Depuis quelques années, les marchés boursiers connaissent une désaffection croissante de la part de nombreux dirigeants d’entreprise et d’investisseurs, qu’ils soient institutionnels ou privés. De leur côté, les CEO avancent comme principales raisons des coûts d’accès très élevés, une volatilité importante des cours et des contraintes liées au statut de société cotée impliquant des coûts significatifs, aussi bien en termes de moyens financiers mobilisés que de temps (IPO complexes, exigences de reporting, organisation de roadshows…). Également, pour les investisseurs, la Bourse n’agit plus comme un indicateur de valeur fiable et pertinent. La valorisation boursière des sociétés cotées, qui varie régulièrement à la suite d’évènements exogènes (les tensions commerciales sino-américaines par exemple), est par conséquent souvent détachée de leur véritable valeur. Enfin la crise de 2008 a été le déclencheur d’une méfiance croissante des investisseurs et du grand public pour les marchés financiers. Ainsi, toujours plus nombreux sont les investisseurs qui se tournent vers l’investissement privé et le non coté, réputés plus rémunérateurs sur le long terme, compte tenu du risque. L’investissement dans le non coté peut prendre alors plusieurs formes : Private Equity, immobilier, dette privée et dette infrastructure qui en constituent les principaux véhicules.

Le Private Equity, solution d’avenir pour financer la croissance des entreprises

En 2018, 426 milliards de dollars à destination du Private Equity ont été levés par 1 175 fonds. Et, même si ce montant n’égale pas le record atteint en 2017 avec 566 milliards de dollars levés dans le monde, le Private Equity continue de s’inscrire dans une dynamique de croissance. En Europe par exemple, le Private Equity et le capital-risque représentent 34% des actifs alternatifs et affichent une progression de 25% depuis 2015. En outre, l’intérêt croissant des investisseurs pour le Private Equity s’explique par la recherche à la fois d’une source de diversification des risques et de rendements supérieurs. Ainsi selon Philippe Ithurbide, directeur de la recherche chez Amundi, « plus de 95% des catégories d’actifs ont généré des pertes en 2018 contre 6% en 2017 ». Selon lui, « la prime d’illiquidité, la prime de risque, la capacité à dégager de l’alpha (capacité à surperformer un indice de référence sur les marchés actions cotés/ mesure de performance comparativement à la rentabilité théorique prévue par le MEDAF) sont autant de facteurs qui rendent ces actifs intéressants ». D’après une étude menée par EY sur une période longue de 10 ans à partir de 2007, le Private Equity a affiché une performance de l’ordre de 8,7% par an contre 3% pour l’indice CAC40. L’un des avantages du Private Equity est qu’il permet aussi d’investir dans des sociétés de type PME ou ETI généralement à capital familial ou privé. Ces entreprises affichent comme principal objectif la croissance et la valorisation à long terme de leurs actifs. Betrand Folliet, directeur général délégué d’Entrepreneur Venture précise notamment « qu’au-delà de leur performance, [les investissements non cotés] ont des comportements décorrélés des actifs monétaires, obligataires, immobiliers et même des actions cotées. La performance d’une PME est d’abord liée à des moteurs qui lui sont propres (son équipe de direction, son marché, son innovation) puis à la situation économique, locale ou sectorielle dans laquelle elle s’inscrit. ». En Private Equity, le risque supporté par l’investisseur est davantage rémunéré en fonction de la performance réelle de la société. Investir dans le Private Equity apparait donc comme une alternative pertinente aux marchés boursiers. Pour les investisseurs privés et family offices particulièrement, la part consacrée au Private Equity doit cependant rester minoritaire dans le patrimoine (du fait du risque de faible liquidité de cette classe d’actifs). Son intérêt réside alors surtout dans une allocation de diversification patrimoniale.

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Une source de diversification

En outre, la profondeur du marché du capital-investissement facilite notamment la construction de portefeuilles diversifiés.  Et, même si le Private Equity présente des expositions aux risques macroéconomiques similaires à celles des actifs traditionnels (actions et obligations cotées), leurs répercussions peuvent être bien différentes en ce qui concerne la volatilité et la corrélation. Dans un contexte politique et macroéconomique tendu (menace d’un « no-deal Brexit », sanctions américaines sur les produits chinois et ralentissement prévu de la croissance globale), l’investissement en Private Equity pourrait constituer une véritable opportunité pour celui qui sera capable d’adopter une stratégie adéquate, alignée sur les problématiques auxquelles l’entreprise en question fait face.

Un investissement qui reste toutefois risqué

L’investissement dans le Private Equity présente en effet des risques inhérents à son statut non coté. Ce type d’investissement s’adresse majoritairement à des investisseurs avertis et expérimentés, disposant d’un patrimoine financier conséquent et solide. D’une part, l’investissement dans le non coté, n’offre pas de garantie sur le capital engagé. En investissant en actions non cotées, l’investisseur risque la perte de tout ou partie de son capital dont la préservation dépend uniquement des performances de l’entreprise. D’autre part, investir en actions non cotées via un support FCPR (Fonds commun de placements à risques) par exemple présente un risque d’illiquidité certain. Tandis que la plupart des OPCVM (Organismes de placement collectif en valeurs mobilières) doivent publier une valeur liquidative journalière, les FCPI (Fonds communs de placements dans l’innovation) et FIP (Fonds d’investissement de proximité) qui sont tous deux une sous-catégorie des FCPR, ne publient une valeur liquidative que deux fois par an. Enfin, investir dans le non coté oblige l’investisseur à mobiliser des fonds sur le long-terme afin d’espérer en dégager un rendement maximal. Cela nécessite donc d’en supporter les risques sur ce même horizon d’investissement. Pour certains fonds comme les FCPI et FCP mentionnés précédemment, il s’agit même de s’engager obligatoirement sur le moyen-long terme (au moins 5-10 ans), sans possibilité de sortie.

Un intérêt croissant des institutionnels pour le Private Equity : l’avenir de la gestion d’actifs ?

2018 a été une année compliquée pour les gestionnaires d’actifs. En effet, après un premier semestre assez convaincant en termes de collecte (ce qui a certainement sauvé le bilan annuel après les décollectes du second semestre), le second semestre 2018 a été marqué par de nombreuses turbulences boursières sur fond de ralentissement de l’activité économique mondiale et de mauvaises nouvelles, notamment politiques. Ofi Asset Management relève en outre que les actions américaines ont baissé de 5% tandis que les principaux indices européens ont perdu 10% voire 15%. Dans un environnement de taux bas, les marchés obligataires comptabilisent aussi des performances négatives avec -0.2% pour l’indice des obligations de la zone Euro. Par conséquent, les actifs alternatifs pourraient permettre aux sociétés de gestion de palier les problèmes liés à la diversification des risques, auxquels les marchés financiers peinent à répondre. Également, les gestionnaires d’actifs devraient connaitre une baisse de leurs revenus dans les cinq années à venir. Selon une étude du cabinet de conseil Oliver Wyman, la croissance annuelle moyenne de ces revenus devrait tomber à 1% à comparé aux 5% annuels constatés depuis 2014. Ainsi, l’investissement en non coté pourrait compenser cette baisse de revenus sur la gestion active classique. Les sociétés de gestion structurent donc leurs offres à venir autour des actifs alternatifs et réels. A titre d’exemple, le pôle d’actifs non cotés du gestionnaire britannique Schroders, qui ne représente que 9% de ses actifs sous gestion soit environ 38 milliards de livres, a affiché une collecte nette de 2,3 milliards de livres en 2018, permettant au groupe d’amortir la décollecte de 9,5 milliards de livres subie la même année sur les autres classes d’actifs.

Après les institutionnels, attirer les investisseurs privés

Pour le moment, les investisseurs institutionnels constituent les principaux participants aux levées de fonds dans le non coté. Selon l’analyse conduite par France Invest et le cabinet Grant Thornton, les fonds de fonds, les compagnies d’assurance-mutuelles ainsi que les caisses de retraite représentent 55% des 18,7 milliards d’euros levés en France en 2018. Les caisses de retraite/ fonds de pension connaissent une très forte croissance (+83% versus 2017). Néanmoins, malgré la prépondérance des investisseurs institutionnels, les family offices, investisseurs particuliers et les fonds d’entrepreneurs occupent une place de plus en plus importante dans le capital-investissement français. Par le biais des family offices notamment, les personnes physiques représentent 15% des levées de fonds réalisées en France par les sociétés de capital-investissement en 2018. L’intérêt croissant des investisseurs privés pour le Private Equity se traduit notamment par une hausse des investissements à destination de cette nouvelle classe d’actifs dont les niveaux de rentabilité sur le long terme sont attrayants. Pour cette catégorie d’investisseurs, on peut même avancer une dimension émotionnelle à l’investissement. Les investisseurs particuliers et les gestionnaires de fonds partagent souvent une même fibre entrepreneuriale. L’année dernière, Jean-Marie Paluel-Marmont, président de l’AFFO (Association Française du Family Office), soulignait particulièrement à l’occasion d’un forum dédié, l’importance des « histoires d’entreprises », partagées par les familles d’entrepreneurs et qu’elles souhaitent soutenir et accompagner sur le long terme. Dans cette optique, un Club Family Office a été créé chez France Invest afin de renforcer les liens entre les deux mondes et en capitalisant sur les nombreux points communs qu’ils partagent. Dans le contexte actuel d’économie morose et d’une importante volatilité des cours, le capital-investissement peut être, avec l’immobilier, une solution alternative appropriée dans un soucis de diversification du patrimoine. A cet effet, Natixis Investment Managers a regroupé ses trois filiales spécialisées en Private Equity (Euro-PE, Caspian Private Equity et Eagle Asia Partners) au sein d’une nouvelle entité nommée Flexstone Partners. Cette dernière gère désormais près de 7 milliards d’euros investis principalement en capital-investissement, dette privée, infrastructure et immobilier, majoritairement en Europe et aux Etats-Unis. Un partenariat a notamment été noué avec Natixis Wealth Management. Il se traduit par une offre étendue aux investisseurs privés. Les particuliers fortunés ont donc accès à des fonds originellement réservés aux institutionnels. Ils ont par exemple la possibilité d’investir dans des fonds de Private Equity en France et en Europe ainsi que dans des fonds de co-investissement dans des PME européennes.

La dette privée corporate, une alternative aux obligations

Un moyen de compenser les taux bas

Face à des rendements obligataires durablement faibles et une offre bancaire contrainte par les règlementations post-crise, les investisseurs sont à la recherche de produits de dette alternatifs. A ce titre, la dette privée devient une alternative aux obligations listées. Les investisseurs peuvent ainsi chercher dans cette classe d’actifs des produits qui leur fournissent des moyens de rentabilité supérieure et une source de diversification supplémentaire.

Le marché de la dette privée connait une forte croissance depuis 5 ans. En 2018, 110 milliards d’euros pour le financement d’entreprises ont été levés en Europe (Source 2019 Preqin Global Private Debt Report). La France est le deuxième marché européen avec 35% des opérations réalisées sur les 416 recensées en Europe, derrière le Royaume-Uni. Les fonds de dette privée sont en pleine croissance en France, qu’il s’agisse du nombre d’opérations réalisées (+20%) que des montants collectés (+16%). Par exemple, 6 fonds ont levé 3,5 milliards d’euros l’année dernière, ce qui représente une hausse de 48% (enquête menée conjointement par Deloitte et France Invest). Toujours pour l’activité en France, en 2018 les montants des financements en dette à la fois pour les fonds français et étrangers actifs atteignent presque 7 milliards d’euros (versus 6 milliards d’euros en 2017) pour 147 opérations réalisées contre 123 l’année précédente.

En ce qui concerne le type d’opération, le capital-transmission (LBO) concentre la majorité des opérations réalisées puisque ces dernières totalisent 4,2 milliards d’euros pour 74 opérations. Viennent ensuite les opérations de refinancement (1,5 milliards d’euros), le financement d’opérations de croissance externe (929 millions d’euros) et le financement d’opérations de croissance interne (318 millions d’euros). Si l’on s’intéresse au type de dette, on note que la dette unitranche représente la plus importante tranche car elle concentre 62% des sommes investies en 2018 avec 4,3 milliards d’euros investis dans 64 opérations. Les dettes senior (1,3 milliards d’euros), les autres dettes subordonnées (528 millions d’euros) ainsi que les mezzanine (811 millions d’euros) regroupent le reste. Enfin, les trois principaux secteurs qui sont financés au moyen de la dette privée sont les biens et services de consommation, les biens et services industriels et la chimie, et l’informatique et le numérique qui affichent une progression notable avec 18 opérations supplémentaires par rapport à 2017.

Plusieurs catégories de dette pour un financement

On relève quatre principaux types de financement en dette privée. En effet, une simple opération de dette contractée auprès d’une banque peut suffire pour des besoins en financement inférieurs à 10 millions d’euros. Cependant, lorsqu’il s’agit d’opérations plus importantes et complexes, un schéma de financement par dette est mis en place avec différentes échéances de remboursement et des niveaux de risques répartis.

Tout d’abord, on note la dette senior qui est une dette classique, semblable aux dettes bancaires. Elle bénéficie de garanties spécifiques et de covenants, et sera remboursée en priorité par rapport aux dettes dites subordonnées. La dette senior est composée de plusieurs tranches classées en fonction du risque (tranches A, B voire C aussi appelée « Second Lien » ), auxquelles sont donc attribués différents taux d’intérêt correspondants.

Ensuite, la dette subordonnée se présente sous la forme d’une dette obligataire à haut rendement (high yield), le plus souvent cotée. La dette subordonnée est remboursable in fine après 7 à 10 ans. On parle de dette subordonnée car son remboursement n’intervient qu’une fois celui de la dette senior réalisé.

Également, la dette mezzanine est une dette subordonnée souscrite par des fonds spécialisés de dette privée. Cette dette n’est en revanche pas cotée. Compte-tenu du risque, les investisseurs obtiennent pour ce type de dette, un taux de rentabilité supérieur à celui de la dette senior et du High Yield.

Puis, on relève la dette unitranche. C’est une forme de financement qui coïncide avec des opérations de LBO petites ou moyennes. Elle peut se substituer à la dette senior et la dette subordonnée. Plus particulièrement, il s’agit d’une dette remboursable in fine, souscrite par un fonds d’investissement pour un coût qui s’intercale entre celui de la dette senior et la subordonnée. (Source Vernimmen 2019, P. Quiry et Y. Le Fur).

Enfin, il existe d’autres types de dette subordonnée tels que les seconds liens et les PIK (payment in kind ) plus risqués.

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La dette infrastructure, pour s’assurer un schéma de revenus prévisibles avec un risque maîtrisé

La dette privée infrastructure est une forme de dette non cotée dont le financement est à destination d’infrastructures principalement dans les secteurs des transports, de l’énergie et des bâtiments publics.

Une classe d’actifs en pleine croissance

Le marché de la dette infrastructure dispose d’un potentiel de croissance important stimulé à la fois par les transactions réalisées en Europe et en Asie-Pacifique et par le secteur du transport qui fait appel à d’importantes levées de fonds. Certains secteurs émergent et font apparaitre des perspectives de croissance assez importantes. Il s’agit par exemple de l’éolien offshore hors d’Europe, des batteries et des réseaux de communication haut-débit.

Dans le monde, le montant total des transactions réalisées en 2018 a atteint 279 milliards d’euros, soit 16% de plus par rapport à 2017.  C’est le transport notamment routier qui a particulièrement boosté les besoins en financement puisque les opérations du secteur ont enregistré une hausse de 58% par rapport à 2017. Depuis 10 ans environ, les secteurs de l’électricité conventionnelle et des énergies renouvelables composent également une grande partie du marché de la dette infrastructure. L’an dernier ces deux domaines ont levé 125 milliards de dollars et ils représentent aujourd’hui 45% du marché mondial. Sur ces 125 milliards, 82 milliards sont alloués aux énergies renouvelables (30% du marché mondial), ce qui témoigne sans doute d’une époque tournée vers les enjeux de la transition énergétique.

Une solution de diversification pour les investisseurs

Dans un environnement obligataire avec des rendements faibles, les investisseurs cherchent de nouvelles sources de rentabilité avec des risques maitrisés. A cet effet, les actifs liés au financement d’infrastructures peuvent répondre aux exigences des investisseurs puisqu’ils disposent de quatre caractéristiques principales : des flux de revenus prévisibles et stables, une longue durée de vie économique, une faible élasticité de la demande, et des barrières à l’entrée fortes.

Selon les recherches dirigées par l’agence Moody’s, la dette infrastructure peut potentiellement atténuer la volatilité d’un portefeuille crédit. Les résultats obtenus par Moody’s montrent par exemple que cette classe d’actifs présente en moyenne un taux de recouvrement supérieur aux obligations classiques et une volatilité de la notation plus faible. Aussi, ces paramètres permettent à la dette infrastructure de bénéficier d’exigences prudentielles favorables en matière de fonds propres « solvabilité II ».

Quelques risques liés à ce type de dette

Malgré ces avantages, la dette infrastructure est caractérisée par un ensemble de risques qui lui sont propres. Les titres de créances acquis dans le cadre d’un financement d’infrastructure sont, par nature, peu liquides car ils ne peuvent généralement pas être liquidés sans un risque de perte sur le capital engagé, soit ne peuvent pas être liquidés du tout. La dette infrastructure s’inscrit donc surtout dans une stratégie buy and hold.  La dette infrastructure est également exposée au risque de taux d’intérêt et au risque de défaut même si les études de Moody’s démontrent que la probabilité de défaut reste plus faible que pour d’autres actifs. Elle est aussi sujette à un risque de remboursement anticipé. Ainsi, l’emprunteur est parfois capable de rembourser le capital de manière anticipée par rapport à l’échéance prévue dans les contrats, ce qui peut réduire mécaniquement le rendement obtenu par l’investisseur. Dans cette optique, certaines clauses comme le MWC (Make Whole Call) peuvent être introduites afin de protéger l’investisseur.

Quelle place pour le non coté ?

Ainsi, le non coté semble occuper une place de plus en plus importante dans le portefeuille des investisseurs institutionnels. Du fait du cadre législatif et fiscal assoupli (loi PACTE) et du développement d’offres accessibles et adaptées, les particuliers fortunés s’y intéressent également. On peut donc parier sur le fait que cette classe d’actifs viendra un jour détrôner les produits boursiers. Néanmoins, en raison des risques spécifiques à ce type d’investissement, les actifs alternatifs et réels constitueront, avant tout et dans un premier temps, un moyen de diversification, de gestion des risques et une source de rentabilité supplémentaire venant palier les taux faibles proposés par les marchés.

Yael Jacob, contributeur du blog Alumneye

Le Programme de développement durable à horizon 2030 adopté par les Etats lors d’un Sommet des Nations Unies en 2015 et les accords de Paris (COP21) témoignent d’une prise de conscience à l’échelle globale des problématiques relatives au développement durable. La proximité du secteur financier avec les enjeux du développement durable semblait difficile à établir dans un premier temps. Néanmoins, tout laisse à penser que les bouleversements climatiques auront une influence certaine sur l’économie globale et bien évidemment sur les activités financières. Par leurs choix stratégiques en matière d’investissements notamment, les institutions financières, les sociétés de gestion ainsi que les investisseurs privés seront acteurs de ces transformations et ils en supporteront certainement une part de responsabilité.

Qu’est-ce que L’ISR ?

Pour ce faire, les entreprises devront premièrement adopter des pratiques conformes aux exigences du développement durable ; ce que l’on appelle communément la Responsabilité Sociétale des Entreprises. (RSE). Ces entreprises seront donc notées selon leurs pratiques et le respect de certains engagements pris par rapport aux enjeux du développement durable. Dans cette optique les critères ESG (critères Environnementaux, Sociaux et de Gouvernance) constitueront le socle de l’analyse extra-financière et permettront d’évaluer et de situer les entreprises relativement à l’exercice de leur responsabilité vis-à-vis des différents acteurs et de leurs partenaires tels que les salariés, clients, sous-traitants ou les investisseurs.

Les investisseurs désireux de faire des placements ISR (Investissement Socialement Responsable) devront alors exiger de leurs gérants qu’ils prennent en compte ces mégatendances.

Selon l’AFG (Association française de la gestion financière), « L’ISR est un placement qui vise à concilier performance économique et impact social et environnemental en finançant les entreprises et les entités publiques qui contribuent au développement durable quel que soit leur secteur d’activité. En influençant la gouvernance et le comportement des acteurs, l’ISR favorise une économie responsable». Le label ISR, deuxième label lancé en France après le label TEEC (Transition Energétique et Ecologique pour le Climat) créé en 2015 par le Ministère de la Transition Ecologique et Solidaire, a été initié et soutenu par le ministère de l’Economie et des Finances, par le biais d’un décret et d’un arrêté publiés le 8 janvier 2016. La création du label répond notamment aux sollicitations des gestionnaires de portefeuilles et des acteurs de l’investissement en général, particulièrement portées par la voix de l’Association française de la gestion financière. Ces acteurs souhaitaient clarifier la définition de l’investissement socialement responsable et assurer une plus grande visibilité pour les fonds ISR auprès des épargnants.

Le label ISR est la propriété des pouvoir publics qui valident les projets d’évolution émis par le Comité du Label.  Le rôle de ce dernier est d’animer le dispositif cadre du label ISR et d’émettre des propositions d’amélioration du cahier des charges.

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Comment le label ISR est-il attribué aux fonds en France ?

Le label est délivré à la suite d’un audit de labellisation des fonds réalisé par des agences tierces indépendantes (les « labellisateurs »). Ces organismes doivent être accrédités par le COFRAC, entité parapublique qui évalue la compétence et l’impartialité des organismes de certification. Les « labellisateurs » accrédités délivrent le label ISR aux fonds selon les critères du cahier des charges et établissent chaque année un bilan des labellisations effectuées en suggérant notamment de potentielles améliorations techniques. Pour information, seule l’agence Afnor Certification et EY France sont aujourd’hui accrédités par le COFRAC.

Le processus d’attribution du label se déroule en trois étapes. Premièrement le fonds doit être éligible au label ISR, ce qui détermine la recevabilité de sa candidature. L’annexe II de l’arrêté du 8 janvier 2016 détaille les critères d’éligibilité du fonds.

Ensuite, l’organisme de certification réalise l’audit approfondi du fonds afin de s’assurer que celui-ci satisfait les critères de labellisation. Ces critères sont définis dans l’annexe II de l’arrêté du 8 janvier 2016, et classés dans six catégories. L’audit du fonds intègre des analyses des documents règlementaires, des relevés de portefeuille et du rapport de gestion. L’organisme de certification s’entretient également avec les gérants. Les critères sur lesquels s’appuient les auditeurs sont répartis ainsi :

1) Objectifs globaux aussi bien financiers qu’ESG que cherche à atteindre le fonds.

2) Pour les entreprises dans lesquelles le fonds investit, quelles sont les méthodes d’analyse et les systèmes de notation des critères ESG ?

3) Comment les critères ESG sont-ils pris en compte dans l’élaboration du portefeuille

4) Quelle est la politique d’engagement ESG avec les entreprises sélectionnées dans le fonds (vote, dialogue) ?

5) Degré de transparence dans la gestion du fonds

6) Evaluation des retombées positives de la gestion ESG

Un rapport final, qui détaille les observations faites lors de l’audit et les éventuelles recommandations à émettre, est finalement rédigé par l’organisme de certification. Ce rapport détermine la décision finale d’attribution du label ISR.

Enfin, sur la base de cet audit et du rapport émis, l’organisme décide d’attribuer ou non le Label, délivré pour 3 années, renouvelables. L’organisme de certification rapporte sa décision au ministère dédié. Pendant la période de validité du label, des contrôles sont effectués afin de vérifier que le fonds respecte ses engagements et les exigences définies par le label ISR.

Quelles sont les stratégies d’investissement responsable utilisées par les gérants de fonds ?

Les gérants peuvent définir différentes stratégies d’investissement ISR pour les fonds responsables.  Elles peuvent ne concerner qu’une partie des actifs du fonds ou le portefeuille dans sa globalité.

La première stratégie emploie une démarche sélective sur la base des performances relatives aux critères ESG. Cette sélection peut prendre plusieurs formes. Le Best-in-class est une approche positive qui vise à sélectionner, au sein de chaque secteur d’activité, les meilleures entreprises en matière de pratiques ESG. Contrairement à la démarche d’exclusion, la stratégie Best-in-class permet de conserver pour le fonds tous les secteurs d’activité constitutifs de l’indice de référence. Cette approche fait appel à une analyse bidimensionnelle, micro et macro-économique. D’un point de vue « macro », les gérants analysent les mesures politiques déployées par les entreprises et leurs engagements pris concernant les grands enjeux du développement durable. L’analyse micro-économique se concentre sur les actions menées par les entreprises dans leur environnement proche, en tenant compte des parties prenantes telles que les fournisseurs, les clients, les employés et les collectivités locales. Ainsi, les gérants peuvent identifier les entités qui présentent les meilleures pratiques dans chaque secteur. Par exemple, la division Asset Management de la banque néerlandaise ABN AMRO, ABN AMRO Investment Solutions, emploie cette stratégie au travers de son fonds ABN AMRO Euro Sustainable Equities. Le fonds détient notamment des positions dans les entreprises qui affichent les meilleures performances de leur secteur relativement au respect des critères ESG. Il s’agit en outre de Total (Énergie), Dassault Systemes SE (Technologie) ou KBC Group SA/NV (Services Financiers). Également, le gestionnaire New-Yorkais Candriam, via son fonds Candriam SRI Equity World, affiche des positions sur Amazon.com INC (Distribution en ligne de produits grand public), Procter & Gamble Co/The (Fabrication et commercialisation de produits de grande consommation) ainsi que sur American Express Co (Services Financiers). L’approche Best-in-universe est une approche sélective positive comme l’est la Best -in-class à la différence que cette stratégie privilégie les meilleurs émetteurs indépendamment de leur secteur d’activité. Cela permet donc d’exclure ou de choisir implicitement des secteurs dans lesquels les sociétés présentent de bonnes performances ESG. A titre d’exemple, on peut citer le fonds Sycomore Sélection Responsable, géré par Sycomore Asset Management qui a sélectionné en particulier les valeurs suivantes tous secteurs confondus : Sanofi SA (Pharmacie), AXA (Services Financiers) et Allianz SE (Services Financiers). La dernière stratégie de sélection ESG est le Best-effort. Cette dernière vise à inclure les émetteurs qui s’illustrent par une amélioration notable de leurs pratiques ESG.

Au contraire, la stratégie d’exclusion consiste, comme son nom l’indique, à exclure de l’univers d’investissement des sociétés qui ne respectent pas certains critères ESG. On peut parler d’exclusion sectorielles : écarter les entreprises dans les secteurs des boissons alcoolisées, de l’armement, du tabac, ou du nucléaire. Il peut également s’agir d’exclusions normatives, dans le cas d’entreprises qui ne respectent pas certaines directives ou législations internationales. Par exemple le cas de mise en examen du cimentier LafargeHolcim en lien avec le financement de l’Etat islamique ou les affaires de « diesel gate ». Cette technique permet de protéger les investisseurs contre d’éventuels scandales par exemple.

Quant aux fonds qui déploient une stratégie d’investissement thématique, il s’agit pour les gérants d’identifier les sociétés actives dans les secteurs en lien avec le développement durable et les « mégatendances ». L’investissement thématique permet de parier sur le développement de tendances structurelles à long terme. Néanmoins, cette approche plutôt concentrée présente le risque de sous-performance et n’offre pas de protection contre d’éventuelles corrections de marché. Par exemple, BNP Paribas Asset Management a parié sur une approche thématique via son fonds BNP Paribas Aqua. La société de gestion de la BNP investit notamment dans les entreprises qui exercent une activité relative au développement durable de l’industrie de l’eau : Georg Fischer AG (Industrie), Suez SA (Services Publics).   Quant à AXA IM, la société de gestion investit via son fonds AXA World Funds Framlington Human Capital dans des sociétés de petite et moyenne capitalisation qui semblent mieux performer que la moyenne dans le domaine de la gestion du capital humain : SEB SA (Consommation Défensive) ou Heineken Holding NV (Consommation Défensive).

Enfin, l’engagement actionnarial, encore très peu développé en France, exige d’utiliser les droits propres aux actionnaires afin d’influencer et d’encourager les entreprises concernées à améliorer leurs politiques RSE. Il s’agit par exemple d’utiliser les leviers de pression à disposition des actionnaires, comme le droit de vote en assemblée générale ou le dépôt de résolutions.

Gestion des risques et investissement responsable

Aujourd’hui, les entreprises ne peuvent plus ignorer dans leur stratégie de développement les critères environnementaux, sociaux et de gouvernance car ils sont déterminants dans l’analyse des risques auxquels elles sont confrontées. Selon une étude du cabinet Reputation Institute, la RSE compterait même pour environ 41% dans la réputation d’une entreprise. En effet, les entreprises sont confrontées à des risques multiples, et, qu’ils soient systémiques ou spécifiques à leur domaine d’activité, ces risques peuvent potentiellement influencer leurs performances financières. Par exemple, le titre du premier producteur de minerai de fer VALE avait chuté de 24% à la bourse de Sao Paulo après la rupture d’un barrage minier au Brésil en Janvier 2019. Un autre exemple est celui des risques liés à la règlementation : l’interdiction de commercialisation du glyphosate en France a obligé Bayer-Mosanto à retirer ses produits « Roundup Pro 360 », entrainant donc une perte sur les ventes.

Ainsi les critères ESG peuvent être décrits comme les signaux des risques qui menacent la rentabilité financière et la pérennité d’une entreprise. L’analyse des éléments extra-financiers et, particulièrement l’analyse ESG, permettra de mitiger ces risques de quelque nature qu’ils soient (risques de sanctions financières ou juridiques, dépréciation d’actifs, pertes de marchés ou risques réputationnels, etc.). Les gérants et investisseurs sont donc appelés à prendre en considération l’ensemble de ces données dans leurs stratégies.

ISR et performances financières sont-ils compatibles ?

A ses débuts, l’ISR était source de préoccupation pour l’ensemble des acteurs de l’investissement. Il était certain que l’intégration des critères ESG dans la politique de développement d’une entreprise représente un coût significatif pour l’entité en question. Ainsi, les investisseurs craignaient en général que cette gestion ISR de l’entreprise induise des performances financières moindres. Selon une étude KPMG publiée en 2017 (L’ISR en France vu par ses acteurs), plus de 50% des acteurs interrogés avançaient comme frein à l’essor de l’ISR, la crainte de performances plus faibles.

Toutefois, de nombreuses études à la fois dirigées par des universitaires et des professionnels tendent à illustrer le fait que l’ISR performerait parfois mieux que des investissements « standards ». Une comparaison de l’indice MSCI actions européennes avec son équivalent ESG de 2007 à 2017 montre par exemple que l’indice ESG obtient un retour positif de 54% sur cette période de 10 ans, comparé à l’indice standard qui donne une rentabilité à 38% (indice base 100).

La maîtrise des risques ESG a sans doute un impact positif sur la performance financière des entreprises – et donc sur la performance des investissements – puisqu’elles peuvent par cette gestion anticiper les risques qui viendraient éroder leur santé opérationnelle et financière. Néanmoins, les objectifs en matière de critères ESG sont souvent liés à des enjeux sur le long terme, en particulier ceux qui concernent le changement climatique. Dans ce cas, comment évaluer l’impact des politiques durables conduites par les entreprises, sur les rentabilités des portefeuilles de titres investis dans ces sociétés considérées comme responsables ? Par conséquent, il faut probablement relativiser le lien entre politique ESG de l’entreprise et performance à court voire moyen terme sur les investissements. En particulier, si l’on émet l’hypothèse d’un phénomène de boucle vertueuse. En outre, la performance des portefeuilles « durables » serait également influencée par l’intérêt croissant des investisseurs, particulièrement institutionnels, pour ce type d’investissement ; ce qui entrainerait des flux vers les titres financiers en question et qui par conséquent amplifierait le volume boursier générant donc en retour de meilleures performances pour les fonds. Également, l’opacité et le caractère relativement subjectif de l’évaluation des performances relatives à la mise en place d’une politique durable tendent à donner une vision floue de l’impact réel de telles politiques ESG menées par un émetteur.

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Bilan 2018 pour l’ISR en France

L’Association française de la gestion financière (AFG) a publié en juin 2019, les résultats de sa deuxième étude concernant l’investissement responsable. Pour l’année 2018, l’AFG a interrogé 65 sociétés de gestion, qui gèrent au total 3 430 milliards d’euros, dont 1580 milliards en fonds OPC et 1850 milliards en mandats de gestion. Le périmètre de l’étude n’intègre pas les stratégies d’exclusion seule.

A fin 2018, l’encours sous gestion de l’investissement responsable en France représentait donc 1 458 milliards d’euros, répartis entre l’ISR (417 milliards d’euros) et les autres approches ESG (1 041 milliards hors démarche d’exclusion). Sur un an, les encours ont progressé de 40%. L’AFG illustre également la prépondérance de la gestion institutionnelle pour ce type d’investissement. Les mandats de gestion représentent en effet 65% ou 943 milliards d’euros des actifs IR tandis que les fonds comptent pour 35%, soit 516 milliards d’euros.

Si l’on se concentre sur les encours ISR (indifféremment en OPC et mandats de gestion), on constate qu’ils totalisent 29% (417 milliards d’euros) de l’investissement responsable, la part restante étant à allouer aux autres approches ESG.

Parmi les stratégies employées pour la gestion d’OPC ISR uniquement, on note une prédominance des démarches sélectives positives. En outre, le Best-in-class est la plus utilisée (79%), devant les Best-in-universe et Best-effort (12% pour les deux) et les stratégies d’investissement thématiques (9%). Également, la clientèle pour les fonds d’investissement ISR se répartit peu ou prou de manière équitable entre les clients institutionnels (57%) et les épargnants particuliers (43%). Cette dernière tranche tend à croître, à la fois grâce au développement des offres proposées par les réseaux de distribution (banque de détail et banque privée/ CGP) pour les produits d’épargne tels que les assurances-vie, les PEA et comptes-titres et à la progression de l’épargne salariale. Enfin, les classes d’actifs privilégiées dans les fonds ISR concernaient principalement les produits de taux (obligataires et monétaires : 45% au total) et les actions (actions cotées et diversifiés : 46%). Les actifs non cotés (private equity, immobilier, …) comptaient pour seulement 2% des investissements.

Yael Jacob, contributeur du blog Alumneye