Archegos ou le retour de flamme du levier

Archegos ou le retour de flamme du levier

 

A l’heure où les principaux indices boursiers mondiaux affichent depuis plusieurs mois une vigueur insolente qui les porte à des niveaux historiques, la débâcle d’Archegos Capital Management, fin mars, jette une ombre sur ce tableau que d’aucuns qualifieraient de surréaliste. Effondrement inédit pour un établissement de ce type depuis la chute du mythique hedge fund LTCM en 1998, les déboires du family office de Bill Hwang donnent à voir un aperçu des risques qui planeront sur le système financier dans le monde post-Covid.

 

Qu’est-ce qu’Archegos ?

Archegos Capital Management était jusqu’à récemment le discret family office de Bill Hwang, ancien disciple de Julian Robertson, figure iconique dans la galaxie des hedge funds et fondateur en 1980 du fonds Tiger Management.

Robertson a inspiré toute une génération de gestionnaires de hedge funds surnommés les « Tigres » en hommage à leur mentor et spécialisés dans la tech, à l’instar de Chase Coleman (Tiger Global Management), Philippe Laffont (Coatue Management), Steve Mandel (Lone Pine Capital) ou encore Lee Ainslie (Maverick Capital), entre les années 1990 et 2000. Le fonds de Robertson, lui, ferme ses portes en 2000, conséquence d’une mauvaise anticipation de l’éclatement de la bulle internet et d’une diversification hasardeuse, en particulier dans les investissements sur le Forex, que les commentateurs de l’époque attribuent à une prétendue jalousie vis-à-vis de la bonne fortune de George Soros en la matière. Du reste, les « Tigres » auraient à ce jour près de 180 milliards de dollars sous gestion. Ils ont d’ailleurs mieux résisté à la crise de la Covid-19 que le reste du marché et même que la plupart des autres hedge funds.

Ancien protégé de Robertson, Hwang fonde son propre hedge fund, Tiger Asia Management, à l’automne 2001. Mais à la suite de sa condamnation par la SEC en 2012 pour délit d’initié, Tiger Asia Management opère sa mue et prend la forme d’un family office nommé Archegos Capital Management, non sans s’être d’abord acquitté d’une amende de 44 millions de dollars auprès du gendarme boursier américain.

Pour rappel, un hedge fund est un type de fonds d’investissement à gestion dite « alternative », ne cherchant pas seulement à surperformer un indice (relative return), à l’image des fonds traditionnels, mais également à générer un rendement absolu (absolute return), indifférent aux variations de l’indice du marché, notamment en phases baissières. Les hedge funds lèvent des fonds auprès d’investisseurs institutionnels, de particuliers fortunés ou encore d’entreprises.

A la différence des hedge funds et autres fonds d’investissement, les family offices sont des établissements qui présentent la spécificité de gérer la fortune d’une seule personne ou famille (voire de plusieurs familles, auquel cas on parlera de « multi-family office »), ils ne lèvent donc pas de fonds auprès d’investisseurs « extérieurs ». A ce titre, ces structures de gestion font l’objet d’une régulation bien moindre que les autres fonds qui, eux, sont soumis à des exigences de transparence plus contraignantes, en partie héritées de la crise financière de 2008.

Les family offices sont de plus en plus nombreux – ils seraient près de 10 000 dans le monde à ce jour (dont une cinquantaine en France), soit dix fois plus qu’en 2010, d’après l’Association française du Family Office (AFFO). Ils avaient sous gestion près de 6000 milliards de dollars en 2019, à en croire le cabinet de conseil Campden Wealth.

Alors que les family offices classiques sont généralement adeptes d’une gestion diversifiée et donc relativement peu risquée, l’établissement de Bill Hwang a conservé le tropisme du hedge fund dont il était l’héritier, en concentrant l’essentiel de ses investissements dans les titres TMT (Technologie, Médias, Télécoms) américains et chinois. Archegos a ainsi pris d’importantes positions dans des sociétés telles que les groupes nord-américains ViacomCBS, Discovery et Shopify ou encore les entreprises chinoises Baidu, Tencent Music et Vipshop.

Outre le risque sectoriel inhérent à la faible diversification de ses investissements, Archegos a accru davantage sa prise de risque en ayant recours à des outils financiers lui permettant de maximiser son rendement potentiel tout en échappant aux radars des régulateurs.

D’une part, pour effectuer ses investissements, Hwang a massivement utilisé l’effet de levier, technique qui consiste à maximiser son potentiel de gain avec un capital de départ modéré, en empruntant le reste à un courtier. Pour ce faire, l’investisseur a notamment recours à des CFD (Contracts For Difference), qui sont des produits dérivés permettant de négocier une grande variété d’actifs financiers, à l’achat ou à la vente, sans être contraint de posséder en propre les actifs sous-jacents. S’il souhaite investir sur une position en générant un effet de levier, l’investisseur emprunte à son courtier les titres que son capital ne lui permet pas d’acheter, avec pour effet de démultiplier son gain en cas de hausse des cours. En revanche, si les cours reculent à tel point que les fonds présents sur le compte de l’investisseur ne sont plus suffisants pour couvrir la perte de sa position, le courtier émet un « appel de marge » (margin call), une alerte qui contraint l’investisseur, soit à réapprovisionner son compte, soit à voir sa position clôturée de force par le courtier, qui liquide la fraction des actions réellement détenues par l’investisseur et déposées en garantie (le collatéral). Cet outil d’investissement est donc extrêmement risqué et expose l’investisseur mal inspiré à une liquidation rapide de son capital en cas de chute significative du cours. C’est précisément le scénario qui s’est joué dans l’affaire Archegos.

Dans le cadre d’opérations à effet de levier, ce sont généralement les grandes banques d’investissement qui jouent auprès des investisseurs institutionnels tels que les hedge funds ce rôle de prime broker, c’est-à-dire qu’elles leur mettent à disposition un panel de services, en particulier sur l’activité de financement, qui inclut les prêts de titres, les opérations à levier et les financements structurés via des produits dérivés comme les CFD.

D’autre part, le family office de Bill Hwang a tenu à cultiver la discrétion en utilisant des swaps, des produits dérivés permettant à Archegos de faire passer ses positions en dehors de son bilan (puisqu’il ne détenait pas la majorité des actifs sous-jacents) et ainsi de ne pas dépasser les seuils de détention qui l’auraient contraint à une plus grande transparence quant au contenu de son portefeuille d’actions.

Le Wall Street Journal estime que Archegos gérait ainsi de 5 à 10 milliards de dollars pour le compte de son fondateur et de sa famille début 2021. A titre de comparaison, une étude d’UBS montre qu’un family office gère en moyenne 1,6 milliard de dollars. Pourtant, grâce à l’effet de levier, Archegos a été en mesure de prendre des positions d’une taille bien plus importante, de l’ordre de 50 milliards de dollars de margin debt (les sommes empruntées par l’investisseur à ses courtiers) pour réaliser ses investissements, d’après le Financial Times, soit un levier de l’ordre de 10x l’investissement initial, bien supérieur à celui utilisé par les autres « Tigres ».

Ainsi, par le biais de cette stratégie, intensifiée au cours de l’année 2020 et du début de l’année 2021, l’établissement de Hwang a été en mesure de prendre autant de risques qu’un hedge fund, sans en supporter les lourdes contraintes réglementaires, avec un retour de flamme sanglant…

LA4Lire aussi : Le guide des stratégies d’investissement des hedge funds

 

L’effondrement et ses victimes

L’un des éléments déclencheurs notables de l’effondrement d’Archegos est la chute en Bourse du titre ViacomCBS fin mars 2021. Ce groupe de médias américain, qui détient notamment la chaîne CBS et les studios Paramount, connaît une excellente année en Bourse entre mars 2020 et mars 2021, notamment sous l’effet de sa transition vers le streaming vidéo amorcée l’année dernière. Souhaitant capitaliser sur cette situation boursière favorable, la direction du Groupe annonce une augmentation de capital le 22 mars dernier, visant à lever 3 milliards de dollars. Pourtant, cette annonce ne parvient pas à emporter l’adhésion et la confiance du marché, qui retranche près de 50% de sa valeur au cours de l’action cotée au Nasdaq en l’espace d’une semaine.

Plus largement, le recul boursier brutal de ViacomCBS s’inscrit dans un contexte global d’affaiblissement des titres technologiques les plus spéculatifs qui ont grandement profité de la pandémie de Covid-19, à l’heure où les avancées des campagnes de vaccination et le retour graduel vers un semblant de normalité dans la vie économique d’une partie des pays développés atténuent l’appétit des investisseurs pour ces actions volatiles, au profit de secteurs plus traditionnels ou d’entreprises (fussent-elles technologiques) dont la rentabilité avérée nourrit moins les suspicions de survalorisation boursière.

Le vendredi 26 mars, l’engrenage se met ainsi en marche, sous forme de réaction en chaîne : l’affaiblissement significatif de plusieurs positions d’Archegos déclenche les appels de marge chez différentes banques lui ayant prêté des fonds. Face à son impossibilité d’honorer ces appels de marge, le family office est contraint de liquider près de 30 milliards de dollars de titres en quelques jours, ce qui accentue l’effondrement déjà engagé des cours d’entreprises nord-américaines et chinoises cotées à New York telles que ViacomCBS, Discovery, iQIYI, Vipshop ou encore Farfetch.

A l’évidence, Bill Hwang est le premier à faire les frais de ces mésaventures boursières, puisque Bloomberg chiffre à 20 milliards de dollars la perte qu’il aurait subie. Mais, au-delà de l’investisseur lui-même, si la chute des cours n’affecte pas à court terme la santé économique des entreprises technologiques concernées, les grandes perdantes de cette débâcle sont les banques qui avaient prêté à Archegos en tant que prime brokers. Ces établissements sont cependant affectés de façon variable, en fonction de leur exposition aux positions du family office de Bill Hwang et de leur promptitude à se débarrasser des titres concernés.

En effet, le Financial Times affirme qu’au cours de la semaine précédant l’effondrement du 26 mars, les principaux prime brokersd’Archegos (Goldman Sachs, Morgan Stanley, Credit Suisse, Nomura et UBS) sont entrés en contact, sur sollicitation d’Archegos, pour évoquer une liquidation coordonnée des positions du family office, alors que les effets de la chute du cours de ViacomCBS se font déjà sentir et que les margin calls se multiplient. Le risque pour le marché ainsi que pour les banques elles-mêmes est donc alors déjà clairement identifié. Pourtant, dès le vendredi matin, les deux banques américaines prennent les devants et se délestent de près de 19 milliards de dollars de titres avant la fin de la journée. La boîte de Pandore désormais ouverte, les autres banques suivent, avec un train de retard, le mouvement erratique de débouclage des positions d’Archegos, en début de semaine suivante, mais arrivent trop tard pour ne pas accuser d’importantes pertes.

Ainsi, quand la prime à la rapidité a permis à Goldman Sachs et Morgan Stanley d’échapper au pire, Credit Suisse et Nomura, pour ne citer que les principaux établissements affectés, subissent de plein fouet les conséquences de leur faible empressement à se délester des blocs d’actions prêtés à Archegos et de leur forte exposition au family office de Bill Hwang.

Dès le 29 mars, plusieurs banques annoncent donc qu’elles risquent d’enregistrer d’importantes pertes, à l’image de Nomura et Crédit Suisse, dont les titres chutent alors de plus de 15% en Bourse. Au total, les grandes banques d’investissement mondiales accusent des pertes supérieures à 10 milliards de dollars, dont 780 millions de dollars pour UBS, près d’un milliard pour Morgan Stanley, 2,9 milliards pour la banque japonaise Nomura et 5 milliards pour Credit Suisse. D’autres banques, à l’instar de Deutsche Bank, Mitsubishi UFJ ou encore Mizuho, affichent des pertes de moindre ampleur, de l’ordre de quelques dizaines de millions de dollars.

Les déboires récents de Credit Suisse ont d’ailleurs entraîné une hécatombe de démissions en avril, notamment celles du directeur de la banque d’investissement, de deux directeurs des risques et conformité, ainsi que des deux pilotes de la division prime brokerage. Le nouveau président du conseil d’administration de l’établissement, António Horta-Osório, alerte sur la nécessité de renforcer significativement les procédures de gestion des risques de la banque suisse et de poursuivre le recentrage de l’activité sur son cœur de métier, la gestion de fortune. Ce signal d’alarme intervient après plusieurs années de gouvernance défaillante ayant conduit à plusieurs scandales, qu’il s’agisse des récentes affaires Archegos et Greensill (qui font d’ailleurs l’objet d’enquêtes du régulateur financier suisse, la Finma, pour manquements à ses obligations en matière de gestion des risques) ou des accusations d’espionnage envers un ancien de ses dirigeants transfuge chez UBS en 2019, ayant précipité la démission du directeur général de l’époque, Tidjane Thiam, en février 2020.

Début mai, Archegos est annoncé comme étant en procédure de liquidation, face aux demandes de dédommagement lancées par les banques lésées par son effondrement et qui cherchent à récupérer une fraction de leurs pertes.

Si ces dernières sont significatives, elles restent cependant bien inférieures à celles connues par les établissements américains et européens lors de la crise de 2008. Par ailleurs, la contagion de l’épisode Archegos ne s’est pas étendue au reste du marché, qui s’est finalement stabilisé en quelques jours. Pourtant, des enseignements méritent d’être tirés de cet épisode brutal.

 

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Le symptôme d’une plus grande prise de risque ou d’une régulation défaillante ?

Les mécanismes à l’œuvre dans l’affaire Archegos ne sont pas sans rappeler les inquiétudes qui avaient entouré la chute du hedge fund américain Long Term Capital Management (LTCM) en 1998, à la suite de la crise des marchés émergents, et conduit à sa recapitalisation en urgence à hauteur de 3,65 milliards de dollars par un consortium composé d’une quinzaine de grandes banques américaines et européennes. Cette opération, menée à l’initiative de William J. McDonough (président de la Réserve fédérale de New York de l’époque et, incidemment, père du ratio de solvabilité homonyme), répond alors à la crainte de voir l’effondrement du hedge fund constituer un évènement systémique susceptible d’affecter durablement le système financier. L’implosion d’Archegos constitue d’ailleurs la faillite la plus importante d’un fonds depuis celui de LTCM ; on peut dire que, même si Archegos n’est pas formellement un hedge fund, son important niveau d’exposition au risque, supérieur à celui de beaucoup de véritables fonds alternatifs, justifie en l’occurrence le raccourci de langage.

Il est pourtant difficile de parler de risque systémique dans le cas présent, et ce pour plusieurs raisons.

D’abord, contrairement au scénario LTCM, dans lequel l’établissement en question gérait des fonds pour le compte d’une multitude d’investisseurs institutionnels, l’affaire Archegos concerne seulement la fortune personnelle de Bill Hwang et exclut donc le risque de perte pour d’importants investisseurs « extérieurs ».

Ensuite, si le risque le plus important se situe ici du côté des banques ayant joué le rôle de prime brokers auprès d’Archegos, les pertes accusées par celles-ci ne semblent pas suffisamment importantes pour les affecter durablement, et certainement pas pour provoquer un nouveau 2008. Même si elles fragilisent à court terme les plus exposées d’entre elles, les banques seront capables d’absorber ces pertes, étant bien mieux capitalisées que lors de la précédente crise financière.

Enfin, si risque systémique il y a, il ne vient vraisemblablement pas des family offices, dont la plupart pratiquent généralement une gestion diversifiée. Archegos, en raison de ses objectifs de rendement élevés, s’est exposé à un risque bien plus important que la moyenne et s’est soustrait habilement aux mécanismes de régulation, notamment par l’usage de swaps sur les actions. Or, si ces produits dérivés sont particulièrement risqués, ils représentaient moins de 300 milliards de dollars au niveau mondial à l’été 2020, à en croire la BRI, contre plus de 10,000 milliards de swaps de taux d’intérêt, bien plus répandus.

Pourtant, outre la nécessité de comprendre le contexte dans lequel s’inscrit la réaction en chaîne dont Archegos aura été le catalyseur, la question des défaillances potentielles l’ayant rendue possible doit également être posée.

Dans un premier temps, on peut observer que l’engagement inconditionnel des grandes banques centrales à soutenir à plein les économies nationales par des politiques ultra-expansionnistes d’une ampleur inédite (doctrine du « whatever it takes ») semble avoir exacerbé l’affaiblissement de l’aversion au risque d’une partie des acteurs du secteur financier, en particulier les banques, bien plus solides qu’en 2008, dans un contexte d’optimisme sur les marchés boursiers. Ce dernier, accentué par les progrès liés aux annonces de l’efficacité de vaccins contre le virus dès l’automne 2020, est également soutenu par des taux d’intérêt historiquement bas (bien qu’en légère hausse depuis début 2021).

Plus inquiétant encore, si l’exposition directe du secteur bancaire aux risques liés à la spéculation sur le marché a indubitablement reculé à la suite des réglementations mises en place dans le sillage de 2008, la débâcle d’Archegos illustre le glissement de l’origine du risque vers des acteurs potentiellement systémiques pratiquant une gestion alternative, tels que les hedge funds.

En effet, en étendant massivement la mise à disposition de services de prime brokerage (initialement orientés vers leur clientèle traditionnelle de gestionnaires d’actifs) aux hedge funds et family offices pour accompagner leur montée en charge depuis la crise de 2008, les grandes banques d’investissement se sont ouvert un marché très lucratif (elles se rémunèrent par les commissions prélevées sur les opérations) et hautement concurrentiel. Ainsi, les activités de prime brokerage auprès des hedge funds ont généré l’an dernier près de 15 milliards de dollars de revenus dans le monde, et la tendance ne semble pas partie pour faiblir sur ce segment très concurrentiel, en témoigne le rachat en cours de la division prime brokerage de Deutsche Bank par BNP Paribas, qui cherche à étendre sa branche de services à destination des investisseurs institutionnels. Les grandes banques d’investissement n’en sont donc pas moins exposées (quoique cette fois indirectement) aux risques issus de la spéculation sur des titres volatiles par des acteurs pratiquant une gestion moins prudente.

Cette exposition à la volatilité est encore renforcée par le recours, historiquement élevé, à l’effet de levier par ces investisseurs institutionnels. D’ailleurs, dans son rapport semi-annuel sur la stabilité financière publié en mai, la Réserve fédérale américaine identifie clairement le levier, utilisé massivement en particulier par les hedge funds et les compagnies d’assurance, comme un risque significatif pour l’équilibre du système financier. A titre de comparaison, les montants de margin debt (sommes empruntées par les investisseurs à leurs courtiers) dépassent largement en 2021 les sommets de 2000 et 2007, en atteignant plus de 820 milliards de dollars sur les marchés américains fin mars.

 

Graphique marin debt US 1995-2021

 

Le glissement vers une clientèle moins prudente et l’usage renforcé du levier posent la question de la responsabilité interne des banques dans l’adoption d’approches de gestion des risques plus rigoureuses. En effet, l’affaire Archegos souligne, au mieux, le cruel manque de vigilance et, au pire, la complaisance en matière de KYC (Know Your Customer) dont ont fait preuve les acteurs bancaires ayant fait le choix de financer les opérations sur marge d’Archegos. Il est ainsi permis de se demander pourquoi plusieurs d’entre eux ont prêté autant à un acteur privé du droit de gérer des fonds pour le compte d’investisseurs tiers depuis 2012. D’ailleurs, jusqu’à 2018, Goldman Sachs refusait d’opérer en tant que courtier pour le compte d’Archegos. L’attrait de la perspective de gain de parts de marché sur un segment très compétitif lui aura fait changer son fusil d’épaule.

La question du rôle des autorités de régulation se pose également. Interrogé début mai par les parlementaires américains, à l’occasion de sa première audition devant le Congrès en tant que nouveau président de la SEC, Gary Gensler a notamment déclaré vouloir accentuer la transparence sur les marchés, en particulier vis-à-vis des activités des hedge funds (pourtant déjà bien mieux régulés depuis 2008), dans le sillage des affaires Gamestop et Archegos en début d’année 2021. Le nouveau pilote du gendarme boursier américain considère également qu’il devrait être exigé des fonds alternatifs qu’ils révèlent leurs positions sur les produits dérivés, quand l’absence de contrainte en la matière a justement permis à Archegos de rester discret sur ses activités d’investissement. Rappelons également qu’à ce jour, les family offices américains n’ont pas l’obligation de s’enregistrer auprès de la SEC s’ils détiennent moins de 15 clients. Or, l’établissement de Bill Hwang a prouvé qu’il était possible de contourner habilement le cadre en vigueur.

LA4Lire aussi : Wirecard : chronique d’une catastrophe annoncée

 

S’il existe une tentation d’imaginer que le risque est moins présent que jamais dans le système financier, à la lumière de la course effrénée des marchés boursiers vers des sommets jamais atteints malgré la pandémie de Covid-19, du soutien sans faille des banques centrales aux économies ou encore du renforcement des fonds propres des banques, l’affaire Archegos est là pour nous rappeler qu’il n’en est rien. En effet, si l’impact de son effondrement sur les marchés et les banques sera vraisemblablement marginal, les mécanismes à l’œuvre et la brutalité de la chute laissent craindre la possibilité de l’occurrence d’un phénomène similaire, à plus grande échelle et impliquant davantage d’acteurs interconnectés, ce qui poserait les conditions d’un risque systémique.

On remarquera aussi que l’année écoulée a été marquée par plusieurs affaires financières, qu’il s’agisse de la fraude comptable dont s’est rendu coupable Wirecard, de l’effondrement de Greensill ou des déboires d’Archegos. Si leurs ressorts et implications divergent, ils ont en commun le fait d’avoir mis en exergue les limites des mécanismes de régulation en vigueur ou les défaillances des régulateurs eux-mêmes vis-à-vis d’acteurs financiers nouveaux ou historiquement moins surveillés.

Il est permis d’espérer que l’épisode Archegos aura le mérite de faire œuvre de piqûre de rappel pour les grandes banques d’investissement et les incitera à réévaluer leur exposition via les services de prime brokerage qu’elles proposent, en sélectionnant leurs clients avec davantage de parcimonie. A défaut, l’intensification de la prise de risque réalisée par des acteurs de marché dits, eux, « systémiques », expose le système financier à des épisodes de correction de plus en plus fréquents et violents, à l’heure où rien ne semble devoir freiner, du moins pour le moment, « l’exubérance irrationnelle » des marchés que déplorait déjà, il y a vingt-cinq ans, un ancien président de la Réserve fédérale américaine.

 

Sources

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  2. Nessim Aït-Kacimi (7 février 2014). Julian Robertson, le parrain de la gestion alternative, Les Echos [en ligne].
  3. Nessim Aït-Kacimi (11 avril 2014). Ces «hedge funds» qui font la pluie et le beau temps sur le Nasdaq, Les Echos [en ligne].
  4. Édouard Lederer (15 décembre 2016). Un nouvel entrant dans le monde feutré des « family offices », Les Echos [en ligne].
  5. Solenn Poullennec (25 février 2019). Le family office iVesta accueille de riches entrepreneurs à son capital, Les Echos [en ligne].
  6. Raphaël Bloch & Édouard Lederer (23 septembre 2019). BNP Paribas veut monter en puissance dans les services aux hedge funds, Les Echos [en ligne].
  7. Laurence Boisseau (12 janvier 2021). Brexit : l’AMF milite pour des marchés financiers harmonisés, Les Echos [en ligne]. Amélie Laurin (26 février 2021). H2O se fait aider pour solder ses actifs illiquides, sur injonction du régulateur britannique, Les Echos [en ligne]. Amélie Laurin (2 mars 2021). La société de gestion de Credit Suisse tombe à son tour dans le piège des actifs illiquides, Les Echos [en ligne]. Gabriel Nedelec (10 mars 2021). Comment l’affacturage inversé a fait la gloire et la chute de Greensill et de Gupta, Les Echos [en ligne].
  8. Amélie Laurin (15 mars 2021). Du retour de Neil Woodford à l’affaire H2O, la supervision européenne des fonds est prise en défaut, Les Echos [en ligne].
  9. Marion Heilmann & Anne Feitz (16 mars 2021). L’affaire Greensill en neuf questions, Les Echos [en ligne].
  10. Gabriel Nedelec (17 mars 2021). Comment le monde feutré des family office gagne du terrain dans la finance, Les Echos [en ligne].
  11. Raphaël Balenieri & Delphine Iweins (28 mars 2021). ViacomCBS victime d’une vente massive d’actions à Wall Street, Les Echos [en ligne].
  12. Gabriel Nedelec (29 mars 2021). Archegos, Greensill, espionnage… la banque Credit Suisse accumule les déboires, Les Echos [en ligne].
  13. Robin Wigglesworth (29 mars 2021). Archegos poses hard questions for Wall Street, Financial Times [en ligne].
  14. Martin Tillier (29 mars 2021). How The Archegos Affair Could Look More Like 2008 than 1998: What Investors Should Watch, Nasdaq [en ligne].
  15. Marion Heilmann & Sophie Rolland (29 mars 2021). Comment la déconfiture du fonds Archegos a fait vaciller Nomura et Credit Suisse, Les Echos [en ligne].
  16. Bastien Bouchaud (29 mars 2021). Archegos, ce mystérieux fonds à l’origine des ventes massives sur les marchés, Les Echos [en ligne].
  17. François Vidal (29 mars 2021). Archegos : un avertissement sans frais, Les Echos [en ligne].
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  19. Marion Heilmann (30 mars 2021). Archegos : Pourquoi les banques ont échoué à s’entendre pour limiter la casse, Les Echos [en ligne].
  20. Maureen Farrell, Margot Patrick & Juliet Chung (30 mars 2021). Goldman, Morgan Stanley Limit Losses With Fast Sale of Archegos Assets, Wall Street Journal [en ligne].
  21. Bastien Bouchaud (31 mars 2021). Opacité, levier, complicité… les six questions que pose l’effondrement d’Archegos, Les Echos [en ligne].
  22. Anne Drif (31 mars 2021). L’incident Archegos n’ébranle pas l’appétit des banques pour les hedge funds, Les Echos [en ligne].
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  24. Romain Gueugneau & Yann Rousseau (2 avril 2021). Archegos : la facture s’alourdit pour les banques, Les Echos [en ligne].
  25. Al Root (2 avril 2021). 3 Investing Lessons of the Archegos Crackup, Barron’s [en ligne].
  26. Thibaut Madelin (7 avril 2021). Wirecard et Greensill, deux faillites qui jettent une ombre sur les fintech, Les Echos [en ligne].
  27. Nicholas Comfort & Birgit Jennen(14 avril 2021). Swiss Watchdog Sees Lessons to Learn from Archegos Collapse, Bloomberg [en ligne].
  28. Thibaut Madelin (22 avril 2021). Credit Suisse mis au défi de restaurer la confiance après les scandales Archegos et Greensill, Les Echos [en ligne].
  29. Thibaut Madelin (22 avril 2021). Archegos : Credit Suisse lève 1,7 milliard d’euros après une intervention du régulateur, Les Echos [en ligne].
  30. Robin Wigglesworth (23 avril 2021). Bill Hwang, Isaac Newton and your money, Financial Times [en ligne].
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  32. Gillian Tett (29 avril 2021). Margin debt and leverage are flashing red, again, Financial Times [en ligne].
  33. Tabby Kinder, Stephen Morris, Ortenca Aliaj & Leo Lewis (5 mai 2021). Archegos prepares for insolvency triggered by bank claims, Financial Times [en ligne].
  34. Marion Heilmann & Paul Turban (30 avril 2021). Credit Suisse : le nouveau président du conseil veut renforcer la gestion des risques, Les Echos [en ligne].
  35. Nicolas Rauline (8 mai 2021). Les régulateurs américains accentuent la pression sur les hedge funds, Les Echos [en ligne].
  36. Pierrick Fay (27 mai 2021). Comment Archegos a fait trembler les banques, Les Echos [en ligne].

 

Nathanaël Zobel-Pantalacci, étudiant à Grenoble École de Management et contributeur du blog AlumnEye

 


Tasse BitCoin Millionaire

Les cryptomonnaies, un intérêt manifeste pour de nombreux acteurs

 

Apparues il y a plus de 10 ans avec le lancement du Bitcoin en 2009, les cryptomonnaies se sont démocratisées au fil des années. Cryptées par le biais d’une technologie blockchain, leur détention se veut particulièrement sécurisée. Celles-ci ont la réputation de contourner les institutions bancaires classiques, et peuvent désormais être employées comme tout autre type de monnaie, dans le cadre de paiements en ligne (elles bénéficient notamment du développement important du commerce en ligne au cours de la dernière décennie), mais aussi à des fins spéculatives. Etant encore relativement jeunes, les cryptomonnaies affichent des cours se révélant encore à l’heure actuelle très volatiles, en témoigne l’envolée récente du Bitcoin,  qui a dépassé les 60 000 dollars à plusieurs reprises depuis le début de ce mois de mars 2021 (suite notamment à des annonces d’Elon Musk affirmant la possibilité d’acheter une Tesla avec des Bitcoins) après avoir vu son cours décupler en une année. Leur nombre a également considérablement augmenté : on estime le nombre de cryptomonnaies actuellement en circulation à 2 000, la plupart d’entre elles étant inconnues du grand public. Les acteurs ayant un lien avec ce type d’actifs sont multiples, et des entités de plus en plus nombreuses affichent un intérêt certain pour ces monnaies virtuelles. Tour d’horizon sur un engouement croissant pour ces « monnaies alternatives ».

 

Les facteurs d’influence sur les cryptomonnaies

L’un des principaux paramètres d’influence sur ce type d’actifs est tout simplement la loi de l’offre et de la demande : d’une manière générale, un nombre plus important d’utilisateurs, ou encore une utilisation plus active des cryptomonnaies par ces personnes aura tendance à faire augmenter le cours de celles-ci. La progression du cours des cryptomonnaies les plus connues (Bitcoin, Ethereum) a été accompagnée entre autres par une explosion du nombre d’utilisateurs de ces monnaies virtuelles : de 35 millions en 2018, on estime leur nombre à 100 millions à la fin de l’année 2020. Un parallèle peut en réalité être dressé avec les fluctuations des cours des matières premières. En effet, à l’instar de ces dernières, la plupart des cryptomonnaies ne sont disponibles qu’en quantités limitées (exception faite pour l’Ethereum). Le Bitcoin n’est par exemple disponible qu’à hauteur de 21 millions d’unités, et environ 17 millions d’entre elles sont déjà en circulation. Si la demande pour une cryptomonnaie en particulier augmente, son prix augmentera directement au regard de son offre limitée.

Cette demande en elle-même est régie par le sentiment qu’éprouvent les acheteurs à l’égard des différentes monnaies virtuelles. Les disparités au niveau des technologies blockchain utilisées, le niveau de sécurisation ou encore leur « liquidité » dans le cadre d’une utilisation orientée sur l’économie réelle (pour des achats en ligne par exemple) peut affecter le comportement des utilisateurs. Par exemple, Paypal permet depuis le mois de mars d’effectuer des paiements en cryptomonnaies, mais seules 4 d’entre elles (Bitcoin, Ethereum, Bitcoin Cash, Litecoin) y sont éligibles, ce qui est le cas également pour la plupart des sites de e-commerce autorisant ce type de transaction. On constatera parallèlement que les cours de chacune de ces cryptomonnaies se sont envolés au cours des dernières années.

La notion de confiance est également importante dans ce contexte. Des annonces négatives, entre autres, peuvent avoir un effet dévastateur sur le cours d’une cryptomonnaie, comme ce fut le cas lors des allégations de fraude portées par J.P Morgan à l’égard du Bitcoin en 2017. Le PDG de la célèbre banque d’affaires avait alors qualifié cette cryptomonnaie de « fraude », en évoquant la possibilité pour des personnes malhonnêtes de pouvoir les utiliser en contournant le système bancaire, avant d’ajouter que le Bitcoin finirait un jour par « imploser ». A la suite de ces déclarations, la valeur du bitcoin avait chuté de 4 200 dollars à 3 200 dollars en l’espace de 48 heures.

La réglementation en vigueur dans certains pays peut également influer sur le cours de ces monnaies. Des restrictions sur leur usage ou encore des interdictions d’accéder aux cryptomonnaies ont par le passé provoqué des chutes importantes des cours. Ce fut le cas au début de l’année 2018 lorsque la Chine, par le biais de sa banque centrale, avait décidé d’interdire les échanges de cryptomonnaies, ce qui avait conduit à une baisse de 20% du prix de l’Ethereum, entre autres.

Enfin, l’actuelle volatilité de ces cryptomonnaies favorise les intérêts spéculatifs. De nombreux investisseurs attirés par des plus-values confortables peuvent en effet profiter des importants mouvements haussiers et baissiers de ces monnaies. On peut notamment évoquer la bulle spéculative qui s’était formée autour du Bitcoin au cours de l’année 2017, ayant à l’époque propulsé son cours à 20 000 dollars, avant d’exploser au début de l’année 2018 pour revenir à 6 000 dollars. De plus, au regard de l’existence de nombreuses cryptomonnaies, certaines étant peu utilisées, mais aussi peu onéreuses, il advient qu’un investisseur réalisant un achat massif de ce type de monnaie pourra avoir une influence directe sur le cours de ladite monnaie.

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Les cryptomonnaies, quels acteurs pour quelles utilisations ?

Jusqu’il y a peu, la plupart des utilisateurs des cryptomonnaies étaient des particuliers qui les employaient à des fins pratiques (achats en ligne, etc.) ou dans une démarche d’investissement (souvent spéculative). Désormais, le monde des monnaies virtuelles suscite de plus en plus l’intérêt d’investisseurs institutionnels. Les initiatives menées au niveau des États (comme c’est le cas dans l’Union Européenne) afin de fixer un cadre réglementaire permettent un gain de confiance supplémentaire des investisseurs envers cette classe d’actifs. C’est notamment l’achat massif de Bitcoin par ces investisseurs institutionnels ces derniers mois (il peut s’agir de fonds d’investissement, comme ARK Investment Management, mais aussi de compagnies multinationales comme Tesla) qui a conduit à la hausse spectaculaire du cours de cette monnaie virtuelle, la plus représentée d’entre toutes. La proportion de Bitcoin détenue par des institutionnels atteignait d’ailleurs 3% au début de l’année 2021 (ce qui revient à considérer cette part comme « bloquée » étant donné la vocation de ces entités à conserver leurs investissements sur le long terme), le reste étant détenu essentiellement par quatre types de profils : des traders, des mineurs (c’est-à-dire des personnes validant les transactions par le biais de logiciels dédiés), des criminels ou encore des utilisateurs ayant perdu l’accès à leurs identifiants de compte. Cette dernière catégorie a pris de l’ampleur récemment, l’explosion du cours du Bitcoin ayant ravivé l’intérêt de nombreux utilisateurs détenant cet actif depuis plus d’une décennie pour certains. L’accès de ces personnes à leur portefeuille est cependant soumis à un niveau de sécurité important, empêchant pratiquement toute possibilité de pouvoir récupérer leurs identifiants. Ils ne disposent ainsi que de douze tentatives afin de pouvoir entrer le bon mot de passe, qui permet alors d’accéder à une IronKey (disque dur contenant les clés numériques offrant l’accès au portefeuille).

 

Répartition actuelle des détenteurs de Bitcoins (hors investisseurs institutionnels)

 

Diagramme répartition détenteurs cryptomonnaies

 

Au regard de l’offre limitée, due notamment à la difficulté de minage (processus par lequel une transaction va être validée puis ancrée dans la blockchain) de cette cryptomonnaie, comme de beaucoup d’autres, cette appropriation pourrait soutenir une hausse des cours dans les années à venir.

Les géants mondiaux de la gestion de fonds et d’actifs déclarent désormais officiellement vouloir intégrer les cryptomonnaies à leur portefeuille. Par exemple, l’américain Blackrock a annoncé l’ajout de contrats de type « futures » sur le Bitcoin au sein de ses fonds Strategic Income Opportunities et Global Allocation Fund. Parmi les motivations sous-jacentes de ces investissements se distingue la caractéristique de « valeur refuge » qui se voit progressivement attribuée à ces actifs. De nombreux spécialistes s’accordent même à désigner les cryptomonnaies par la dénomination « or numérique ». En effet, au même titre que certaines matières premières telles que l’or, les cryptomonnaies sont utilisées en tant que réserves de valeur par les investisseurs, afin de se protéger contre certaines tendances de l’économie. Tout d’abord, leur indépendance vis-à-vis des institutions classiques ainsi que leur disponibilité limitée les protègent du phénomène d’inflation. Les monnaies fiduciaires peuvent tout à fait être imprimées de façon illimitée selon les politiques menées par les banques centrales (lors d’un rachat de dettes afin de relancer l’économie par exemple), ce qui conduit généralement à une hausse de l’inflation. La plupart des cryptomonnaies en revanche ne peuvent pas être produites à souhait. Elles constituent donc un moyen de couverture lors de périodes inflationnistes (comme c’est le cas actuellement avec un maintien des taux bas depuis le début de la pandémie).

A une échelle plus locale, c’est-à-dire au niveau d’un État (ou d’un groupe d’États utilisant la même devise), des événements susceptibles de déprécier la monnaie locale peuvent conduire à un repli des investisseurs sur les cryptomonnaies. Ce fut le cas récemment de l’entreprise allemande SynBiotic, qui a pris la décision d’acheter du Bitcoin afin de se protéger de la dévaluation de l’euro due a une augmentation importante de la masse monétaire. Plus surprenant encore, des sociétés investissent désormais dans les cryptomonnaies afin de leur accorder une part dans leur trésorerie. On peut citer le cas de l’américain MicroStrategy, qui a récemment annoncé l’émission d’obligations convertibles à hauteur de 690 millions de dollars afin d’augmenter ses réserves en Bitcoin (qui atteint quasiment 40% de la trésorerie de la compagnie). Cette stratégie qui peut paraître risquée a cependant profité à l’entreprise, qui a vu le cours de son action s’envoler de 700% depuis ses premiers achats de Bitcoin en août 2020.

L’un des défauts majeurs, et par conséquent l’un des freins à l’adoption massive de cette classe d’actifs, était la faible liquidité disponible sur le marché des cryptomonnaies. Cependant, de nouveaux acteurs sont apparus pour remédier à cette problématique, qui affecte notamment les investisseurs de plus gros calibre tels que les asset managers ou les trading desks. On peut citer le cas de Woorton, startup française fondée en 2017 par trois anciens traders, qui se présente désormais comme le leader européen de l’asset servicing en matière de cryptomonnaies. En effet, l’entreprise a développé une interface de programmation offrant une liquidité accrue (jusqu’à 100 ordres par seconde), ainsi qu’une plus grande transparence sur les prix d’achat et de vente.

Du côté des banques d’investissement, le scepticisme a toujours été de mise depuis la création des cryptomonnaies. Considérées initialement comme une farce, leur développement continu a finalement commencé à susciter un intérêt de la part de certaines d’entre elles (Deutsche Bank s’est allié au géant de l’informatique IBM en ce sens), bien que celles-ci n’aient pas encore entamé une activité d’investissement sur ces actifs, pointant notamment une régulation de ce marché encore peu étoffée.

 

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Comment choisir judicieusement ses cryptomonnaies ?

A l’heure actuelle, le Bitcoin demeure la cryptomonnaie la plus démocratisée. Cependant de nombreuses autres monnaies virtuelles ont émergé au fil des années (Binance Coin, Ripple, Polkadot, etc…), et environ une dizaine d’entre elles présentent des volumes d’échanges importants. Chacune d’entre elles présente ses avantages et inconvénients (technologie de cryptage utilisée, rapidité des transactions, liquidité, etc.) et doit faire l’objet d’un arbitrage lors d’un achat. Également, tandis que des cryptomonnaies sont fréquemment présentées comme des investissements alternatifs offrant des caractéristiques de valeur refuge à l’égard des marchés classiques, celles-ci sont, à l’instar de l’ensemble des actifs, plus ou moins corrélées entre elles. C’est ce qu’a révélé une étude menée par la plateforme Binance. En effet, de nombreuses cryptomonnaies voient leur cours corrélé à celui du Bitcoin ou de l’Ethereum, mais ce constat ne s’applique pas à certaines d’entre elles. A titre d’exemple, le Bitcoin et le Cosmos ne sont que très faiblement corrélés. Ces disparités en matière de corrélation entre les cryptomonnaies peuvent notamment être exploitées afin de diversifier son portefeuille dans ce type d’actifs, tout en limitant les risques liés à une volatilité importante.

 

Corrélations entre les rendements quotidiens de plusieurs cryptomonnaies au premier trimestre 2020

 

Graphique corrélation rendements cryptomonnaies

 

Les cryptomonnaies constituent d’une manière générale une classe d’actifs qui doit être appréhendée avec un certain recul. Cela requiert d’être suffisamment renseigné, voire d’être formé spécialement en la matière. Les monnaies virtuelles étant encore relativement récentes, peu d’enseignements sont proposés au niveau académique même s’il en existe.

Bien au-delà de la simple formation, certaines professions liées au milieu des monnaies virtuelles commencent à se développer. Si elles étaient jusqu’alors principalement restreintes au domaine de l’informatique et de l’analyse, certaines d’entre elles sont désormais directement liées au domaine de la finance. Le métier de consultant en cryptomonnaies, entre autres, commence à gagner en importance.

 

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Les cryptomonnaies connaissent un succès croissant depuis la création du Bitcoin en 2009. Leur usage s’est à la fois démocratisé et diversifié, permettant aux acheteurs de les employer dans le cadre de transactions usuelles telles que des achats sur des plateformes de e-commerce, mais aussi d’effectuer des investissements financiers. En effet, la volatilité de ces monnaies a attiré les investisseurs spéculatifs dans un premier temps, puis de nouveaux acteurs avec l’arrivée des investisseurs institutionnels et des grandes entreprises souhaitant intégrer les cryptomonnaies au sein de leurs réserves, ce qui a conduit notamment à une hausse record du cours du Bitcoin en ce début d’année 2021. Néanmoins, tout investissement dans des cryptomonnaies nécessite de prendre certaines précautions. Tout d’abord, il convient de se renseigner sur les caractéristiques des différentes monnaies, mais également de se former sur ce type d’actif. Dans ce but, de multiples formations sont apparues ces dernières années, et l’enseignement sur les cryptomonnaies ne saurait tarder à se démocratiser dans le milieu universitaire, au regard de l’engouement actuel pour ces actifs. Enfin, il ne serait pas étonnant de voir éclore, dans un futur proche, des départements spécialement consacrés aux cryptomonnaies au sein des banques d’affaires, sur le même principe que ceux dédiés aux produits de taux ou au marché du forex par exemple, et offrant par la même occasion de nouvelles perspectives en matière d’emploi.

 

Nicolas Liszczynski, étudiant à l’EDHEC Business School et contributeur du blog AlumnEye

 


Photo de Jamie Dimon, CEO de JP Morgan

Les leçons à retenir de 2020 selon Jamie Dimon, CEO de JP Morgan

Le premier trimestre 2021 s’achève et c’est au tour de Jamie Dimon, CEO de JP Morgan Chase & Co, de publier sa lettre aux investisseurs. En ces temps de crise sanitaire, économique et sociale, il est temps de retrouver du sens. Les entreprises ont cherché à savoir ce qu’elles pouvaient faire, comment elles pouvaient aider la société ; non seulement, cette crise leur a permis de se découvrir mais elle les a surtout aidées à anticiper leur futur. Prenant l’exemple de JP Morgan, Jamie Dimon s’appuie sur les bons résultats de la banque américaine pour affirmer que ces derniers ne bénéficient pas qu’à ses investisseurs mais à tous les individus de chaque communauté. Riche d’une approche holistique, sa lettre ne se contente pas de dresser le bilan de l’année 2020 pour le secteur bancaire mais s’attaque à tous les champs d’une société meurtrie par le virus. De fait, la particularité de cette lettre ne repose pas sur ces chiffres mais sur la prise de position politique du CEO de JP Morgan. Tiraillé entre son « cœur démocrate » et son « cerveau républicain », il dresse en relief le portrait d’un fervent défenseur de son industrie.

 

Les clés d’une entreprise à succès

Selon Jamie Dimon, si l’on veut bâtir une rentabilité durable pour ses investisseurs, une entreprise se doit d’adopter une vision long-terme de manière permanente. Afin de faire face aux incertitudes du futur, il faut être au service des individus. Il considère qu’aux États-Unis, le système financier souffre d’une image cupide, l’investisseur est perçu comme un vautour avide de retour sur investissement le plus rapide possible, et ce sans tenir compte des conséquences. C’est tout le contraire des objectifs des grandes banques dont fait partie JP Morgan, offrir une rentabilité certaine à ses investisseurs passe nécessairement par une vision durable de l’économie. D’ailleurs, c’est uniquement de cette manière qu’une entreprise peut obtenir la confiance de ses consommateurs. Alors que la réputation est reine, chaque entrepreneur doit agir moralement et éthiquement s’il veut réussir. Encore plus que toute autre entreprise, les banques sont tenues de respecter les normes et d’être transparentes. Jamie Dimon rappelle que les banques sont parfois contraintes d’aller à l’encontre de l’intérêt économique de ses clients et collaborateurs selon des impératifs éthiques. L’éthique doit constamment primer sur les profits si l’on veut pérenniser l’industrie. JP Morgan s’engage à agir en citoyen modèle, tant au niveau local qu’international. La banque d’investissement propose des programmes philanthropiques aux quatre coins du monde, cette politique représente un effort de 330 millions de dollars par an. JP Morgan ne se contente pas de financer, elle veut avoir un impact sur la société grâce à un engagement au sein des communautés locales. Selon son CEO, les gouvernements sont embourbés dans l’inaction et seules les communautés locales sont à même de bouger les lignes et de changer les choses.

Pour ce faire, un bon management est indispensable. Jamie Dimon le définit par une discipline et une rigueur sans faille. Un bon leader se doit de se concentrer sur les faits, d’analyser et de ne négliger aucun détail. Durant ce processus, il est essentiel de réaliser que l’échec n’est pas un problème, il faut le normaliser et l’accepter. Il ne faut pas se contenter d’interpréter des chiffres donnés, il faut remonter à la source de l’information et se concentrer sur la donnée brute. Les chiffres calculés sont souvent le reflet d’une interprétation, tandis que la donnée brute est impartiale. Ensuite, il convient de comprendre quand l’analyse est nécessaire et quand elle ne l’est pas. En effet, on tend habituellement à multiplier les analyses sans que cela soit forcément nécessaire. Il en résulte une complexification inutile qui empêche parfois d’identifier les réelles tendances du marché. En revanche, lorsque l’heure est à l’analyse, il faut prendre en compte tous les facteurs et n’en négliger aucun. Pour être efficace, l’analyse se doit d’être exhaustive. Enfin, il ne faut jamais succomber à la facilité, vouloir trop simplifier les choses est souvent la source d’une interprétation erronée. Afin de mener à bien ces missions, il faut garder en tête les valeurs indispensables qui doivent définir tout bon leader : discipline, détermination, exigence, sang-froid, ouverture d’esprit, morale, loyauté, et humilité.

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L’industrie bancaire cernée par la concurrence, entre menaces et résilience

Selon Jamie Dimon, les banques font face à une concurrence toujours plus féroce. Les Fintechs et les Big Tech de la Silicon Valley se sont bâties une place dans le système financier mondial, réduisant ainsi le rôle joué par les banques dans celui-ci. Cependant, il ne critique pas cette situation. Ouvert à la compétition, il considère que c’est le signe d’une économie saine et performante.

 

Tableau Secteur Financier : Industrie

Sur ce tableau, on observe la relative baisse de l’importance des banques américaines et européennes dans le secteur financier. Et pendant que leur poids décline, celui des GAFA et des Fintech est en pleine croissance. L’essor du cloud, de l’intelligence artificielle et des plateformes digitales expliquent ce rapide succès. Néanmoins, le CEO de JP Morgan ne s’en inquiète pas. Arguant que les banques sont plus sûres et moins coûteuses, il ne se fait pas de souci pour leur avenir.

 

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Tableau Normes à respecter banques et fintech

 

Bien que la compétition ne cesse de croître, le CEO de JP Morgan garantit que sa banque est en bonne posture pour en sortir vainqueur. Certes, les innovations technologiques sont actuellement en train de disrupter le marché. Mais les Big Tech voient leur futur s’assombrir à mesure que la régulation s’intensifie. En revanche, d’autres menaces planent sur les grandes banques. Cybersécurité, Brexit, normes comptables ou encore l’abandon du projet Haven – l’ambitieux projet commun dans la santé de Jeff Bezos, Warren Buffett et Jamie Dimon – sont autant de dangers pour l’industrie bancaire.

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La géopolitique de la COVID-19 selon Jamie Dimon

Impossible de faire le bilan de l’année 2020 sans mentionner la crise sanitaire liée à la COVID-19. Jamie Dimon estime que le gouvernement américain a répondu rapidement à la pandémie, et bonne nouvelle : les banques ont fait partie de la solution. La Fed a directement soutenu les marchés financiers et ainsi évité une panique générale. Quant au Congrès, le CARES Act et ses 2.2 billions de dollars ont permis de maintenir l’économie à flot. Cependant, le système de régulation doit être repensé. La loi Dodd-Frank a fonctionné ; parmi ses objectifs, la qualité des capitaux et la meilleure gouvernance ont permis de créer une système bancaire bien plus efficace, que l’on a pu voir à l’œuvre durant la crise. Mais cela ne suffit pas, dix ans après la crise financière de 2008, force est de constater que les accords de Bâle III doivent être réformés au niveau international. Enfin, telle une lueur d’espoir dans la pénombre, la COVID-19 a permis d’observer une augmentation des capacités de travail grâce au télétravail, un système prometteur mais non dépourvu de faiblesses.

Jamie Dimon termine sa lettre par un pamphlet contre une Amérique en déclin, une Amérique qui s’est enorgueillie durant les deux décennies du XXIe siècle et voit sa place de leader mondial aujourd’hui menacée. Nombreux sont les problèmes, nombreuses sont les potentielles raisons de ce déclin mais peu sont les véritables réponses à cette situation. Trop de débats sont binaires et simplifient à l’excès les causes de la remise en question du modèle américain. Selon Jamie Dimon, les Américains ont échoué à respecter l’adage de John F. Kennedy : « Ask not what your country can do for you – ask what you can do for you country.”. Depuis des années, les Américains se sont montrés égoïstes, ne cherchant que leur profit personnel, et le constat est le même pour les institutions et les grandes entreprises. Il critique également le système bipartisan en vigueur aux États-Unis, selon lui le problème et la solution ne sont ni Républicains, ni Démocrates. La lutte des deux partis empêche la communication et ne laisse entrevoir aucune résolution. Si les Démocrates gagneraient à reconnaître que les craintes républicaines sur le gaspillage d’argent public dans de vastes programmes sont légitimes ; les Républicains, quant à eux, gagneraient à reconnaître que le gouvernement a le devoir de créer un environnement économique favorable à la prospérité et à la réussite de chacun. Selon Dimon, il ne sera pas simple de résoudre les problèmes des États-Unis mais un plan Marshall pluriannuel bien construit et défini est en mesure d’y parvenir. Le système éducationnel, le salaire minimum, l’accès à l’emploi, la sécurité sociale, l’accès à la santé, la lutte contre les inégalités, la réforme fiscale, la construction d’infrastructures de qualité sont autant d’impératifs qui doivent être les piliers de la stratégie de développement américaine. Enfin, si les États-Unis parviennent à rectifier le tir, ils n’ont rien à craindre d’une Chine qui, certes, a le mérite d’avoir bâti une économie solide mais reste extrêmement vulnérable, compte tenu des faiblesses structurelles inhérentes au pays.

 

 

Encore une fois, 2020 aura fait couler beaucoup d’encre. Récession économique, crise sanitaire, problèmes sociaux, etc. : nombreux sont les symptômes d’une société profondément touchée par la COVID-19. Jamie Dimon a néanmoins cherché à trouver les mots pour panser les plaies d’une société qui ne se remet pas du virus. Un message plein de force et d’espoir exhorte les individus de tous horizons, en particulier les Américains, à ne pas baisser les bras et à maintenir le cap vers une reprise durable. Le CEO de JP Morgan rassure et appelle à une refonte de nos modes de pensée, d’une vision court-terme, à une vision long-terme.

 

Retrouvez la lettre complète sur le site internet de JP Morgan Chase & Co.

 

Sam M’TAR, étudiant à Grenoble École de Management et responsable éditorial du blog AlumnEye


Moissonneuse dans un champ, prise de vue aérienne

La spéculation sur les matières premières, une menace pour la sécurité alimentaire dans le monde ?

On estime à près de 2 milliards les personnes consacrant au moins 50% de leur revenu pour s’alimenter dans le monde. A la suite de la crise économique de 2008, le nombre total de personnes souffrant d’insécurité alimentaire dans le monde est monté à un milliard, un chiffre sans précédent. L’Organisation des Nations Unies pour l’alimentation et l’agriculture (FAO) reconnait l’état d’insécurité alimentaire lorsqu’une personne est dans l’incapacité de consommer de la nourriture en quantité suffisante, menacant sa vie ou ses moyens d’existence de manière immédiate.

 

La crise de 2008 a mis fin à des années de baisses continuelles des prix des produits agricoles, amenées majoritairement grâce aux nouveaux modes de production et aux gains de productivité. Le début des années 2000 est caractérisé par une dérégulation financière générale et une libéralisation des marchés à terme des matières premières aux Etats-Unis puis en Europe. Se développent alors de nouveaux types de spéculation sur les produits agricoles, entraînant une plus grande volatilité des prix. Selon la définition classique de l’économiste Nicolas Kaldor, la spéculation est « l’achat (ou la vente) de marchandises en vue d’une revente (ou d’un rachat) à une date ultérieure, là où le mobile d’une telle action est l’anticipation d’un changement de prix en vigueur, et non pas un avantage résultant de leur emploi, ou une transformation ou un transfert d’un marché à l’autre ».

 

Il s’agit de comprendre comment les nouveaux produits financiers peuvent être une menace pour la stabilité des prix des produits agricoles et ainsi pour la sécurité alimentaire dans le monde, bien qu’ils ne soient pas les seuls mis en cause par les experts dans l’apparition de crises. Depuis les années 2000, un certain nombre de régulations financières concernant la spéculation sur les matières agricoles a vu le jour afin de la limiter, la contrôler ou même l’interdire. Ainsi, il conviendra d’étudier les mesures possibles pour pallier les effets de ces crises, voire les éviter.

 

Une spéculation favorisée par l’émergence de nouveaux produits

La spéculation sur les matières premières existe depuis des siècles. En effet, le caractère instable de la production agricole entraîne des variations de cours fréquents et amène ainsi à des comportements spéculatifs. La spéculation sur le cours des produits agricoles peut prendre plusieurs formes : une qui repose sur les tendances du marché et une sur la dynamique du marché. La spéculation reposant sur les tendances du marché existe depuis plusieurs siècles, les investisseurs évaluent les futures variations de l’offre et de la demande pour une denrée et parient ainsi sur l’évolution de son cours. C’est ce qu’il s’est produit notamment lors de la « crise de la tulipe » au XVIIème siècle lorsque les bulbes de tulipe, produit de luxe autrefois très demandé, atteignaient des prix records attirant les spéculateurs sur le marché. En février 1637, un bulbe de tulipe pouvait se négocier pour un montant égal à dix fois le salaire annuel d’un artisan spécialisé, soit plusieurs centaines de florins. D’après l’International Institute of Social History, un florin de 1635 équivaut à environ 10,30€ de 2002. Cependant, les prix des contrats ont fini par s’effondrer et les bulbes ne valaient plus qu’un centième de leur prix d’une semaine auparavant. Nombreux sont les investisseurs qui ont perdu des fortunes. La spéculation qui joue sur les dynamiques du marché est plus récente, elle repose sur des « comportements de troupeau » : les investissements sont massifs en période de prix élevés, donnant lieu à la formation de bulles spéculatives, et les titres sont vendus lorsque les prix baissent, ce qui conduit à des crises. La bulle Internet de 2000-2001 témoigne de ce phénomène, lorsque l’engouement des investisseurs autour de l’essor d’internet a valu à des sociétés d’informatique et de télécommunications d’être valorisées en milliards de dollars. La bulle finit par éclater quand les investisseurs se sont rendu compte que les prix des actions étaient déconnectés du réel et ont commencé à vendre en masse.

 

Depuis les années 1980, la finance connait une dérégulation sur les marchés américains et européens. Dans ce contexte se développent les produits à terme sur les matières agricoles, exposant les producteurs aux volatilités des marchés globaux. Ce sont particulièrement les Hedge funds, les fonds de pension, les fonds souverains et certaines banques qui en font usage. Ces acteurs n’ont pas de lien direct avec le secteur agroalimentaire, ils voient simplement dans les matières agricoles des actifs sûrs dans lesquels placer leur argent. Alors que certains marchés tels que celui des actions s’affaiblissent traditionnellement en cas de crise, les investisseurs pensent que les marchés des produits agricoles ne s’assècheraient jamais. Ils investissent particulièrement dans des Futures et des Forwards, produits dérivés formant un engagement entre deux parties pour exécuter une opération à un certain prix à un moment ultérieur précis. Alors que les spéculateurs historiques font monter les cours de produits en les stockant, les nouveaux spéculateurs n’ont pas besoin de stocker de vrais produits, mais des contrats à terme. Le blé fictif détermine désormais le prix du vrai blé.

Par ailleurs, la spéculation sur les dynamiques de marché est le terrain de jeu favori des fonds indexés sur les matières premières. Ce sont des fonds de placement qui reposent sur les rendements de paniers de valeurs à terme de produits agricoles et de matières premières. Le plus connu est le S&P GSCI (autrefois Goldman Sachs Commodities Index) mais on peut également citer le Dow Jones-AIG Index et le Rogers International Commodities Index. Les banquiers de Goldman Sachs ont eu l’idée en 1991 de concevoir un nouveau produit dérivé financier composé de 24 matières premières telles que les métaux, l’énergie, le café, le soja ou encore le blé. La valeur de l’indice se mesure par rapport au cours actuel des contrats à terme du marché des produits alimentaires. Le S&P GSCI est un produit dérivé long-only, c’est-à-dire conçu uniquement pour acheter des matières premières. Les investisseurs ont l’impression d’investir dans les matières premières comme dans des titres traditionnels. Les contrats sont constamment renouvelés, et ce pour éviter la réception de la marchandise. Ce système est très lucratif pour les banques et notamment lors de la crise financière de 2008 lorsque les investisseurs ont perdu confiance dans le dollar, l’euro ou la livre sterling et ont vu dans les matières agricoles des placements sûrs. Comme l’illustre le graphique ci-dessous, entre 2003 et 2008, le volume des opérations des fonds indiciels est allé jusqu’à augmenter de 1900%, atteignant 300 milliards de dollars américains au plus fort de 2008..

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Les placements dans les fonds indiciels et les prix des matières premières (1994-2008)

Graphique Index spéculation matières premières
Source : FOODWATCH, « Les spéculateurs de la faim. Comment Goldman Sachs & Co spéculent sur les denrées alimentaires au détriment des plus pauvres », Rapport de FoodWatch, Berlin, 2011, p.43.

 

De la spéculation aux crises alimentaires

Le XXIème siècle a connu plusieurs crises alimentaires dont une majeure entre 2006 et 2008. Les prix agricoles ont augmenté considérablement entre ces deux années jusqu’à déstabiliser l’approvisionnement des pays pauvres et causer des famines. Cette hausse des prix a provoqué un défaut d’approvisionnement et par conséquent des émeutes de la faim dans les villes d’une quarantaine d’Etats au printemps 2008, notamment au Burkina Faso, au Cameroun, en Côte d’Ivoire, en Egypte, en Ethiopie, en Haïti, en Indonésie, à Madagascar et au Sénégal. D’après la Banque mondiale, la hausse des prix du blé atteignait 181% à l’échelle mondiale en février 2008 sur les 36 mois précédents, et la hausse mondiale des prix alimentaires 83% sur la même période. Selon certains experts, la crise s’explique essentiellement par les changements émanant de l’offre et de la demande, tels que les nouveaux comportements alimentaires des pays émergents, l’urbanisation ou encore les conséquences du réchauffement climatique. Pour d’autres, de nouvelles techniques financières basées sur le commerce des produits agricoles sont largement responsables de la flambée des prix de ces produits.

En achetant des produits à terme en grande quantité sans la moindre intention de posséder la matière première en question, les investisseurs augmentent artificiellement la demande et, par conséquent, font grimper les prix. Par mimétisme, les spéculateurs achètent en voyant la montée des prix. L’effet boule de neige implique une croissance des prix complètement déconnectée de la sphère réelle, déliée de la relation entre l’offre et la demande. Ce processus entraine la formation de bulles spéculatives. De plus, les fonds indiciels par leur lien avec le secteur agricole influencent les prix des denrées alimentaires, non pas en se basant sur les tendances du marché mais par la dynamique du renouvellement perpétuel des contrats à terme. La seule possibilité d’effectuer des positions longues (être en position d’acheteur) pour les spéculateurs avec des produits dérivés comme le S&P GSCI entraine l’augmentation perpétuelle des prix. Les marchés des matières premières agricoles sont donc investis de spéculateurs purement financiers, à la recherche d’un profit sans intérêt pour le bien échangé. Jean Ziegler, ancien rapporteur spécial auprès de l’Organisation des Nations unies (ONU) sur la question du droit à l’alimentation dans le monde, stipule que moins de 2% de ces dits contrats à terme se concluent par une livraison effective de la marchandise.

En 2008, la montée des cours des produits primaires alimentaires et du pétrole a entrainé une crise alimentaire dans le monde entier. Cette crise s’est particulièrement accentuée chez les populations les plus pauvres qui consacrent la majorité de leurs revenues à l’alimentation. Comme le montre le graphique ci-dessous, entre 2006 et 2008, l’indice des prix des produits alimentaires de la FAO a enregistré une hausse de 71 % des prix des produits les plus essentiels.

 

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Indice des prix de la FAO, des cours du pétrole, du riz, du blé et du maïs (100=janvier 2007)

Graphique Indice FAO spéculation matières premières

 

Selon Morgan Stanley, les contrats à terme sur les cours du maïs étaient de 500 000 en 2003. Leur nombre s’établit à près de 2,5 millions en 2008.

Une crise survient lorsque les investisseurs se rendent compte que les prix atteignent des niveaux trop élevés ou qu’ils ont besoin de liquidités. Les spéculateurs cherchent alors à vendre en même temps par l’effet de mimétisme et les prix chutent brutalement, c’est l’éclatement de la bulle.

 

Une régulation impossible ?

Après la crise de 2008, certains experts ont reconnu l’urgence de réguler les marchés des produits agricoles. La spéculation sur les dynamiques des marchés doit selon eux être limitée voire interdite, dans le but d’éviter une nouvelle flambée des prix. Des pays comme l’Inde ou la Corée du Sud ont trouvé une solution dans l’instauration de taxes sur les transactions afin d’imposer une certaine limite aux comportements spéculatifs. La mise en place de taxes permettrait de réduire la volatilité des cours, mais son application demeure incertaine dans la plupart des pays pour cause de fortes réticences politiques et commerciales. Ce problème se pose depuis que les taxes sur les activités financières ont été évoquées en 1972 dans l’ouvrage de James Tobin A proposal for international monetary reform avec la Taxe Tobin, taxe sur les taux de changes, qui n’a jamais pu être mise en place pour ces raisons.

Ce sont les Etats-Unis sous Obama qui s’imposent comme les pionniers d’une nouvelle régulation du système financier. En 2010, la loi Dodd-Frank impose à la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) des limites sur le nombre de produits agricoles différents que peut détenir un opérateur donné, et définit des restrictions sur des contrats au comptant et à terme relatifs à l’énergie. La loi veut aussi que la CFTC impose des volumes limites sur les positions dans certains contrats ayant comme sous-jacent le même produit, qui peuvent être détenus par une seule personne ou entité, notamment une classe d’opérateurs, chaque mois.

LA4Lire aussi : Biotechnologies : un investissement spéculatif à surveiller de près

 

L’Europe connait plus de difficultés à encadrer les marchés, il n’existe actuellement aucune réglementation pour encadrer les marchés des produits agricoles. Mais les Banques sont tout de même soumises à une forte pression de la part des Organisations non gouvernementales (ONG) au sujet de la spéculation alimentaire. En France par exemple, à la suite d’une campagne menée par Oxfam International, une confédération de 20 organisations caritatives indépendantes à travers le monde, BNP Paribas qui était l’une des banques les plus concernées par la spéculation alimentaire a suspendu un fonds agricole de 214 millions de dollars. Par ailleurs, le Crédit Agricole a fermé trois fonds qui permettaient aux clients de spéculer sur les matières premières agricoles. De plus, le Commissaire au marché intérieur et aux services de l’Union européenne, Michel Barnier, avait soumis un contrôle sur les produits dérivés négociés de gré à gré le 15 septembre 2010. Les acteurs non financiers sont soumis aux mêmes règles que les acteurs financiers s’ils dépassent certains seuils. Un seuil d’information permet aux autorités de référencer certaines positions négociées de gré à gré, et un seuil, s’il est dépassé, soumet l’acteur non financier à une obligation de compensation.

 

Les variations des cours des denrées alimentaires reflètent de moins en moins les évolutions de l’offre et de la demande mais davantage la spéculation sur les dynamiques de marché. La déréglementation des marchés financiers apparue à la fin du XXème siècle a laissé place à des produits à terme sur les matières premières agricoles qui permettent aux investisseurs de faire des profits sans porter aucun intérêt aux marchandises. La crise alimentaire mondiale qui eut lieu en 2008 a fait réfléchir sur le lien entre la spéculation et la flambée des prix des matières agricoles. Dans un but de rendre les comportements boursiers plus éthiques et afin de limiter l’apparition de bulles spéculatives pouvant avoir des effets dévastateurs réels sur les populations, Etats et ONG se mobilisent peu à peu pour encadrer et limiter la spéculation purement financière sur les marchés des produits agricoles. Les mesures prises pour réguler les marchés financiers ont parfois du mal à être appliquées. Par exemple, la loi Dodd-Frank s’est heurtée à des lobbys comprenant des représentants des fonds d’investissement actifs dans les matières agricoles qui ont tout simplement coupé les fonds nécessaires à la CFTC pour appliquer les règlements édictés par la loi, rendant de surcroit impossible leur application. Selon l’ONU, une régulation est certes souhaitable, mais « toute intervention devra être prudente et se garder d’imposer des limites strictes ou une interdiction formelle sur ces transactions ».

La crise de la Covid-19 a entraîné un repli de 19% de la moyenne des prix d’une quarantaine de matières premières stratégiques, selon les données de l’Institut Cyclope. Pour 2021, ce dernier anticipe un rebond de même ampleur. La hausse des prix attendue, déjà commencée les premiers mois de 2021 en particulier pour les grains, les minerais et les métaux, est en grande partie liée à la reprise économique de la Chine qui est devenue le premier importateur mondial de produits agricoles en 2020. A titre d’exemple, le pétrole flirte avec la barre des 70 dollars le baril, soit trois fois son prix d’il y a un an, et le riz, le sucre ou l’huile de palme se hissent à des cours qui n’avaient pas été atteints depuis 2013.

 

Emma Pradissitto, étudiante à l’EDHEC Business School et contributrice du blog AlumnEye


Logo de la BERD sur fond de carte ancienne de l'Europe

Le rôle d’une Banque de Développement : l'exemple de la BERD

Logo Banque Européenne pour la Reconstruction et le DéveloppementLa Banque Européenne pour la Reconstruction et le Développement est une institution financière internationale détenue par 69 pays ainsi que par l’Union Européenne (UE) et la Banque Européenne d’Investissement (BEI). Sa mission principale est de promouvoir une transition vers l’économie de marché dans les pays d’Europe centrale et orientale en réalisant des financements de projets, principalement dans le secteur privé. La BERD se distingue de la BEI qui a pour but d’emprunter sur les marchés financiers pour financer des projets au sein de l’UE et de la Banque de développement du Conseil de l’Europe (CEB) qui cherche à promouvoir la cohésion sociale en Europe. Ainsi, elle constitue une institution financière majeure avec des enjeux souvent méconnus.

 

Une institution post-guerre froide au service de l’économie

Photo chute du mur de BerlinCréée en 1990 à l’initiative de François Mitterrand, peu après l’effondrement du communisme, la BERD se concentre sur le secteur privé afin de favoriser la transition vers une économie de marché ouverte dans les pays de l’ex-URSS. La finalité était d’aider à la privatisation du bloc soviétique afin de participer à son développement. Elle a donc été un acteur majeur dans de nombreux dossiers tels que la réforme des systèmes bancaires, la libéralisation des prix ou encore la sécurisation du site de Tchernobyl en Ukraine.

Pour favoriser une économie de marché ouverte, la BERD mobilise les capitaux des secteurs privés et publics pour renforcer les marchés locaux. Grâce à ceux-ci, l’institution financière a étendu ses opérations dans plus de 40 pays, principalement en Europe centrale et en Asie centrale.  Elle a notamment contribué à la stabilité financière de ces régions après la crise des « subprime » de 2008.

Depuis 2017, la banque se concentre davantage sur le passage à une économie de marché fonctionnelle dans les pays d’Europe centrale et orientale. L’économie de fonctionnalité optimise l’usage des biens et services pour « créer une valeur d’usage la plus élevée possible pendant le plus longtemps possible, tout en consommant le moins de ressources matérielles et d’énergie possible » (Stahel, 2006).  Ainsi, la BERD a placé au cœur de ses investissements les notions de sauvegarde de l’environnement et d’énergie durable afin de favoriser une économie verte.

En novembre 2020, l’ancienne directrice générale du Trésor français Odile Renaud-Basso a pris la tête de l’institution pour une durée de quatre ans. L’ancienne énarque, passée par Science Po, devient ainsi la première femme à occuper ce poste.

LA4Lire aussi : Zoom sur : Mario Draghi, président de la Banque Centrale Européenne (BCE)

 

  • Les prêts

L’un des objectifs de la BERD est de « mobiliser […] des capitaux nationaux et étrangers » dans ses pays d’opérations. Sa forte présence locale lui permet de financer les projets en devise locale et de développer des marchés financiers locaux.

Les prêts comportent plusieurs caractéristiques dont un montant minimal de 5 millions d’euros, un taux fixe ou flottant, des prêts privilégiés, subordonnés, mezzanines ou convertibles, échéances courtes ou longues d’une durée de 1 à 15 ans. Les prêts bénéficient de conditions compétitives fondées sur les taux du marché, notamment l’EURIBOR.

La BERD possède 28,9 milliards d’euros d’actifs d’exploitation répartis dans divers secteurs tels que l’énergie, les banques, les infrastructures, le manufacturier et l’agro-industrie.

 

Graphique actifs d'exploitation par secteur au 30 juin 2018

 

19% des investissements correspondent à des titres de participation, 26% à des prêts pour les Etats ou le secteur public et 56% à des prêts pour le secteur privé.

Pour les projets du secteur privé, la BERD est prête à apporter, sous forme de prêts ou de prises de participation, un montant pouvant atteindre 35% des besoins en capital à long terme d’un projet ou d’une entreprise donnée. Le coût du crédit reflète principalement le risque-pays et les risques commerciaux.

L’institution est un émetteur de qualité qui possède l’un des meilleurs profils de crédit parmi les institutions supranationales avec un credit rating AAA.

 

Tableau comparaison des banques multilatérales de développement

 

  • Les investissements par action

Dans l’objectif de développer les entreprises locales, la BERD investit en action dans les bourses européennes telles que les bourses de Varsovie et de Bucarest. Récemment, elle a par exemple investi 67.5 millions d’euros dans Ignitis, une entreprise contrôlée par l’État lituanien et spécialisée dans le secteur de l’énergie.

De plus, l’institution européenne investit des montants allant de 2 millions à 100 millions d’euros dans les fonds propres de projets du secteur privé. Elle attend de ses investissements en capital un rendement au taux du marché.

Enfin, la BERD investit également dans des fonds d’investissement privés (EMF – Capital Partners, Meridiam, Da Vinci Capital Management ect…) qui investissent à leur tour dans des entreprises de taille moyenne ayant besoin de développer leurs activités. Les fonds d’investissement sont axés sur une région, un pays ou un secteur industriel spécifique. Ils ont une présence locale et sont gérés par des professionnels du capital-investissement. Leurs principaux critères d’investissement sont conformes à la politique d’investissement globale de la BERD.

Etant donné que cette dernière dispose de ressources limitées en capital, elle ne prend pas de participations à long terme ni de participations de contrôle. En outre, elle n’assume pas la responsabilité directe de la gestion de la société de projet.

Afin de donner aux entrepreneurs et aux petites entreprises un meilleur accès au financement, la BERD soutient également les intermédiaires financiers tels que les banques commerciales locales et les banques pour les microentreprises.

 

  • Policy dialogue 

A côté des deux activités précédentes, une activité de conseil s’est développée pour aider les pays à créer un cadre juridique qui permette le développement économique en respectant certaines normes. La BERD utilise le policy dialogue pour aider à la mise en place de politiques qui favorisent la création d’un environnement propice aux projets d’investissement durable. Le dialogue politique lui permet ainsi de s’attaquer aux obstacles commerciaux et réglementaires à n’importe quel niveau de gouvernement (national, régional et local).

Les principaux pays dans lesquels la BERD mène un dialogue politique sont l’Ukraine (efficacité énergétique), le Kazakhstan (politique en matière d’énergies renouvelables et gestion des déchets urbains), les Balkans occidentaux (énergies renouvelables, efficacité énergétique des bâtiments) et la Turquie (gestion des déchets urbains). Ainsi, l’un de ses principaux objectifs est d’améliorer l’efficacité énergétique.

Le dialogue politique a permis d’obtenir des résultats concrets qui ont su faire la différence pour les investisseurs et les habitants de ces pays. L’Ukraine a par exemple utilisé le soutien de la BERD pour élaborer une législation sur les énergies renouvelables qui a permis de financer des projets, à hauteur de 5 millions d’euros. Le Kirghizistan, avec le soutien de la BERD, a adopté des règlements de construction basés sur les normes de l’UE et plusieurs pays des Balkans occidentaux ont entériné des mesures réglementaires sur les énergies renouvelables telles que l’adoption de lois sur l’efficacité énergétique dans les bâtiments du Kosovo et de l’Albanie.

 

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Quelques exemples de projets soutenus par la BERD

  • Investir dans les infrastructures pour lutter contre la corruption, l’exemple de l’Ukraine

 

Photo d'un pont en construction en UkraineLa lutte contre la corruption est un pilier central du travail des organisations internationales en Ukraine, combinant un engagement politique de haut niveau et une assistance technique ciblée avec la promotion des plus hautes normes d’éthique et d’intégrité.

 

 

Avec un double objectif d’améliorer les infrastructures routières et de lutter contre la corruption, la BERD a récemment accordé un prêt de 450 millions d’euros à l’agence routière nationale Ukravtodor. Ce projet revête une importance stratégique pour la connectivité nationale et internationale de l’Ukraine, en particulier avec l’Union européenne. Dans le cadre de ce projet, le gouvernement ukrainien s’engage à améliorer le système de passation de marchés d’Ukravtodor et de renforcer ses contrôles internes, ses politiques et ses procédures pour prévenir la corruption.

Matteo Patrone, directeur général de la BERD pour l’Europe orientale et le Caucase, insiste sur la nécessité d’investir dans des infrastructures résistantes et sûres qui permettront de soutenir la croissance et le secteur privé après la pandémie. Cette coopération entre l’Ukraine et la BERD vise à renforcer un programme plus large de lutte contre la corruption et de bonne gouvernance. La lutte contre la corruption en Ukraine est essentielle à la fois pour obtenir la confiance du public dans les institutions de l’État et pour parvenir à une croissance économique plus forte et durable.

La BERD est le plus grand investisseur institutionnel en Ukraine. À ce jour, elle a pris un engagement cumulé de près de 14,5 milliards d’euros dans le cadre de 486 projets dans le pays.

 

  • Promouvoir l’énergie verte en Ouzbékistan

La Banque Européenne pour la Reconstruction et le Développement finance actuellement une centrale solaire photovoltaïque de 100 MW dans la région de Navoï en Ouzbékistan, l’un des deux premiers projets d’énergie renouvelable à capitaux privés dans le pays.

La BERD vient d’accorder un equity bridge loan de 60 millions de dollars à Nur Navoi Solar Holding pour la construction et l’exploitation de la centrale. Le prêt permettra aux investisseurs du projet, Masdar, d’emprunter le montant des fonds propres investi dans ledit projet.

Cette structure financière sera complétée par une enveloppe financière de 60 millions de dollars, mise en place par la Société financière internationale (SFI) et la Banque asiatique de développement (BAD). La Banque mondiale fournira une garantie de paiement de 5 millions de dollars au gouvernement de l’Ouzbékistan pour soutenir les obligations de paiement dans le cadre du projet.

L’Ouzbékistan vise à développer une capacité de production d’énergie solaire et éolienne de 8 GW d’ici 2030. En finançant le projet Nur Navoi, la BERD soutient également le remplacement des infrastructures vieillissantes du secteur énergétique ouzbek et la mise en place d’un cadre réglementaire efficace. Une fois achevée, la centrale contribuera à la réduction annuelle de 156 000 tonnes d’émissions de CO2.

À ce jour, la BERD a investi 1,8 milliard d’euros dans l’économie de l’Ouzbékistan par le biais de 79 projets.

 

  • La transition écologique Moldave

Les citoyens de Moldavie vont bénéficier de nouvelles technologies vertes grâce à un prêt de 5 millions d’euros accordé par la BERD. Celui-ci est le premier accordé dans le cadre du GEFF (Green Economy Financing Facilities) en Moldavie et devrait faciliter la transition du pays vers une économie plus durable, à faible émission de carbone et résistante au climat.

Le prêt sera rétrocédé à des particuliers, des petites et moyennes entreprises (PME) et des sociétés pour des investissements dans des technologies et des services d’atténuation et d’adaptation au changement climatique. Cela devrait aider la Moldavie à réduire sa consommation annuelle d’énergie de 108 800 GJ par an, soit l’équivalent de la consommation annuelle d’énergie de plus de 6 000 ménages moldaves. La BERD soutiendra également des activités visant à renforcer l’égalité des chances entre les femmes et les hommes en matière d’accès au financement des technologies vertes.

La MAIB est la plus grande banque de Moldavie et un partenaire de longue date de la BERD. Durant la crise de la COVID-19, la BERD et l’Union européenne ont accordé un prêt de 17,5 millions d’euros à la MAIB pour aider les entreprises à investir dans des équipements et des technologies de production modernes afin de répondre aux normes de l’UE en termes de qualité des produits, de mesures de santé et de sécurité et de préservation de l’environnement.

À ce jour, la BERD a investi environ 1,4 milliard d’euros dans plus de 135 projets dans le pays pour soutenir les entreprises privées et pour construire une économie plus verte et plus durable.

LA4Lire aussi : L’Europe centrale, une région porteuse d’opportunités pour les investisseurs

 

Une institution qui s’adapte et soutient l’économie en période de crise

La BERD a mis en place des politiques spécifiques afin de lutter contre les effets économiques de la pandémie de COVID-19 et de continuer à promouvoir la résistance aux chocs externes.

Tout d’abord, elle a développé un « paquet de solidarité » de 4 milliards d’euros pour proposer des solutions de financement qui permettent de faire face aux besoins de liquidité et pour soutenir les PME. Les dernières activités de celle-ci incluent :

– un prêt d’un montant maximum de 20 millions d’euros à la Banca Intesa Beograd pour soutenir les entreprises et les villes de Serbie ;

– un financement de 300 millions d’euros pour soutenir les services d’infrastructures vitaux au Maroc ;

– une contribution au renforcement de l’économie palestinienne avec un prêt de 10 millions de dollars à la Banque nationale (TNB), l’une des plus grandes banques locales de Cisjordanie et de Gaza.

De plus, la BERD a intensifié son activité de conseil aux entreprises et aux pouvoirs publics. Par exemple, elle a accompagné un fournisseur de contenus éducatifs en Ouzbékistan, Istiqbol Zamon Bolalari (« Enfants de demain »), dans la création de plateformes digitales pour favoriser les interactions entre les professeurs et les étudiants et ainsi poursuivre les cours pendant les différents confinements.

Enfin, elle a poursuivi son activité de syndication de prêts qui lui permet de mobiliser davantage de fonds grâce à des capitaux externes apportés par des co-financeurs. Cela permet une réduction du coût de financement pour les pays. Par exemple, un prêt syndiqué de 55 millions de dollars devrait permettre à l’exploitant d’une usine biélorusse de concassage de graines de construire une chaufferie biomasse afin de réduire les émissions de gaz à effet de serre.

 

Ainsi, la crise de la COVID-19 a de nouveau prouvé le rôle indispensable de la BERD dans le soutien aux pays en difficulté économique et financière. La pandémie mondiale a montré que cette institution financière possède un champ d’action qui s’étend bien au-delà de la simple transition des pays vers une économie de marché. Il sera donc intéressant d’observer l’évolution du rôle et des pouvoirs de celle-ci dans les prochaines années.

 

        Clément Berthillet & Augustin Grouselle, étudiants à l’Université Paris-Dauphine et contributeurs du blog AlumnEye


Personne à dos de chameau dans le désert

Dette africaine à l’heure de la COVID-19 : l’annulation comme seule solution ?

Les pays membres du G20 ont annoncé la mise en place, à la date du 13 novembre 2020, d’un cadre commun permettant une restructuration de la dette africaine, à la suite de l’insuffisance du moratoire sur celle-ci en avril 2020. Cette démarche sollicitera pour la première fois des créanciers publics et privés ainsi que certains pays non-membres du Club de Paris, comme la Chine. Cette initiative reste tout de même jugée insatisfaisante par certains militants et ONG qui estiment que les mesures annoncées ne suffisent pas pour pallier l’impact de la crise de la COVID-19.

 

Une initiative qui supplée le moratoire d’avril 2020

La crise imputée à la COVID-19 a accru la fragilisation des économies africaines. À la suite d’une croissance de 2,4% en 2019, la récession sur le continent devrait se chiffrer en moyenne à 2% voire 5%. La nécessité pour les pays du G20 de se pencher sur la dette des pays africains apparaît donc comme vitale. Cette volonté de restructuration de la dette africaine succède à la mise en place, en avril 2020, d’un moratoire sur le paiement de la dette de six mois – prolongé en octobre 2020, jusqu’en juin 2021 – permettant de faire face au défaut de paiement des pays les plus pauvres (Sierra Leone, Guinée-Bissau, Éthiopie, Libéria…) qui n’a de cesse de s’accroître à la suite des difficultés rencontrées avec la crise actuelle.

 

Personne en tenue de protection en train de lire le journal

Cette initiative de suspension du service de la dette (ISSD) bénéficiera à 76 pays dont une quarantaine de pays africains. Cependant, certains pays de ce continent, tels que l’Algérie, le Maroc, la Tunisie, l’Angola ou encore la Libye, ne sont pas éligibles à cette aide. Cette mesure, décidée au cas par cas, est complémentaire d’autres décisions, comme celles du Fonds monétaire international (FMI) et de la Banque mondiale, qui détiennent à elles seules près de 27% de la dette du continent africain. Ainsi, le FMI a assuré mettre à disposition près de 100 milliards de dollars au travers de nombreux mécanismes de financement d’urgence et l’Union Européenne s’est engagée à apporter une aide de 2,1 milliards de dollars aux pays de l’Afrique subsaharienne. La Banque mondiale et certaines ONG réclamaient un renouvellement d’au moins un an du moratoire, certains militants prêchant même pour une annulation totale de la dette des pays les plus pauvres. En effet, pour le moment, la suspension de la dette qui a été décidée n’est que partielle et provisoire et ne porte que sur la moitié des 30 milliards d’euros des remboursements attendus en 2020, qui devront alors être remboursés en 2022, échelonnés sur 3 ans avec des intérêts potentiellement plus élevés. De fait, le moratoire ne porte que sur les dettes détenues par les créanciers membres du Club de Paris. L’immense dette détenue par la Chine, premier créancier du continent africain, et celle détenue par les créanciers privés ne sont pas concernées. Bien que la Chine ait accepté le principe de rééchelonnement de la dette africaine, ce n’est pas le cas des créanciers privés qui semblent perplexes pour le moment. Ce moratoire offert par les pays du G20 ne fait qu’atermoyer le remboursement de la dette et la mise en place de plans d’ajustements structurels, ce qui risque par conséquent de s’accompagner d’une augmentation du poids de la dette, à très court terme.

 

LA4Lire aussi : Comment la Banque mondiale contribue à réduire la pauvreté dans le monde ?

Les différentes actions pour résorber les dettes des pays pauvres

Le cadre commun annoncé par les pays membres du G20, pour donner suite à l’insuffisance du moratoire d’avril 2020, s’inscrit dans la continuité de mesures et plans mis en place ces dernières années afin de réduire l’endettement des pays les plus en difficulté.

L’idée de l’annulation de la dette pour les pays en difficulté n’est pas un sujet nouveau. En effet, il fut l’objet d’une large campagne, en 1999, soutenue par des associations non-gouvernementales, telles que le CADTM (Comité pour l’abolition des dettes illégitimes) et des organisations chrétiennes. Parmi celles-ci, on peut citer Pain pour le prochain. Cette association est une communauté de travail composée de plusieurs autres associations chrétiennes (Caritas, Helvetas, etc.) qui visent à sensibiliser au mieux les milieux politiques et financiers à ce fardeau. Pour ce faire, ses membres cherchent à susciter l’émoi et la compassion des opinions publiques des pays membres du G8 de l’époque, et appellent les membres des associations à faire pression sur leurs gouvernements et les institutions internationales. Cette opération a abouti, en juin 1999, à la remise d’une pétition munie de 17 millions de signatures au sommet des sept pays les plus riches de la planète et la Russie (G8) à Cologne. L’objectif était d’amener les gouvernements des pays occidentaux à tirer un trait sur une partie de leurs créances envers les pays du Sud les plus endettés.

Cette campagne, associée à des manifestations au sommet du G8 de 1998 à Birmingham, permit d’inciter les gouvernements occidentaux ainsi que les institutions internationales comme le FMI ou la Banque mondiale, à prendre des mesures concrètes afin de juguler l’endettement des pays les plus en difficulté comme le Libéria, l’Éthiopie ou encore les Comores. Ainsi, l’initiative pays pauvres très endettés renforcée (PPTE renforcée), faisant suite au programme PPTE lancé en 1996 par le FMI et La Banque mondiale, fut lancée en 1999 et a permis d’entreprendre un processus d’annulation des dettes pour les pays éligibles tout en s’assurant d’une réduction de leur pauvreté. Le cas du Togo, nullement isolé, est significatif à cet égard. En effet, au début des années 1990, une grève générale fut décrétée dans le pays, à la suite de nombreuses protestations sociales liées à la décision du gouvernement visant à suspendre le versement de toute bourse nationale à ceux qui manifestent contre le régime. Ces protestations sociales ont alors grandement fragilisé l’économie du pays et notamment le secteur de l’exportation. De 1979 à 1995, ce pays a conclu dix accords avec le Club de Paris et a alors bénéficié d’une annulation des deux tiers de sa dette commerciale et de la suspension pendant plus de quinze ans des remboursements des prêts d’aide au développement. Et pourtant, le Togo, malgré ces efforts répétés, n’a pas pu assainir sa situation financière. C’est pourquoi, en juin 1992, le pays a obtenu une annulation de 50 % et un rééchelonnement de 50 % sur 23 années dont 6 de grâce concernant les crédits commerciaux publics.

Pour qu’un pays soit éligible au programme PPTE renforcée, il ne doit être éligible qu’à une assistance concessionnelle (lorsque le taux d’intérêt du prêt est inférieur aux taux du marché) de la part du FMI et de la Banque mondiale, faire face à un niveau d’endettement insoutenable, avoir parfaitement mis en œuvre des réformes et de saines politiques économiques dans le cadre de programmes soutenus par le FMI et la Banque mondiale et avoir formulé un document de stratégie pour la réduction de la pauvreté (document décrivant les politiques engagés par le pays pour la réduction de la pauvreté). De ce fait, certains pays qui ont sollicité ce programme n’y sont pour le moment pas éligibles. C’est le cas notamment du Soudan ou de la Somalie dont les réformes politiques ne répondent pas aux attentes édictées par les critères d’éligibilité au PPTE.

Ainsi, les premiers pays concernés par le PPTE sont essentiellement africains et les sommes contractées via ce programme sont consacrées à la santé, à l’éducation et à la réduction de la pauvreté. Près de trois quarts des différentes sommes sont fournies par la Banque mondiale et le reste par le FMI et la Banque africaine de développement (BAD).

Cependant ce programme, tout comme le moratoire annoncé fin 2019, s’inscrit, pour ses détracteurs, dans une logique contre-productive ayant pour conséquence de délaisser les pays fournissant de grands efforts pour effacer leurs dettes, au profit de pays davantage endettés et de surcroît moins rigoureux au sujet de leur politique budgétaire et économique. De plus, les mesures appliquées dans le cadre du document de stratégie pour la réduction de la pauvreté, peuvent aggraver la situation des pays les plus pauvres et les moins industrialisés. Par exemple, en 1998, l’éligibilité de la Côte d’Ivoire au programme PPTE fut conditionnée à une libéralisation totale du secteur du café pour l’année de récolte 1998-99. Cette libéralisation totale a eu pour effet la suppression des droits de douane sur le café, ce qui a constitué une perte sèche et considérable pour l’État ivoirien, déstabilisant davantage la situation économique du pays à rebours de l’améliorer.

 

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Les mesures retenues pour soutenir les États africains

En l’absence d’une annulation de dette globale convenue dans un cadre multilatéral, différentes mesures devraient être prises par les prêteurs. Tout d’abord, les institutions multilatérales, y compris le FMI et la Banque mondiale, devaient proposer une annulation immédiate de tous les paiements de dettes échues en 2020, pour tous les pays dans le besoin. De plus, Le FMI et la Banque mondiale devaient exhorter les pays concernés à annuler leurs remboursements aux créanciers privés. Emmanuel Macron appelait déjà le 13 avril 2020 à annuler massivement la dette des pays africains. Le lendemain de cette allocution télévisée, la France faisait déjà marche arrière : si la dette venait à être annulée, cela se ferait au cas par cas et dans un cadre multilatéral. L’annulation de la dette africaine laissait alors place à un moratoire du Club de Paris et du G20. En outre, les financements du FMI et de la Banque mondiale se feront sous forme de subventions et non de prêts et un rééchelonnement des dettes auprès des autres prêteurs sera exigé, afin de s’assurer que les subventions fournies par le FMI et la Banque mondiale seront utilisées dans le but de résorber les conséquences économiques de la COVID-19 et non pour rembourser d’autres prêteurs. D’autre part, tous les États créanciers membres du Club de Paris ainsi que la Chine, le Koweït at l’Arabie Saoudite, devaient annuler tous les paiements de dettes échues en 2020 pour tous les pays dans le besoin ainsi que pour ceux préalablement éligibles à différentes aides du FMI et de la Banque mondiale (comme les prêts concessionnels offerts par le FMI par le biais du fonds fiduciaire pour la réduction de la pauvreté et pour la croissance). Enfin, différentes juridictions, comme celles de New-York et du Royaume-Uni, devaient légiférer pour empêcher tout prêteur de poursuivre un État en cessation de paiement pour la dette de l’année 2020.

Or, la structure de la dette africaine pose problème. Si traditionnellement les bailleurs bilatéraux étaient regroupés dans le Club de Paris, ces derniers ont progressivement été remplacés par des créanciers provenant de pays émergents, la Chine en tête. La situation actuelle montre les limites de ce système qui oblige les organisations multilatérales à repenser leurs conditions de prêts afin d’attirer les États africains vers un modèle de développement plus durable. Les mesures d’aide se multiplient mais la perspective d’une annulation de la dette africaine n’est guère plus proche. Le moratoire sur le paiement des intérêts de la dette des pays les plus pauvres décidé par le G20 en avril 2020, a été prolongé jusqu’au 30 juin 2021. En novembre, les ministres des Finances du G20 se sont accordés sur un cadre commun visant à atténuer les effets de la crise. Cela a été une étape importante car c’est la première fois que tous les pays créanciers, membres du Club de Paris ou non, se sont accordés pour traiter de manière coordonnée la dette des pays les plus pauvres. En février 2021, le G20 des Finances se réunissait à nouveau. Parmi les participants, le ministre des Finances de la République Démocratique du Congo, Sele Yalaghuli, représentait le continent africain. Après avoir insisté sur la nécessité de trouver un cadre commun aux politiques budgétaires et fiscales visant à alléger le fardeau de la crise de la COVID-19, le ministre a milité pour l’annulation de la dette africaine. Dans le même temps, le Tchad, la Zambie et l’Éthiopie ont demandé une restructuration de leur dette. Enfin, sur les 73 pays éligibles, seulement 46 ont réussi à obtenir le paiement différé des intérêts. En revanche, l’élection de Joe Biden laisse planer un vent d’optimisme pour les pays africains. Prenant le contrepied de l’administration Trump, Janet Yellen a déclaré être prête à discuter d’une nouvelle allocution de droits de tirages spéciaux du FMI pour soutenir les pays les plus pauvres. S’il est trop tôt pour parler d’une annulation de la dette africaine, force est de constater que les organisations multilatérales n’ont pas abandonné ce continent.

Ces différentes mesures ont été conçues dans l’optique de soutenir les dépenses publiques liées à la santé et la protection sociale, afin d’aider les populations des pays les plus en difficulté à faire face aux répercussions économiques imputées à la crise de la COVID-19.

 

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Les impacts de la pandémie sur les États africains

De nombreux pays étaient en sérieuse difficulté et présentaient une dette déjà insoutenable avant la pandémie, c’était déjà le cas au Togo et au Mozambique par exemple. La crise sanitaire n’a fait qu’augmenter cette dette, accroissant les difficultés financières rencontrées par les États aux économies les plus fragiles. En effet, la crise liée à la COVID-19 a entraîné la baisse du prix des matières premières, telles que le cuivre et l’aluminium, au cœur de l’économie de nombreux pays africains. De plus, l’augmentation des taux d’intérêts pour les États du Sud et les fuites de capitaux enregistrées dans les pays africains ont encore plus fragilisé la situation économique de ces pays. Cette fuite s’élève à près de 86,8 milliards de dollars par an, additionnant corruption, contrebande, ou encore sous-facturations des exportations. En effet, certaines multinationales s’adonnent à sous- facturer le montant des exportations afin de percevoir le bénéfice de la transaction sur un autre compte ouvert dans un pays tiers. Les recettes publiques de ces États sont donc condamnées à diminuer au rebours du coût de la dette qui ne cesse d’augmenter.

 

 

Lionne rugissant dans la savane

Ainsi, nombreux sont ceux qui militent pour une annulation de la dette africaine, comme le président sénégalais Macky Sall, afin d’aider les pays les plus fragilisés à faire face aux conséquences de la crise sanitaire. Cependant certains s’opposent à cette idée, arguant l’altération de la réputation économique du continent si cette mesure était appliquée. C’est la position avancée par le député sénégalais Mamadou Lamine Diallo qui s’inquiète des conséquences d’une annulation de la dette des États africains sur l’indépendance du continent. Le député sénégalais propose plutôt d’identifier la dette non utile au développement des pays du continent africain. Il propose ainsi la création d’un groupe, chargé d’évaluer l’ampleur des flux financiers illicites sortant du continent.

L’ampleur de ces flux financiers s’est accrue avec la crise de la COVID-19 et dépasse même la valeur de l’aide publique au développement. L’audit mené devrait permettre de déterminer la part de la dette qui aura servi au développement économique du continent et celle qui n’y aura pas contribué. Cette dernière, non utile pour le développement, serait alors annulée. En outre, le groupe chargé de l’audit devra proposer des solutions afin d’annihiler les flux financiers illicites sortant du continent africain chaque année.

Les États-Unis étaient également opposés à certaines mesures annoncées par le Fonds Monétaire International, comme la proposition de ce dernier de lancer une émission extraordinaire de DTS (droits de tirage spéciaux). Les DTS constituent des créances que les États peuvent convertir en monnaie. Ainsi, selon les calculs du FMI, 500 milliards de dollars en DTS seraient suffisant pour pallier les difficultés dont font face les pays du continent africain. Si l’administration Trump avait bloqué cette proposition du FMI, Janet Yellen, secrétaire au Trésor sous la présidence Biden, s’est déclarée ouverte à la discussion. Si elle venait à lever le véto américain, cette augmentation des DTS permettrait de dégager des ressources supplémentaires nécessaires aux économies africaines.

Bien que le Continent africain recense moins de cas de COVID-19 que certains pays développés, en raison notamment de la démographie du continent (41% de la population a moins de 15 ans), les répercussions économiques n’y sont pas moindres. En effet, les mesures de restrictions adoptées dans de nombreux pays développés ont entraîné une diminution des échanges commerciaux et économiques avec les pays extérieurs et notamment les pays africains. De plus, nombreuses sont les économies du continent à reposer sur le commerce de matières premières qui s’est vu altéré par la crise sanitaire. En outre, la fuite de capitaux enregistrée lors de la crise sanitaire a continué de fragiliser la situation économique d’un grand nombre de pays du continent. Le moratoire proposé début 2020, puis la réflexion quant à la nécessité de l’annulation au cas par cas de certaines dettes de pays africains, s’inscrit donc dans une continuité de mesures mises en place au cours des dernières années par les institutions internationales telles que le FMI ou la Banque mondiale afin de résorber les difficultés économiques et financières des pays les plus pauvres.

 

Salim Hadjene, étudiant à l’IMT Lille Douai et contributeur du blog AlumnEye