonds de pension. Le métier de sales a donc une forte dimension commerciale, puisque la principale finalité est de nouer et entretenir des relations avec les clients, afin de leur proposer des stratégies d’investissement ou exécuter les ordres sur le marché pour leur compte.

Au sein de la banque, le sales se situe en Front Office et est en relation permanente avec les traders et l’équipe Research. En effet, les traders sont chargés d’exécuter les ordres que les sales ont négocié sur le marché. De plus, le sales prend appui sur les équipes d’analystes du secteur Research afin de mieux appréhender les marchés financiers et les différents secteurs/entreprises. Le métier nécessite une forte connaissance technique, puisqu’il faut être capable de dialoguer avec les différentes équipes de la banque, mais également de pouvoir comprendre et savoir parfois même pricer en parallèle des traders les produits financiers.

LA4Lire aussi : Stage en Finance : les métiers en finance de marché

 

Le quotidien d’un Sales

La journée d’un sales commence vers 7h et se termine en général vers 19h, se calquant sur les marchés financiers. Ainsi, le sales se doit d’être matinal, afin de pouvoir, très tôt, être en alerte sur les différentes informations tombées durant la nuit et en faire le compte rendu à ses clients. En effet, avant l’ouverture des marchés, les sales se rassemblent par équipes produits pour le « Morning meeting » afin de partager les tendances de marché de la veille, les commentaires des traders et les différentes analyses de l’équipe de recherche. Si l’on se réfère aux sales travaillant en France, le début des transactions se fait vers 9h lorsque les bourses françaises et anglaises ouvrent. De l’ouverture jusqu’à la fermeture des marchés vers 17h, le sales est donc en alerte. Pendant ce laps de temps, il est constamment en contact avec les clients de la banque dans le but de convenir de transactions et répondre à leurs demandes (achat ou vente de produits financiers).

Il y a également une diversité du métier parmi les sales en fonction de la classe d’actifs qu’ils couvrent. Le quotidien et les tâches d’un sales en produits structurés sont bien différents d’un sales en flux. En produits structurés les sales travaillent en collaboration avec les structureurs et les traders sur le pricing de produits plus complexes et adaptés aux besoins particuliers des clients mais également sur l’élaboration de produits marketing à destination des clients afin de leur « pitcher » de nouvelles opportunités d’investissements. Les transactions sont alors plus longues et requièrent un travail plus conséquent en amont. En revanche, en flux, le quotidien des sales est rythmé par l’exécution en continue de transactions très rapides et de négociations se déroulant en quelques minutes à l’image des sales en cash equity ou bonds (corporate ou govies). Les qualités requises sont ici une grande réactivité et une adaptabilité très rapide aux différentes demandes qu’il reçoit de la part des clients.

A noter que le poste de stagiaire en tant qu’assistant sales est un peu différent de celui du métier de sales. En général, l’assistant sales n’a pas la certification AMF, certification obligatoire (en France) pour réaliser les transactions au nom de la banque. Par conséquent, le travail d’assistant va surtout consister à simplifier la vie du sales afin qu’il puisse se consacrer exclusivement à la relation client. Le stagiaire doit ainsi souvent aider au pricing des produits, à la rédaction des termsheets (confirmation des trades reprenant les éléments de la transaction point par point), et à la gestion des problèmes qu’il pourrait y avoir avec le middle office. On peut également lui demander un travail administratif : gérer les mails, les fichiers du desk, s’occuper des statistiques du desk, ou bien encore automatiser certains processus sous VBA ou Python.

 

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Comment devenir Sales ?

Devenir sales en finance de marché requiert une formation dans une grande école d’ingénieur, de commerce ou bien une grande université. La connaissance des produits financiers étant également un facteur très important, il est nécessaire d’avoir une spécialisation en finance, voire en finance de marché.

Les stages à privilégier pour devenir sales sont, dans l’idéal, les postes d’assistant sales au sein des banques. Dans cette optique, avoir déjà une expérience en tant que sales au sein d’une entreprise peut être un atout, tout comme des stages chez des assets managers ou des brokers. Il est également possible d’effectuer un premier stage dans le département Research d’une banque. Quelque soit les stages que vous obtiendrez, le poste de sales est difficilement accessible en CDI à la sortie d’une école, car le nombre de places est extrêmement limité au poste de Junior. Si vous avez l’ambition de travailler en tant que sales outre-manche, le chemin « classique » Spring-Summer-Graduate Program des banques londoniennes est la voie royale. A noter que certaines banques proposent un Summer intitulé « Sales and Trading » permettant aux stagiaires d’effectuer des rotations dans plusieurs équipes de sales et de trading. La spécialisation en tant que sales sera à faire plus tard, au moment d’intégrer la banque.

 

Les évolutions de carrières

Contrairement à l’Investment Banking, les opportunités de sorties du métier de sales sont peu nombreuses. Un sales peut par exemple intégrer un hedge fund après quelques années en banques. Il peut également quitter le milieu de la finance pour rejoindre un fonds d’asset management, ou intégrer un service de trésorerie voire de direction financière dans de rares cas. Enfin, un sales peut évidemment évoluer en tant que manager des équipes de sales au sein de la banque.

LA4Lire aussi : Le métier de Sales : tips et décryptage, une interview AlumnEye

 

Les Sales à l’heure de l’automatisation et de la régulation financière

Depuis la crise de 2008, le métier de sales est l’objet d’une forte controverse quant à l’avenir de la profession. Tout d’abord, plusieurs régulations sur les bonus ont eu lieu pour donner suite aux scandales qui ont découlé de la crise des subprimes, tel que l’affaire Tourre. Directeur de la filiale londonienne de Goldman Sachs, l’ingénieur centralien fut à l’origine de la vente pour plus d’11 milliards de dollars d’un produit financier qui cachait des « subprimes » et perdit ensuite 99% de sa valeur, tout en touchant en parallèle plus de 2 millions de dollars de bonus. Aussi, en France, l’affaire Kervielvait également laissé quelques séquelles dans l’opinion française. La loi bancaire de 2013 indexe désormais la rémunération variable des banquiers au montant du salaire fixe, tirant définitivement un trait sur les anciennes pratiques.

L’automatisation de certaines tâches des sales vient également assombrir le tableau. De plus en plus de tâches sont exécutées par des algorithmes programmés par des traders algo qui visent à automatiser des tâches répétitives telles que comparer en temps réels des bid et ask du marché, calculer automatiquement les prix de la banque et les montrer en direct aux clients. Ces algorithmes sont notamment utilisés dans le secteur du Cash Equities, c’est-à-dire les produits actions simples. Avant cette automatisation, les clients appelaient les sales afin de leur demander les cotes, c’est-à-dire la valeur d’un produit à un « instant t ». Aujourd’hui, tout est disponible sur internet. Ceci entraîne par conséquent une désintermédiation forte : les clients, et donc les banques, n’auraient théoriquement plus besoin du trader, ni du sales. Cependant, derrière ces menaces qui planent sur la profession de sales, l’horizon n’est soit pas si sombre. En effet, s’il est vrai que l’automatisation a pris une place importante, la relation clients occupe une grande place dans ce métier, et ne peut être remplacée par une machine. De plus, il serait plus réaliste de dire que le métier de sales est en pleine évolution, et non en perdition. C’est dans cette logique que de nouvelles compétences sont demandées aux sales, comme la programmation en VBA ou Python.

 

Le métier de sales est loin d’être voué à disparaître, il faut cependant souligner que la menace plane sur les sales des classes d’actifs les moins complexes tels que les bonds ou le cash equity. Plus le produit financier est complexe et requière une compréhension poussée, plus le risque d’un remplacement par l’automatisation est faible. Avec la raréfaction des postes à pourvoir, il est désormais nécessaire de se spécialiser en finance de marché et d’effectuer les stages adéquats pour pouvoir prétendre à ces postes.

 

Romain Leroy, étudiant à l’Edhec et contributeur du blog AlumnEye

 


Récap de l'actu liée au Covid-19

Vous avez tous entendu parler du Covid-19, mieux connu sous le nom de coronavirus. Il fait actuellement les gros titres et a eu d’énormes conséquences sur notre manière de vivre, de consommer et de penser. Les marchés boursiers se sont écroulés, et certains économistes prédisent une forte récession économique qui pourrait baisser le PIB mondial de 10% à 20%.

 

Qu’est-ce que le Covid-19 ?

Le 9 janvier 2020, les autorités sanitaires chinoises et l’Organisation mondiale de la santé (OMS) annoncent officiellement la découverte d’un nouveau type de coronavirus dans la ville de Wuhan, en Chine. Ce nouveau virus, nommé Covid-19 (pour CoronaVirus Disease), a franchi les portes du territoire chinois et s’est installé dans le monde entier.

La pandémie du Covid-19 ne cesse de s’étendre au niveau mondial et au 24 mars 2020, 169 pays sur les 198 pays au total sont désormais touchés. Ce sont plus de 386 000 personnes qui sont contaminées dans le monde, dont 16 000 qui en sont décédées. Le pic semble encore être à venir, puisque le nombre de personnes contaminées augmente drastiquement de jour en jour. Ce sont ainsi 41 371 nouveaux cas qui ont été confirmés du dimanche 22 mars au lundi 23 mars au niveau mondial.

Initialement qualifié par certains comme inoffensif et moins dangereux que la grippe, comment le Covid-19 a-t-il crée la psychose au niveau mondial, psychose qui se répercute sur les marchés boursiers ?

 

Retour sur la semaine du 9 mars 2020

  • Lundi 9 mars : Les marchés s’écroulent après la décision de l’Arabie Saoudite d’inonder les marchés avec son pétrole à prix réduit. Le baril de Brent perd 25% de sa valeur. La Bourse de Paris perd 8,39%, sa pire chute sur une séance depuis octobre 2008. Le Dax perd 7,94%, la Bourse de Milan décline de 11,17%, etc. L’adjectif « lundi noir » a été utilisé par les investisseurs.
  • Mardi 10 mars : Petit rebond des marchés financiers, notamment grâce aux annonces en faveur de mesures budgétaires pour lutter contre l’impact du coronavirus. Cependant, l’inquiétude des marchés est belle et bien présente.
  • Mercredi 11 mars : Les acteurs sont toujours inquiets, et les marchés n’arrivent pas à remonter. Le soir même, le président américain Donald Trump annonce la fermeture des frontières américaines.
  • Jeudi 12 mars : Le 12 mars 2020 restera une journée noire et historique pour les marchés. La Bourse de Paris a baissé de 12,28% et se retrouvait à 4 044,26 points, soit la pire baisse de son histoire. Le Dow Jones enregistre sa plus forte baisse depuis le krach de 1987 (9,99%), le S&P500 baisse de 9,51% et le Nasdaq de 9,43%.
  • Vendredi 13 mars : Faible rebond des indices, le CAC40 termine la semaine sur une hausse de 1,83%. Les indices américains Dow Jones, Nasdaq et S&P500 se relèvent de 6%.

La semaine du 9 mars 2020 s’inscrit donc dans les pires semaines qu’ont connu les marchés financiers. Au cours de la semaine, le CAC40 a perdu 20,03% de sa valeur initiale.

LA4Lire aussi : Dix ans après la crise : le système financier entre mesure et démesure

 

Les conséquences du Covid-19 sur les marchés financiers

Les marchés financiers anticipent une diminution de la croissance mondiale due au Covid-19. L’économie mondiale est fortement ralentie par le Covid-19, phénomène qui est accentué par l’interdépendance de l’économie aujourd’hui. Dans le monde entier, ce sont plusieurs pays majeurs comme les Etats-Unis et la France qui ferment progressivement leurs frontières et cessent donc toute activité commerciale. Suite à cela, les exportations et importations mondiales de marchandises se sont écroulées, d’autant plus que la Chine ne peut plus jouer son rôle d’« atelier du monde ». Le cabinet de conseil A.T. Kearney parle d’ « effet domino » pour décrire ce phénomène de ralentissement économique crée par l’interdépendance de l’économie.

Partout dans le monde, les commerces et industries ferment peu à peu leurs portes, et de grands évènements comme le salon de l’Automobile à Genève et le Global Marketing Summit de Facebook ont été annulés. Le secrétaire général de l’ONU, Antonio Guterres, craint un « risque réel et croissant de récession mondiale ». De nombreux pays ont pris des mesures de confinement afin de contenir la propagation du virus. C’est par exemple le cas de la France, l’Italie ou bien l’Espagne qui ont décidé de limiter les déplacements de l’ensemble de leur population. Depuis le vendredi 20 mars, les Etats de Californie et de New York sont également en confinement total et ont cessé toute activité jugée non indispensable. Ces mesures ont assurément de très grandes conséquences sur l’économie, d’autant plus que les acteurs concernés sont majoritairement de grandes places boursières dans lesquelles l’activité économique est très forte. La France et l’Italie se situent dans les dix pays les plus riches du monde, suivis par l’Espagne en 13ème place. La Californie, quant à elle, abrite le centre d’innovation mondial qu’est la Silicon Valley, avec des entreprises majeures comme Facebook, Google, Apple et Tesla. Une étude réalisée en 2017 par les économistes Lawrence Summers, Dean Jamison et Victoria Fan a estimé les pertes annuelles d’une pandémie de grippe à 500 milliards de dollars par an. La présidente de la Banque centrale européenne Christine Lagarde dit s’attendre à une récession « considérable » en zone européenne. Elle ajoute : « une grande partie de l’économie est à l’arrêt, par conséquent l’activité économique dans la zone euro va se contracter considérablement ».

 

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Des secteurs en première ligne

Certains secteurs d’activité sont plus vulnérables que d’autres à la crise sanitaire.

Le secteur aérien est la première victime de cette crise. Les compagnies aériennes ont pour la plupart perdu 30% de leur valeur boursière, et certaines compagnies ne vont pas pouvoir s’en relever. Flybe, la compagnie aérienne régionale britannique a annoncé le mercredi 4 mars 2020 la fin de ses activités et le dépôt de son bilan. L’entreprise était à court de liquidités et n’a pas pu faire face au frein brutal du trafic aérien. Plusieurs autres compagnies aériennes souffrent du même problème mais leur gouvernement leur est venu en aide. C’est le cas d’Alitalia en Italie ou Norwegian en Norvège qui sont fortement soutenues par leur gouvernement respectif. Ce phénomène de mise sous perfusion de compagnies avec de l’argent public peut également s’observer en Inde, en Malaisie, en Afrique du Sud et même à Abu Dhabi. Le trafic aérien est complètement gelé par le coronavirus, et les marchés boursiers y sont très sensibles.

Le tourisme, qui représente 7 à 8% du PIB français et 10% du PIB mondial, est également paralysé par le virus. Tout d’abord, c’est une diminution de la clientèle chinoise. Celle-ci représente au total 250 milliards d’euros de dépenses annuelles, dont 50 milliards sont dépensés en Europe. En Asie, les répercussions du Covid-19 sont très lourdes : en Thaïlande, au Cambodge et au Vietnam le tourisme a perdu 40 à 60% de son chiffre d’affaires.

LA4Lire aussi : Une nouvelle crise financière pour demain ?

 

L’inquiétude des marchés : une situation d’incertitude totalement inédite

Les marchés sont en général très vulnérables aux incertitudes et le Covid-19 a fait entrer le monde entier dans un état d’incertitude absolu.

Contrairement à la crise des subprimes en 2008 qui était avant tout une crise financière, nous traversons actuellement une crise sanitaire qui n’est malheureusement semblable à nulle autre. Bien que le Covid-19 soit souvent comparé au syndrome respiratoire aigu sévère (SRAS) apparu en Chine en 2002, les conséquences sur l’économie mondiale des deux virus ne sont pas comparables, étant donné que l’économie de 2003 n’était pas aussi interdépendante qu’elle l’est aujourd’hui. De même, la Chine ne s’était pas encore imposée comme le premier pays importateur et exportateur mondial.

Par expérience et afin de prévenir tout effondrement de l’économie mondiale, les banques centrales ont dû intervenir sur les marchés financiers. En effet le 15 septembre 2008 lors de la crise des subprimes, suite à l’annonce de la banque centrale américaine de ne pas sauver de la faillite une de ses plus grandes banques d’investissement Lehman Brothers, les marchés financiers ont extrêmement mal réagi et cela a notamment causé le krach boursier de 2008. Aujourd’hui, afin d’éviter que cette situation ne se reproduise et afin de relancer l’économie, la Banque centrale européenne (BCE) va injecter plus de 1.100 milliards d’euros de liquidités dans les marchés, et son homologue américain la Federal Reserve System (FED) injectera à son tour 1.500 milliards de dollars. D’autres banques centrales comme la Banque d’Angleterre, la Banque du Japon, la Banque nationale suisse et Banque du Canada vont également suivre. Elles constituent la première barrière contre l’effondrement de l’économie. Ces annonces extrêmes n’ont pas pour autant réussi à faire rebondir les marchés financiers, ces derniers craignant que les mesures des banques centrales n’apportent qu’un soutien limité à l’économie mondiale. En effet, malgré les nombreuses injections de la part des banques centrales, les usines, les commerces et les entreprises restent fermés. La crise sanitaire actuelle a par conséquent créé une crise économique sous-jacente. Les ménages n’ont plus confiance en l’économie et ne consomment plus autant qu’avant.

La différence majeure entre la crise des subprimes en 2008 et la crise d’aujourd’hui réside dans la nature de la crise. En 2008, il s’agissait d’une crise financière qui pouvait être surmontée en injectant de grandes quantités d’argent. Aujourd’hui, il s’agit d’une crise sanitaire dont l’évolution nous est encore incertaine. C’est cette incertitude de l’avenir qui est la cause de la volatilité extrême des marchés.

 

Frédéric Nguyen, étudiant à l’Ecole Centrale de Lyon et contributeur du blog AlumnEye

 


Fonds activistes : vers une dictature des actionnaires minoritaires ?

Quel est le point commun entre la démission du CEO de ThyssenKrupp, la hausse brutale du cours de l’action SoftBank et la scission prochaine de Marathon Petroleum ? A première vue, aucun. Pourtant, tous ces évènements sont le fait d’une seule et même entité, Elliott Management, l’un des fonds activistes les plus virulents au monde. Se glissant furtivement au sein des conseils d’administration par des prises de participation minoritaires, ces fonds d’investissement sont à l’origine de multiples bouleversements pour les entreprises ciblées. Qui sont-ils, que cherchent-ils et quelles sont leurs stratégies ?

 

Objectifs et stratégies

Le principe est simple : prendre une participation généralement modeste dans une entreprise cotée jugée mal gérée, puis faire pression sur sa direction de façon publique et bruyante pour ainsi maximiser son rendement financier et boursier.

Ces opérations sont généralement le fait de hedge funds (fonds d’investissement qui se distinguent des fonds de private equity, les premiers recherchant un rendement absolu à court terme et privilégiant les actifs liquides, tandis que les seconds investissent à plus long terme, généralement 5 à 10 ans) qui décident d’agir en tant qu’actionnaires activistes. L’activisme actionnarial demeure une stratégie de niche, qui ne représente qu’environ 15% des stratégies utilisées par les hedge funds, à en croire Hedge Fund Research, mais qui a tendance à se généraliser parmi leurs pratiques.

Les fonds activistes sont régulièrement assimilés aux fonds vautours, il convient donc d’établir la distinction entre les deux. A la différence des premiers, les seconds achètent sur les marchés des titres de dette émis par des Etats en difficulté financière, puis exigent devant les tribunaux le remboursement de cette dette. C’est notamment ce qu’a fait Elliott Management au Pérou (1996), en Argentine (2001) ou encore en République Démocratique du Congo (2005). Même si Elliott a auparavant été présenté comme un fonds activiste, c’est le type d’activité de ces fonds d’investissement qui détermine leur caractérisation, notamment en fonds dit « activiste » ou bien « vautour ». Autrement dit, un même fonds d’investissement ou hedge fund pourra alternativement être désigné comme « fonds vautour » ou « fonds activiste » selon l’opération particulière dont il est question dans la discussion. La distinction est donc avant tout sémantique, reposant sur la classe d’actifs impliquée (les actions pour les fonds activistes, les obligations d’Etat pour les fonds vautours) et la stratégie employée.

Le déroulé habituel d’une campagne activiste tient en plusieurs étapes :

  1. Le fonds activiste réalise une analyse financière et stratégique détaillée de l’entreprise visée, mettant généralement en évidence une sous-valorisation, qui peut s’expliquer par des performances inférieures à celles de ses concurrents, des coûts excessifs ou une gouvernance inefficace.
  2. L’activiste investit dans la société, le plus souvent via l’achat direct d’actions en propre sur le marché, mais il peut également s’agir de produits dérivés tels que les equity swap ou les CFD (contract for difference).
  3. Dans un premier temps, l’actionnaire activiste entreprend une série de discussions discrètes et officieuses avec la direction du groupe visé, exposant les changements stratégiques qu’il juge nécessaires pour améliorer sa profitabilité (vente d’actifs, changement de gouvernance, versement de dividendes, rachats d’actions, etc.).
  4. Dans le cas où cette phase se révèle non concluante, une seconde étape s’ouvre, consistant à exposer publiquement ses revendications, dans l’optique d’obtenir l’écho médiatique le plus important possible. L’outil le plus répandu demeure la publication des lettres envoyées à la direction, mais il peut aussi s’agir d’une campagne sur les réseaux sociaux, de la création d’un site internet ou d’un communiqué de presse. De même, la société civile est souvent mise à contribution. Par exemple, en France, l’Association de Défense des Actionnaires Minoritaires (ADAM) peut-être mobilisée. Le fonds activiste a également intérêt à coaliser plusieurs autres actionnaires minoritaires (voire d’autres fonds activistes) afin de peser davantage au sein du conseil d’administration, auprès duquel il peut déposer des résolutions afférentes à la gouvernance d’entreprise (limogeage d’administrateurs, proposition de nouveaux directeurs, etc.).
  5. En dernier ressort, l’actionnaire activiste peut aller jusqu’à intenter une action en justice à l’encontre de l’entreprise visée, ce que n’a par exemple pas hésité à faire le fonds CIAM à l’encontre d’Altice et Euro Disney en 2017.

Ces campagnes activistes s’avèrent concluantes dans la majorité des cas, et peuvent fortement porter préjudice à la firme visée. En effet, une étude publiée en 2017 par McKinsey souligne qu’une telle campagne peut coûter entre 25 et 35 milliards de dollars à une entreprise, sans compter les risques de désorganisation managériale et de dégradation de sa réputation. En 2017, l’affrontement entre le Trian Fund de Nelson Peltz et Procter & Gamble (soldé par la nomination de ce dernier au conseil d’administration) aura coûté plus de $60 millions aux deux camps au total.

La pratique de l’activisme actionnarial est apparue dans les années 1980, mais s’est largement développée depuis la crise de 2008. La pratique des fonds s’éloigne de celles traditionnellement utilisées par les hedge funds et fonds de private equity dans la mesure où ces investisseurs ne s’appuient plus seulement sur le levier de la dette pour produire un rendement (principe du LBO, leveraged buyout), mais se conçoivent désormais comme des investisseurs bien plus interventionnistes (et avec une vision à plus long terme) dans la conduite opérationnelle des entreprises ciblées, d’où des conflits de plus en plus récurrents avec leurs dirigeants. D’ailleurs, la pratique consistant à pousser les entreprises à s’endetter pour espérer obtenir un effet de leverage connaît actuellement une baisse de régime, dans un contexte où la corporate debt atteint déjà des niveaux records : le ratio de dette/EBITDA des groupes du S&P 500 aux Etats-Unis atteignait 1,8 fin 2019, son niveau le plus haut depuis 2003. C’est pourquoi les actionnaires activistes se reportent sur d’autres pratiques.

Selon Lazard, près de 60% des fonds engagés dans des campagnes activistes en 2019 l’ont été pour promouvoir des opérations de fusions-acquisitions. Par exemple, Elliott a fait pression (sans succès) sur Capgemini l’an dernier pour que le groupe améliore son offre sur Altran. La multiplication des opérations de M&A tient aussi à l’aide extérieure reçue par les fonds, qui trouvent des alliées de taille en la personne des banques d’investissement, à commencer par le trio de tête (en nombre de deals) pour les opérations de M&A dans le monde en 2019 : Goldman Sachs, JP Morgan et Morgan Stanley. Ces dernières voient en effet d’un bon œil la perspective de scissions d’actifs, puisqu’elle implique pour elles la facturation de frais aux entreprises qui en font l’objet. Aussi, il n’est pas rare de voir ces banques intervenir auprès des fonds activistes pour souligner l’existence de branches « sous-performantes » au sein des groupes, qui mériteraient selon elles d’être vendues. Dans un contexte où la difficulté à battre les hauts rendements offerts par les fonds indiciels (ETF) est plus forte que jamais, les hedge funds activistes sont désormais très ouverts à ce type de discussions.

Enfin, notons que la révélation publique de la prise de participation d’un fonds activiste dans une entreprise est généralement la source d’un sursaut boursier, c’est pourquoi les activistes cherchent à ménager au maximum leur effet de surprise jusqu’au moment qu’ils jugent opportun, en investissant de la façon la plus discrète possible. Ceci explique en partie les faibles participations en jeu, généralement moins de 5% du capital de l’entreprise, les exigences de transparence étant plus importantes au-delà de ce seuil. Aux Etats-Unis, par exemple, toute personne ou entité qui décide d’acquérir plus de 5% des actions d’une entreprise cotée doit le déclarer formellement à la SEC (Securities and Exchange Commission), le gendarme boursier américain, via le formulaire 13D.

A ce jour, les fonds activistes gèrent au total plus de $125 milliards d’actifs, contre moins de $50 milliards il y a 10 ans. Au niveau mondial, Elliott Management reste le fonds le plus actif, suivi par Icahn Partners, puis Third Point. En 2018, 922 entreprises ont fait l’objet de campagnes activistes au niveau mondial.

LA4Lire aussi : Les fonds activistes : des hedge funds cousins des fonds vautours

 

Une pratique historiquement répandue aux Etats-Unis

Si certains économistes font remonter son origine au début du XVIIe siècle (avec Isaac Le Maire, actionnaire de la Compagnie néerlandaise des Indes orientales qui avait cherché à rompre le monopole de la Compagnie sur le commerce maritime mondial), l’activisme actionnarial dans sa forme moderne est né aux Etats-Unis dans les années 1980, avec des investisseurs célèbres tels que Paul Singer (Elliott Management, 1977), Carl Icahn (Icahn Partners, 1987), Dan Loeb (Third Point Management, 1995), David Einhorn (Greenlight Capital, 1996) ou encore Bill Ackman (Pershing Square Capital, 2004).

Aussi, la présence et l’action de fonds activistes au sein des conseils d’administration des entreprises américaines relève désormais davantage de la règle que de l’exception. L’activisme particulièrement efficace d’Elliott Management l’illustre régulièrement. En septembre 2019, le CEO de eBay Devin Wenig annonce sa démission, affirmant « ne plus être sur la même longueur d’onde que son conseil d’administration », et ce après que Elliott et un autre fonds, Starboard Value, ont sévèrement critiqué les performances de l’entreprise. Le même mois, prise pour cible à travers une lettre de 23 pages publiée par Elliott, AT&T (première société de télécommunications mondiale) se voit reprocher ses lourdes acquisitions récentes (DirecTV en 2015, Time Warner en 2018) qui pèsent sur sa profitabilité. Fin octobre, l’entreprise annonce avoir trouvé un accord avec le fonds de Paul Singer : AT&T s’engage à mettre en place des plans de rachats d’actions et à limiter le nombre ainsi que l’ampleur de ses acquisitions dans un futur proche, afin de se concentrer sur l’amélioration de ses marges.

Si la presse spécialisée met avant tout l’accent sur les grandes entreprises faisant l’objet de campagnes activistes, il convient de se méfier de l’effet de loupe, car les plus visées sont en réalité les small-caps (dont la capitalisation boursière se situe entre $100 et $500 millions), qui concernent 43% des campagnes entre août 2018 et août 2019, suivies par les mid-caps ($1-10 milliards) à hauteur de 34%. Les large-caps (> $10 milliards), quant à elles, ne représentent que 10% des campagnes activistes aux Etats-Unis.

Au cours des 5 dernières années, le nombre de campagnes menées par des fonds activistes outre-Atlantique demeure stable, avec 272 campagnes en moyenne par an. L’an dernier, ces dernières ont notamment eu pour résultat l’obtention de 76 sièges en conseil d’administration, soit une augmentation de 35% par rapport à 2017.

 

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Europe et Asie : les nouveaux terrains de jeu

Si le nombre de campagnes aux Etats-Unis reste stable, leur part dans le nombre total de campagnes lancées à l’échelle mondiale diminue et compte pour moins de 50% d’entre elles depuis 2017, contre plus de 75% il y a dix ans. Cet affaiblissement relatif du marché américain souligne l’attrait nouveau de ces fonds pour les entreprises européennes et asiatiques ; la taille des entreprises ciblées y est en moyenne plus importante qu’aux Etats-Unis. Ces campagnes hors-Etats-Unis sont majoritairement (environ 70%) le fait de fonds américains en quête de nouveaux marchés mais pas seulement, puisque, notamment en Europe, plusieurs fonds locaux parviennent à tirer leur épingle du jeu.

En effet, des fonds comme le français CIAM font largement parler d’eux, notamment en 2019 lorsque ce dernier réclame la tête (ou plutôt le siège d’administrateur) de Denis Kessler, CEO de Scor – le 4e réassureur mondial – sans toutefois l’obtenir. De même, en s’attaquant au finlandais Nordea – plus grand groupe bancaire d’Europe du nord – fin 2018 avec une participation de 2,3%, le fonds suédois Cevian Capital confirme son statut de premier fonds activiste européen (avec plus de 15 milliards d’euros d’actifs sous gestion).

L’Europe constitue un marché intéressant pour les fonds activistes, qui y trouvent stabilité politique et dynamisme économique depuis la reprise post-crise. En outre, les conseils d’administration des entreprises européennes sont moins bien armés contre les campagnes activistes que leurs homologues américains qui, eux, ont pris l’habitude de recourir aux services de cabinets de conseil experts des techniques de déstabilisation utilisées par ces fonds. L’Europe constitue donc une cible de choix.

Si l’intérêt pour l’Europe date de quelques années déjà, l’attrait pour les entreprises françaises est, lui, relativement récent. Selon Franck Tuil, gérant de portefeuille chez Elliott Management à Londres, l’élection d’Emmanuel Macron en 2017 a entraîné la création d’un environnement plus attractif pour les actionnaires activistes, avec les plans de privatisation qui marquent un désengagement de l’Etat et l’affaiblissement du paradigme capitaliste français traditionnel, qui voulait que le capital des entreprises soit regroupé entre les mains d’un petit nombre d’actionnaires. Cette nouvelle tendance à la fragmentation du capital est propice à la montée en puissance de ces fonds au capital des entreprises tricolores. Un exemple récent est la prise de participation de 2,5% dans Pernod Ricard en novembre 2018 par Elliott qui, depuis, n’a eu de cesse de faire pression sur le leader français des spiritueux pour qu’il aligne ses marges sur celles de son concurrent britannique Diageo.

En 2018, le nombre de campagnes activistes a bondi de 20% en Asie, qui a pour la première fois dépassé l’Europe (hors Royaume-Uni) avec 111 entreprises ciblées, contre 37 en 2013 et 10 en 2011. Parmi elles, 42% étaient japonaises, 20% chinoises (incluant Hong Kong). Au total, c’est 56 sièges de conseils d’administration qui ont été gagnés en Asie au terme de campagnes activistes.

En raison du lien extrêmement fort existant en Chine continentale entre la gouvernance d’entreprise et le parti communiste, les fonds activistes étrangers, notamment américains, ont jusqu’ici été plutôt réticents à attaquer frontalement les dirigeants de ces entreprises, par peur de représailles de la part de l’Etat chinois, et se sont surtout limités aux entreprises installées à Hong Kong. Cependant, l’ouverture du marché onshore des capitaux chinois (en particulier celui des actions) aux investisseurs étrangers annoncée pour 2020 pourrait changer la donne.

A l’évidence, le succès croissant des fonds activistes va de pair avec un rejet des structures d’entreprise complexes et parfois détenues par de puissantes familles (modèle encore très répandu en Asie) de la part de plus en plus d’actionnaires. Ce phénomène est illustré par la virulence de ces fonds au Japon, qui constitue leur première cible hors des Etats-Unis. En effet, le Japon est caractérisé par le modèle tentaculaire du keiretsu (forme de conglomérat géant lié par un système complexe de participations croisées entre un grand nombre d’entreprises) qui, bien que déclinant, reste dominant et constitue donc une cible de choix pour des fonds qui prônent une meilleure lisibilité organisationnelle en matière de gouvernance d’entreprise. On retrouve un équivalent aux keiretsu en Corée du Sud à travers les chaebols, à l’instar de Hyundai, qui a fait l’objet au printemps 2018 d’une campagne activiste de la part d’Elliott (3% du capital), qui n’est cependant pas parvenu à ses fins, un échec qui rappelle celui infligé au fonds de Paul Singer par Samsung en 2015. Quoi qu’il en soit, l’entrée tonitruante d’un fonds activiste majeur au capital de grands groupes, notamment asiatiques, est toujours source de remous sur les marchés, comme lors de l’annonce faite par le Wall Street Journal de celle d’Elliott au capital de la société technologique japonaise SoftBank le 6 février 2020, à hauteur de 3%, pour un montant de plus de $2,5 milliards. Les conséquences ne se sont pas faites attendre, avec une hausse brutale de plus de 7% du cours du titre de l’entreprise durant l’heure suivante.

Ainsi, les mêmes raisons qui, historiquement, étaient susceptibles de dissuader les investisseurs internationaux d’entrer au capital d’entreprises asiatiques (notamment le manque de transparence, le népotisme et les scandales de corruption à répétition) constituent aujourd’hui d’importants leviers de création de valeur pour les fonds activistes, d’après un rapport publié par JP Morgan en mai 2018. Selon la banque américaine, le développement massif de cet activisme en Asie correspond à une maturation des marchés de capitaux asiatiques.

LA4Lire aussi : Le guide des stratégies d’investissement des hedge funds

 

Des campagnes dans l’intérêt d’une meilleure gouvernance d’entreprise ?

Les actionnaires activistes s’attaquent aux structures d’entreprise complexes et posent donc la question de la gouvernance d’entreprise. Cette manière de fonctionner est propre à ce type de fonds et les différencie donc des autres hedge funds. A l’évidence, leur émergence ne doit rien au hasard et s’inscrit dans un contexte particulier, celui de l’affaiblissement des managers au profit des actionnaires.

En effet, après un milieu de XXe siècle marqué par ce que James Burnham nommait la « révolution managériale » dans son ouvrage de 1941, analyse prolongée par John Kenneth Galbraith sous le terme de « technostructure » en 1967, la gouvernance d’entreprise dans les Etats occidentaux bascule à partir des années 1980 dans un rapport de force qui redonne pleinement le pouvoir aux détenteurs du capital, les actionnaires. L’émergence des fonds activistes s’inscrit pleinement dans ce changement de paradigme et illustre une volonté de contourner les défis de la gouvernance d’entreprise regroupés conceptuellement sous le terme de « problème principal-agent » : limiter les asymétries d’information qui désavantagent naturellement les actionnaires vis-à-vis des managers, ainsi que le risque d’aléa moral de la part de ces derniers dans la gestion quotidienne de l’entreprise.

Justement, au cours des cinq premiers mois de l’année 2019, 627 CEO d’entreprises américaines ont annoncé leur démission, un record depuis 17 ans. D’après le cabinet Exechange, 52% de ces départs ne seraient pas volontaires et découleraient de pressions des actionnaires ou du conseil d’administration. A en croire un article de recherche publié dans la Harvard Business Review en 2013, cet important mouvement de rotation chez les top executives est une bonne nouvelle. En effet, selon les auteurs, plus un CEO demeure longtemps à son poste, plus les performances de l’entreprise ont tendance à s’éroder, selon une loi de rendements décroissants qui s’expliquerait par l’installation progressive d’une politique plus prudente qu’ambitieuse chez les dirigeants à forte longévité. Si l’on attribue une partie de ces départs à la pression stratégique exercée par les fonds activistes, on peut leur concéder la vertu d’œuvrer en faveur du maintien d’une gouvernance d’entreprise dynamique et soucieuse des performances à long terme.

Toutefois, les critiques émises contre les fonds activistes sont, par ailleurs, nombreuses. Ils auraient une vision trop court-termiste, seraient concentrés sur leur propre intérêt uniquement, seraient incompétents pour valoriser les entreprises ciblées de façon exhaustive. Enfin, il convient de noter que le retour sur investissement des actionnaires n’est pas toujours un indicateur pertinent de bonne santé financière de l’entreprise. Il peut donc parfois exister une distorsion entre les stratégies des fonds activistes et l’intérêt des actionnaires à long terme (une firme durablement profitable).

Aussi, face aux stratégies parfois agressives des fonds activistes, de multiples oppositions ainsi que de nombreuses questions émergent, de la part des représentants des entreprises et du patronat, des législateurs et des autorités de régulation. Dans un rapport publié en janvier 2020, Paris Europlace (le lobby des entreprises et acteurs de la place financière de Paris) réclame davantage de transparence dans l’activité des actionnaires activistes, ainsi que la mise en place de restrictions à la communication de ces fonds. Du côté des régulateurs, l’heure est à la circonspection. Lors de ses vœux à la presse début janvier, le président de l’AMF (Autorité des marchés financiers), ‎Robert Ophèle, a affirmé que les fonds activistes constituent un sujet de préoccupation majeur pour l’Autorité : « Je tiens à redire ici toute l’attention que porte l’AMF au bon fonctionnement des marchés auquel l’activisme peut contribuer mais qu’il peut également perturber dans certains cas ». Au-delà des paroles, l’Autorité a confirmé le 7 février 2020 cette volonté de sévir face aux abus des fonds activistes en annonçant requérir une amende record de 20 millions d’euros à l’encontre d’Elliott, dans une affaire d’abus de marché remontant à 2015.

Ainsi, si les fonds activistes permettent à coup sûr d’identifier les vulnérabilités propres aux entreprises qu’ils visent et se veulent être à l’origine d’une création de valeur, reste à savoir qui s’approprie cette dernière in fine et par quels moyens…

 

Nathanaël Zobel-Pantalacci, étudiant à Grenoble Ecole de Management et contributeur du blog AlumnEye

 


John Meriwether : la chute du trader star de Salomon Brothers

Aujourd’hui inconnu dans le milieu financier, John Meriwether a pourtant été dans les années 1990 l’homme le plus influent de Wall Street. D’abord trader de renom chez Salomon Brothers, il a ensuite créé son hedge fund, Long Term Capital Management (LCTM), avec pour objectif de battre le marché par l’utilisation des mathématiques. LCTM, c’est aussi et surtout l’un des plus grands scandales financiers de l’histoire : 600 milliards de dollars de perdus et une intervention nécessaire de la FED pour éviter la catastrophe.

 

Ses débuts en tant que trader chez Salomon

Né en 1947 d’un père comptable et d’une mère employée d’école, Meriwether est attiré très tôt par les marchés financiers. Dès ses 12 ans, il commence à investir ses propres économies en bourse. Plutôt bon élève, il intègre en 1974 Salomon Brothers en tant que trader après avoir étudié à la Northwestern University et à la Chicago Booth School of Business.

Lorsqu’il crée le département d’arbitrage en 1977, Meriwether a pour ambition de supprimer les traders qui parient avec leurs intuitions, en les remplaçant par des intellectuels rigoureux ayant une approche quantitative du marché. A la tête d’une douzaine de traders, Meriwether va faire des miracles : en 1990, le département rapporte près de 87% des bénéfices totaux de Salomon Brothers.

Cependant, un scandale éclate en 1991 : un des traders de John Meriwether, Paul Mozer, est accusé d’avoir falsifié des documents dans le but de pouvoir acheter plus de bons du trésor que la limite légale autorisée. Finalement, Salomon Brothers est condamné à 190 millions de dollars d’amende, et John Meriwether se voit dans l’obligation de démissionner.

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L’ascension de Long Term Capital Management

Après un break de 2 ans où Meriwether jongle entre parties de golf et messes du dimanche – il est d’origine catholique -, il fonde en 1994 Long Term Capital Management, un hedge fund ambitieux qui se veut la continuité de ce qui a fait son succès chez Salomon Brothers. Il veut en effet créer le plus gros hedge fund existant, son objectif étant de lever 2,5 milliards de dollars de fonds. Il demande 2% de frais fixes et 25% sur les rendements du hedge fund, bien plus que la moyenne de l’époque, ainsi que l’obligation d’investir un capital minimum de 10 millions de dollars engagé dans le fonds pendant au moins 3 ans.

Pour cela, Meriwether reprend la recette qu’il avait créé chez Salomon Brothers : il engage la plupart des traders de l’ancienne banque, et embauche trois stars de la finance du moment : les mathématiciens mondialement renommés Merton et Scholes, ainsi que David Mullins, alors vice-président de la FED.

La levée de fonds est un succès ! La forte crédibilité de Meriwether et de ses associés pousse les banques du monde entier à investir dans son fonds : parmi elles, la banque d’Italie ($250 millions), la banque de Chine ($100 millions) ou encore l’Union des Banques Suisses (UBS). Au total, LTCM leva $1,25 milliard de dollars, soit moins que l’objectif fixé ; cela reste néanmoins la plus grande levée de fonds jamais réalisée.

Le fonctionnement du hedge fund était basé sur les modèles d’arbitrage de Merton et Scholes. A travers des algorithmes et des formules mathématiques, les équipes de LTCM calculaient la probabilité qu’une ocurrence se produise, ce qui permettait à Meriwether de réduire fortement son risque. Cependant, cette diminution du risque allait de pair avec une baisse de la rentabilité des produits détenus par le hedge fund. Meriwether a donc décidé d’utiliser « l’effet de levier » : la technique étant d’utiliser l’endettement des banques pour pouvoir parier des sommes bien plus importantes que celles que l’on peut se permettre, pour ensuite pouvoir réaliser des gains élevés sur des produits dont la rentabilité est pourtant faible initialement.

Pendant plus de 3 ans, la réussite de LTCM va être extraordinaire : 20 % de gains en 1994, 43 % en 1995, 41 % en 1996 et (seulement) 17 % en 1997. Ce succès, en plus d’être financier, va également être universitaire : les deux économistes Merton et Scholes se voient décernés en 1997 le prix Nobel d’économie pour leurs travaux sur les modèles d’arbitrage.

 

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La chute d’un géant, « too big to fail »

Alors que le hedge fund était en pleine expansion, certains économistes s’interrogeaient quant à l’efficacité de la méthode mise en place par Merton et Scholes. Paul Samuelson, mentor de Merton et prix Nobel 1970, était perplexe quant à la prise en compte des événements extraordinaires dans leur modèle, de même qu’Eugène Fama, prix Nobel 2013.

En 1997, le scénario catastrophique redouté survient : la crise asiatique frappe les marchés financiers et plusieurs pays ne peuvent rembourser leurs dettes ; le marché s’effondre : la Thaïlande, l’Indonésie ou encore la Corée du Sud sont touchés. Cependant, Meriwether décide de ne pas s’inquiéter, les pertes étant monnaie courante en hedge funds. LTCM parie donc sur un retour à la normale dès fin 1998. Malheureusement, lorsque la Russie fait défaut durant l’été de la même année, tout s’effondre. En une seule journée, LTCM perd 553 millions de dollars, soit 15% du capital de l’entreprise. LTCM était en train de faire défaut.

L’histoire aurait pu s’arrêter là pour LTCM. Néanmoins, beaucoup d’institutions importantes avaient investi dans le fonds ; le hedge fund était donc devenu too big to fail. En effet s’il faisait défaut, le LTCM risquait de mettre en péril près de 75 banques internationales ainsi que des banques centrales. Alan Greenspan, alors président de la FED et inquiet de la situation, décida donc de rassembler toutes ces banques afin de trouver un accord. Finalement, les banques reprendront le contrôle du fonds en injectant 3 625 milliards de dollars afin de lui laisser le temps de vendre ses positions. En effet, LCTM ayant atteint une taille critique, il était impossible de clôturer toutes ses positions en même temps sans le faire imploser. Le fonds fut ainsi définitivement fermé quelques mois plus tard.

LTCM est donc aujourd’hui entré dans les mémoires et dans l’histoire de Wall Street, comme étant l’une des plus grandes catastrophes de l’histoire financière. Surtout, il nous rappelle une chose : rien n’est parfaitement prévisible même si, comme le disait Robert Merton, « stricto sensu, il n’y avait aucun risque ».

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Ses dates clés

1947 : Naissance à Chicago

1974 : Début en tant que trader chez Salomon Brothers

1977 : Responsable du département d’arbitrage chez Salomon Brothers

1991 : Affaire Mozer, démission de chez Salomon Brothers

1994 : Création de Long Term Capital Management

1997 : Début de la crise asiatique

1998 : Fin de Long Term Capital Management

 

Romain Leroy, étudiant à l’Edhec et contributeur du blog AlumnEye