La Finance s'intéresse aux énergies renouvelables

Octobre 2017 : EDF Renouvelables (EDFR) entre à hauteur de 50% au capital d’EnterSolar, société américaine fournissant de l’électricité issue du photovoltaïque à des industriels aux États-Unis. De plus, EDFR apportera des fonds supplémentaires pour accroître la capacité d’investissement. Une dernière acquisition pour clore la belle année de la filiale d’EDF spécialisée dans la production d’énergies renouvelables.

De nombreux exemples similaires ont ponctué 2018, mais dans des proportions encore limitées. La finance est-elle prête à soutenir, dans les années à venir, une croissance verte en poussant les entreprises à multiplier les investissements et acquisitions dans le secteur des énergies renouvelables ?

Un marché prêt à prendre son envol ?

Le secteur de l’énergie renouvelable a été particulièrement dynamique en 2018 – +14% de production aux USA, +6,6% en France et +5,2% au niveau mondial – comme en atteste la performance symbolique de l’Allemagne, qui a produit en 2018 plus d’électricité à partir de sources renouvelables que fossiles. En France, les Programmations Pluriannuelles de l’Énergie présentées en Novembre dernier font entrer le pays dans une logique de croissance verte à long terme : d’ici 2028, on ne devra pas émettre plus de 227 millions de tonnes de CO2 issues de la combustion de fossiles soit 43% de moins qu’en 1990 (année de référence pour la comptabilité carbone de l’ONU). Globalement, on prévoit des croissances respectives de l’ordre de 17% et 28% pour l’éolien et le photovoltaïque pour l’année 2019.

Plus qu’une prise de conscience collective, cette tendance écologique semble être portée par la belle rentabilité de ces projets. Un des facteurs de rentabilité est notamment la baisse du coût des technologies vertes : une cellule photovoltaïque est 10 fois moins chère qu’il y a dix ans, tandis qu’une éolienne l’est deux fois moins qu’en 2009. Et demain ? Les coûts devraient respectivement baisser de 59% et 26% d’ici 2025. En considérant un prix de l’électricité constant, voire en hausse – ce qui est fortement probable à la vue de l’accroissement de la demande et la baisse des stocks d’énergies fossiles – cette baisse drastique de coûts annonce une importante hausse de la rentabilité des énergies renouvelables dans les années à venir.

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Des acteurs aux profils très différents

Le marché français est assez complexe : aux côtés des mastodontes EDF, Engie et Total, ont émergé des ETI comme Neoen et Akuo ainsi que des PME telles que La Compagnie du Vent et Urbasolar. Si les premiers disposent de fonds importants, les seconds ont des success-story différentes.

Depuis sa création en 2007, Akuo, producteur d’énergie renouvelable en France, s’appuie sur de nombreuses sources de financement : des particuliers (grâce à sa plateforme de financement participative), des investisseurs (à travers des émissions obligataires « vertes », dette mezzanine) mais aussi et surtout des emprunts bancaires qui représentent 80% du financement de chaque projet. Avec plus de 2,1Md€ investis en près de 10 ans, Akuo occupe une place de choix dans l’organigramme écologique français.

L’entreprise française de production d’énergie renouvelable Neoen a quant à elle suivi un chemin différent depuis sa création en 2008. Le 16 octobre 2018, le groupe s’est directement introduit en bourse afin de lever près de 700M€ nécessaires à la poursuite de son plan de développement. Outre 25% de capital flottant, Neoen s’appuie sur différents fonds d’investissements (dont Bpifrance) et un fort endettement long-terme pour garder son rythme de croissance à deux chiffres.

Ces deux ETI aux croissances importantes (+17% et +21% en 2018) font office d’exception en France et gardent leur indépendance. Du côté des géants, on notera l’acquisition de Direct Energie en avril dernier par Total pour 1.4Md€. En effet, en 2018, Total a investi plus de 3Md€ et ainsi réalisé 129% de croissance dans sa Business Unit « Gas, Renewables and Power », qui compte déjà pour plus de 20% de ses investissements. Direct Energie avait lui-même racheté le producteur d’énergie photovoltaïque Quadran pour 400M€ sept mois avant son acquisition.

On assiste ainsi à une consolidation du marché des énergies renouvelables dans lequel se dégagent clairement des acteurs clés. Si les géants ont des forces de frappe inégalées qui leur permettent de multiplier les acquisitions ; certaines start-up aux trajectoires exponentielles profitent de leur souplesse pour diversifier leurs sources et formes de financement. Ainsi, le marché français est assez représentatif des mutations mondiales où se multiplient les rachats par les géants pétroliers souhaitant diversifier leurs activités (Shell, Chevron, Exxon…) et les start-up cherchant à surfer sur la vague. Selon PwC, 2017 aurait même été une année record en matière de fusion-acquisition dans le secteur des énergies renouvelables avec près de 300Md$ investis (+47% par rapport à 2016). Toutes ces opérations contribuent à consolider un marché qui semble désormais atteindre une certaine maturité et dont la grande diversité d’acteurs le rend plus concurrentiel à un niveau mondial multipliant ainsi les opportunités financières pour les investisseurs.

Des sources de financement diverses

Comme en attestent notamment Neoen et Akuo, les profils des investisseurs dans le secteur des énergies renouvelables se révèlent extrêmement variés.

On y trouve tout d’abord des grandes entreprises, dont le corps de métier est souvent l’énergie. A l’exception d’Areva, qui a finalement revendu ses actifs engagés dans l’éolien, les bioénergies et l’hydrogène, toutes ont réussi ce défi. Ainsi Total, Engie et EDF ont consacré une partie de leurs ressources à l’acquisition de PME ou à la création de départements spécialisés en énergie renouvelable au sein de leur groupe. Ces nouveaux départements pèsent peu en termes de chiffre d’affaires mais marquent une réelle volonté d’investir dès aujourd’hui dans un secteur porteur et prometteur.

Les ETI citées plus hauts sont bien plus récentes et ont fait appel à des investisseurs variés : fonds d’investissement, fonds de Private Equity et banques, qui ont contribué à leur financement via des prises de participation dans leur capital, des engagements dans des programmes obligataires ou encore des prêts à long-terme. Aujourd’hui considérés comme matures, les projets photovoltaïques et éoliens sont généralement financés avec 20% de fonds propres et 80% de dettes soit un levier relativement important. L’aide de la Bpifrance et d’autres banques ou investisseurs de renommée dans les projets sont gage de qualité pour ces jeunes entreprises, qui arrivent à maturité avec des sources de financement et des business models stables et robustes.

Enfin, dans une moindre mesure, les particuliers ont la possibilité de contribuer par des plateformes de financement collaboratif. Celles-ci proposent des taux d’intérêts aux environs de 4% sur des durées d’investissement moyens de 3 à 4 ans soit une rémunération supérieure à grands nombres de produits bancaires peu risqués. Cette source de financement ne représente encore qu’une part infime des investissements mais démontre l’engagement et la prise de conscience collective des individus sur les problématiques écologiques.

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La responsabilité du secteur financier

Les responsables financiers jouissent aujourd’hui d’un poids prépondérant dans les décisions et choix d’investissements. Que ce soit en entreprise, en banque ou au sein des gouvernements étatiques, le pragmatisme financier a souvent le dernier mot ce qui lui confère des responsabilités importantes. En effet, un bon investissement écologique doit pouvoir : anticiper des tendances, répondre à des besoins environnementaux et sociétaux, créer de la richesse et assurer un bon retour sur investissement.

Ainsi, outre une rentabilité en hausse, des changements profonds de société semblent amener les énergies renouvelables sur le devant de la scène. Aujourd’hui, on évalue une rentabilité moyenne de l’ordre de 7% à 8% sur ce type de projets en France, selon la CRE –Commission de Régulation de l’Energie- dans sa dernière étude datant de 2015. De plus, les perspectives de croissance dessinent un marché extrêmement porteur dans les décennies à venir. Cette tendance est largement confirmée par la dernière prise de parole du gérant de fonds américain BNY Mellon (1800Md$ d’actifs sous gestion) qui place les énergies renouvelables parmi ses 4 piliers d’avenir.

Avec un besoin de financement mondial de près de 4000 Md$ d’ici 2030, le chantier d’une croissance verte à long terme est vaste. Les Etats seuls ne semblent pas en mesure de répondre en totalité à ce besoin de financement, ne pouvant répercuter tous les importants investissements initiaux sur les contribuables. Nous en revenons alors aux responsabilités des acteurs financiers, qui doivent dès aujourd’hui se saisir des opportunités qu’offrent le marché des énergies renouvelables. Investisseurs institutionnels, banques, entreprises privées, fonds d’investissement ou particuliers ; les portes d’entrées sont multiples !

Théophile Augustin, étudiant à HEI Lille et contributeur du blog AlumnEye


Nos retraites, une bombe à retardement ?

Le risque financier semble s’être déplacé durant la décennie suivant la crise de 2008, Cette mutation intrinsèque aux marchés financiers a des incidences sur plusieurs variables comme la solvabilité des fonds de pension et les retraites des ménages…

Un premier transfert de risque purement financier…

Avant 2008, les banques supportaient le risque avec des bilans qui pouvaient être constitués d’actifs toxiques ou à fort effet de levier, mais cela a fortement évolué ces dernières années. En effet, les banques centrales ont tout fait pour assainir les établissements bancaires à travers le rachat d’actifs toxiques et risqués (via le Quantitative Easing et le Qualitative Easing). Cependant, le risque n’a pas disparu mais s’est déplacé entre les différentes institutions financières en se logeant notamment dans le cœur d’intermédiaires tels que les fonds de pension. Ces derniers ont souffert des rendements obligataires bas, les obligeant à détenir davantage d’actifs risqués pour pouvoir continuer à croître. Leur stratégie s’est donc tournée vers les anciennes activités risquées des banques, maintenant largement courantes chez les autres intermédiaires financiers (hedge funds,…). On voit donc un premier transfert du risque, des banques aux intermédiaires financiers.

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Dont les effets mènent à un déplacement entre la sphère financière et l’économie réelle

Les banques se sont détournées des activités risquées à fort effet de levier. Problème : le recentrage sur des activités moins risquées, ainsi que la baisse des taux, poussent dès lors les banques à faire du volume. Afin de maintenir un niveau élevé de revenus, elles doivent à présent prêter plus, étant donné qu’elles margent moins. En conséquence, les acteurs de l’économie réelle, tels que les entreprises ou les ménages, ont profité de cette conjoncture pour s’endetter à bas coût. Un endettement qui peut devenir significatif, notamment pour les entreprises qui y voient une source importante de liquidités facile à obtenir. Mais qui les fragilise dans le même temps, si les résultats opérationnels futurs ne sont pas au rendez-vous.

Par ailleurs, le marché du crédit s’est déplacé en Chine où 70% des octrois de crédit pour le secteur privé sont créés. Ainsi, la Chine est devenue le premier prêteur mondial et jette alors un voile d’inquiétude autour d’elle puisque l’économie mondiale ne peut tenir que si la Chine est assez résiliente sur le long terme. Les anticipations sur les marchés occidentaux sont donc plutôt pessimistes et la dynamique de croissance est plombée par ces inquiétudes. De facto, l’Europe est aux portes de la déflation si on s’appuie sur le cours de l’or qui baisse depuis la crise des dettes souveraines alors qu’il suppose une corrélation positive avec l’inflation. De plus, le risque de stagnation séculaire plane au-dessus des pays occidentaux comme une épée de Damoclès avec une croissance molle des salaires, ainsi que des rendements financiers escomptés faibles depuis 2008. C’est là qu’on peut voir se dessiner un déplacement du risque latent à la baisse des rendements et à l’endettement des entreprises.

En effet, du fait de ces deux phénomènes, les firmes doivent revoir leur fonctionnement interne car leurs profits se sont amoindris durant cette décennie, et cela entraîne des restructurations financières de long terme dont la retraite des employés fait partie intégrante. Ceci est logique puisque les revenus financiers escomptés des firmes sont plus bas qu’auparavant (elles perçoivent de faibles gains et encaissent un fort endettement) auxquels on ajoute la morosité des ménages -et donc de la demande globale-, liée aux bulles haussières financières qui viennent nourrir la finance plutôt que l’économie réelle. Ainsi, il semblerait que les entreprises américaines aient placé le fardeau des retraites dans le portefeuille des employés puisque ces derniers sont tenus de gérer et de planifier leur propre retraite –malgré le fait que ce soient les agents économiques les moins résilients à l’incertitude-.

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De facto, on perçoit un danger majeur pour la résilience de l’économie réelle et la cohésion sociale

Bien que ce système en vogue contribue à l’amoindrissement du risque de faillite du côté des entreprises, il encourage la prise de risque pour les ménages qui sont moins résilients à ces dangers que les établissements financiers.

En effet, le système de retraites qui prédominait auparavant était le defined benefit pension plan i.e un système où les retraites individuelles des salariés étaient prédéterminées par une formule prenant en compte l’âge du salarié, ses revenus historiques, le temps passé en tant que salarié…Ce système est d’ores et déjà défini et le salarié connaît à l’avance le montant de sa pension, a contrario de l’autre système qui s’impose depuis 2008, le defined contribution plan : les retraites se font à travers des annuités versées en amont par l’employé et donc sont in fine un retour sur investissement. On pressent que ce système est plus risqué pour les ménages puisqu’à horizon long, l’individu ne connaît pas le montant de sa retraite future et n’a aucune garantie dessus. De plus, il s’agit d’investissements et donc on confère à ce système une prise de risque qui n’est pas existante dans un defined benefit plan. En 2006, ce dernier représentait plus de 80% des systèmes de retraite aux Etats-Unis, contre 55% en 2016, ce qui légitime le risque social de retraite insuffisante pour une large part des ménages américains. En effet, un tiers des Américains ne peuvent pas placer d’argent du fait de revenus insuffisants et 35% des ménages qui le peuvent, n’ont pas la capacité d’épargner au final plus de 100 000 dollars. Or, les économistes montrent qu’il faut en moyenne épargner 70% de son revenu pré-retraite pour pouvoir vivre confortablement durant la retraite, niveau de pourcentage que trop peu de ménages arrivent à atteindre.

Dès lors, la cohésion sociale est mise à mal puisqu’avec un tel système, les inégalités s’accroissent et cela est d’autant plus voyant que les marchés financiers s’épanouissent dans le même temps. La croissance américaine est permise en grande partie par la sphère financière qui, bien qu’instable du fait d’une forte volatilité actuelle, permet de forts revenus, ce qui creuse l’écart entre les ménages aisés et ceux qui ont du mal à épargner.

Finalement, on observe un double déplacement du risque financier avec une première transition des banques vers les intermédiaires financiers, puis une seconde, de ces derniers vers les ménages. Ceci exacerbe les potentialités d’une crise systémique à laquelle on pourrait ajouter une crise sociale du fait des nouvelles conditions des ménages en termes de retraites futures.

Ulysse M’Bouti, étudiant à l’EDHEC Business School et contributeur du blog AlumnEye


JP Morgan VS Goldman Sachs : une rivalité de longue date

Demandez à un étudiant en finance dans quelle banque il rêve de travailler, il y a fort à parier qu’il évoquera le nom de l’une de ces deux grandes banques d’investissement de Wall Street : JP Morgan ou Goldman Sachs. Si ces deux banques se sont imposées comme références dans le paysage financier, c’est grâce à des cultures d’entreprise très marquées. Qui plus est, ces deux entreprises diffèrent beaucoup dans leur manière de faire des affaires, au point d’en devenir rivales. Retour sur l’histoire, ponctuée par des conflits idéologiques mais aussi d’intérêts, des banques concurrentes les plus connues au monde.

Deux banques issues de milieux sociaux différents…

En 1854, un certain Junius Morgan, natif du Massachusetts rejoint George Peabody & Co, une “boutique” londonienne dirigée par George Peabody. Issu de la haute classe américaine, il se distingue dans les meilleurs milieux, et gagne crédit auprès de ses clients. Il prend rapidement contrôle de l’entreprise, la renommant J.S. Morgan & Co, et développe ses activités financières. Il s’installe ensuite à New York, et emploie son fils John Pierpont Morgan, en 1864. John est le parfait « WASP » (White Anglo-Saxon Protestant). Issu de l’establishment protestant américain, son père Junius lui a fait suivre une éducation exemplaire au sein d’un internat suisse, avant qu’il n’intègre la prestigieuse université de Göttingen en Allemagne. En 1857, les bonnes connexions de son père lui assurent un poste à la banque new-yorkaise Duncan, Sherman & Company. Plus tard, il admettra avoir détourné l’argent de la société pour s’enrichir personnellement, pratique courante chez les notables de l’époque.  Pendant la Guerre Civile, il finance l’armée en vendant des armes à des généraux, et évite le service militaire moyennant 300 dollars (l’équivalent de 8 700 dollars aujourd’hui). En 1890, Junius meurt et John devient président de la banque, qu’il renomme JP Morgan & Company. Il se lance alors dans des fusions de petites entreprises, et les réorganise pour les revendre plus cher qu’à l’achat.

Si la route vers le succès de JP Morgan était pavée de bonnes intentions, les débuts de Goldman Sachs furent, au contraire, bien plus mouvementés.

En 1821, Mark Goldman naît en Allemagne, d’une famille juive ashkénaze de 6 enfants. Son père, Wolf, est négociateur de bétail. Il suit une éducation juive dans une synagogue, où il rencontre un certain Joseph Sachs, qui deviendra, ensuite, son ami de longue date. En 1848, il émigre aux États-Unis, pendant la première vague d’immigration massive des juifs d’Europe. Son prénom est changé en Marcus, à consonance plus américaine. Ses débuts sont difficiles : il vend des charrettes à Philadelphie. Il s’installe ensuite à Brooklyn, où il se fait un nom en tant que broker. Rapidement, il effectue des transactions à plus de 5 millions de dollars, ce qui reste menu par rapport aux montants négociés par certains banquiers installés à New York depuis plus longtemps. En 1882, son ami Joseph le rejoint dans les affaires. Contrairement aux banques de l’époque, ils décident de laisser leur chance à chacun en employant des personnes issues de l’immigration et de mariages mixtes. A partir de 1885, l’entreprise est renommée Goldman Sachs & Co – son nom actuel – et se démarque en finançant les entrepreneurs. Elle rejoint le NYSE en 1999.

Ainsi, Markus Goldman était un entrepreneur idéaliste venu réaliser son « rêve américain » alors que John Pierpont Morgan usait à bon escient des contacts de son milieu pour se hisser vers le haut.

…Qui ont su développer leurs activités et monter en popularité.

Du fait de la réputation de ses fondateurs, JP Morgan s’impose comme principale banque aux États-Unis, accompagnant le pays dans sa transition économique. En 1895, JP Morgan & Company aide le gouvernement américain à émettre des bons du trésor en lui fournissant l’équivalent de 62 millions de dollars d’or. A partir de 1892, JP Morgan finance la construction du Hartford Railroad, qui deviendra l’un des principaux chemins de fer du pays. Au début des années 1900, John Morgan jouit déjà d’une notoriété importante, puisqu’il est considéré comme le « sauveur de l’économie américaine » après la crise de 1907. A partir de ce moment, la banque gagne en puissance en s’alliant avec de nombreuses institutions déjà bien réputées comme The Manhattan Company, fondée en 1799 pour fournir de l’eau potable à Manhattan puis reconvertie en banque. JP Morgan & Company entre en bourse en 1983. Cette démarche se profile encore aujourd’hui, notamment avec le rachat de Bear Stearns en 2008, cinquième banque américaine à l’époque : alors que la banque était au bord de la faillite, JP Morgan a racheté ses actions pour 2$, pour ensuite les revaloriser à 10$. Si l’institution s’est imposée comme telle aussi rapidement, c’est dû aux connections de ses fondateurs issus de l’establishment i.e. proches du gouvernement.

Le développement de Goldman Sachs s’est plutôt bâti sur l’exploitation des opportunités. En 1906, Henry, le fils de Markus développe l’activité de banque d’affaires en introduisant en bourse Sears, première entreprise d’une longue série. Entre 1920 et 1930, l’institution déménage à Wall Street, et lance son activité de trading. A partir des années 30, la banque qui emploie désormais 1300 employés, déplace ses activités de négoce vers la banque d’investissement. En raison de ses ressources encore limitées, Goldman Sachs ne peut se lancer dans des rachats massifs comme JP Morgan. Henry décide de racheter des petites entreprises de courtage spécialisées dans des activités stratégiques pour son développement. Il acquiert notamment des boutiques de trading en matières premières et développe rapidement une expertise dans le domaine. Aujourd’hui, cette stratégie a payé puisque Goldman Sachs est le leader du secteur commodities depuis plusieurs dizaines d’années. En 1950, Goldman Sachs s’est fait un nom, et le gouvernement lui propose même des introductions en bourse, notamment celle de Ford, en 1956. Cependant, il faudra attendre 1999 pour voir la banque elle-même s’introduire en bourse.

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Une hostilité qui ne date pas d’hier

Alors que Goldman Sachs se développe, elle subit une véritable ségrégation de la part des autres grandes banques, en raison de l’antisémitisme déclaré de l’Amérique protestante. En effet, les « banques juives » étaient exclues des grands financements industriels pendant la première moitié du 20ème siècle. Les institutions catholiques, comme Merill Lynch, n’étaient pas mieux loties, se réfugiant dans la banque commerciale. John Pierpont Morgan affiche lui-même cette hostilité en justifiant son absence dans le trading de commodities par la déclaration suivante : « laissons le petit négoce de la finance aux juifs. ».

De plus, JP Morgan affiche une certaine arrogance envers les banques moins prestigieuses. Elle se proclame banque haut de gamme : “first-class business in a first-class way” (slogan de la marque). Son fondateur a, tout le long de sa carrière, utilisé ses connexions avec le « happy few » américain. Il a même utilisé ses relations avec le gouvernement pour évincer son rival Jay Cooke, en 1873, coupant les subventions dont ce dernier bénéficiait. Goldman Sachs, victime de ségrégation, a dû se tourner vers des acteurs économiques moins traditionnels, en particulier dans les services, comme les caisses de retraite disposants de fonds considérables. Leur histoire explique le fait que leurs cultures d’entreprises soient assez divergentes.

Des banques concurrentes

Alors que les deux banques commencent à devenir des références dans le monde des affaires, elles démontrent régulièrement leur animosité. Après que son père ait fait part de sa non intention de travailler avec des « banques juives », Jack Pierpont Morgan Junior, fils de John Pierpont, essaie de les faire couler. JP Morgan profite également des attaques régulières envers sa concurrente, accusée de manipulation de cours et d’un manque de transparence, pour ternir sa réputation. Cette mauvaise presse la suit depuis lors puisque Goldman Sachs est très souvent évoquée en mal dans les médias.

A partir de 1950, les rivalités sur fonds religieux commencent à s’estomper. Petit à petit, Goldman Sachs va se créer des relations avec le gouvernement, au point de se hisser au même niveau de puissance que JP Morgan. Alors que John Pierpont avait renfloué en 1907 les caisses de l’État et s’était déjà fait des connexions, des anciens de Goldman Sachs vont s’introduire dans le gouvernement américain en toute discrétion. En 2008, quand la crise des Subprimes ternit encore la réputation de la banque, les médias accusent le ‘‘Gouvernement Sachs’’ d’avoir fermé les yeux sur des pratiques peu commodes en interne. En effet, Henry Paulson, ancien président de Goldman Sachs, devient secrétaire du Trésor entre 2006. Il se fait connaître en 2008 pour sa vaste opération de sauvetage des banques – le « plan Paulson » – où l’Etat a acheté les actifs toxiques devenus invendables par celles-ci. Il est notamment critiqué pour avoir délibérément choisi de laisser Lehman Brothers en faillite, l’excluant de son plan. D’ailleurs, cette faillite n’aurait été de si grande ampleur si JP Morgan ne l’avait pas précipitée. En effet, bien que la plus vieille banque de Wall Street aurait renfloué les caisses de la banque en faillite,  elle est aussi accusée d’avoir gelé plus de 17 milliards d’actifs à un moment crucial pour Lehman Brothers, la poussant à déposer le bilan prématurément. Cette opération montre bien que JP Morgan dominait alors la place financière avec Goldman Sachs.

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Les grands gagnants de la crise

Quoiqu’il arrive, les deux grandes banques s’en sortiront indemnes après la crise : JP Morgan, bien qu’affaiblie par l’énorme amende de 44 milliards de dollars dont elle a dû s’acquitter pour mettre fin aux poursuites (l’une des plus grosses amendes jamais infligées à une banque), s’en tire avec le statut de « plus grande banque d’investissement au monde ». De son côté, Goldman Sachs a limité la casse à 7,7 milliards de dollars, et, est désormais connue comme « la banque qui dirige le monde » (documentaire du même nom par Jérôme Fritel). Si ces banques ont su se hisser au plus haut niveau, c’est à force de stratégies gagnantes et de cultures d’entreprise très marquées. Pour les caractériser au mieux, on peut se pencher sur leurs récents dirigeants. D’un côté, Jamie Dimon, directeur de JP Morgan et incarnation de l’élitisme américain. Né à Long Island, dans une famille grecque bourgeoise, il a toujours fréquenté les meilleurs milieux dont la très prestigieuse Harvard Business School. De l’autre côté, Lloyd Blankfein, ancien patron de Goldman Sachs, récemment parti à la retraite, né dans le Bronx dans une famille modeste juive. Élevé dans les logements sociaux de New York, il rappelle les valeurs du fondateur de la banque.

Excellence et haut de gamme chez l’une, talents et opportunités chez l’autre, les deux banques semblent bien positionnées pour continuer à être les leaders de la banque d’investissement.

Si vous souhaitez approfondir vos connaissances sur ces deux maisons, voici quelques livres qui peuvent vous intéresser :

  • La Banque. Comment Goldman Sachs dirige le monde de Marc Roche
  • John Pierpont Morgan : un capitaliste américain d’Anne Kraat
  • The Partnership : The Making of Goldman Sachs
  • House of Morgan : an American banking dynasty

Sources de l’article :

  • https://www.statista.com/statistics/270610/employees-of-jp-morgan-since-2008/
  • https://www.statista.com/statistics/250641/number-of-employees-at-goldman-sachs/
  • https://www.lemonde.fr/idees/article/2010/03/30/goldman-sachs-la-banque-ennemi-public-numero-un-par-marc-roche_1326339_3232.html
  • https://m.zonebourse.com/actualite-bourse/Fusions-Acquisitions-Goldman-Sachs-JP-Morgan-et-Morgan-Stanley-sur-le-podium–27915968/
  • https://www.latribune.fr/entreprises-finance/banques-finance/jpmorgan-premiere-banque-d-affaires-devant-goldman-sachs-532330.html
  • https://www.lemonde.fr/la-crise-financiere/article/2008/10/07/une-vieille-rivalite-entre-banque-protestante-et-banque-juive_1103970_1101386.html
  • https://www.lemonde.fr/idees/article/2012/05/jpmorgan_1701494_3232.html15/les-vieilles-histoires-de-
  • https://www.google.fr/amp/s/www.lesechos.fr/amp/030805789033.php
  • https://books.google.fr/books?id=6GhaNf3ke08C&pg=PT83&lpg=PT83&dq=goldman+sachs+jp+morgan+banque+juive&source=bl&ots=lwlrErhttps://books.google.fr/books?
    https://www.atlantico.fr/decryptage/2795160/marcus-goldman-je-suis-convaincu-que-goldman-sachs-travaille-pour-le-bien-commun-jean-marc-sylvestre
  • https://www.google.fr/amp/s/www.challenges.fr/finance-et-marche/lloyd-blankfein-le-pdg-de-goldman-sachs-blinde-contre-l-adversite_479026.amp

Raphael Hassid, étudiant à l’EDHEC Business School et contributeur du blog AlumnEye


La grande migration des Banquiers

L’heure est grave pour la City : la procédure de retrait du Royaume-Uni de l’Union Européenne, entamée en 2017, devrait transformer la scène financière londonienne. « Des milliers de banquiers vont quitter Londres » ; « la City pourrait perdre 40 000 banquiers » ; etc. La nouvelle a longtemps fait la une de la presse économique, et une guerre a éclaté entre Paris et Francfort pour savoir qui sera le nouvel Eldorado financier de l’Europe après le Brexit. Cependant, alors que la date du retrait définitif du Royaume-Uni de l’Europe a été arrêtée au 29 mars 2019, le discours sur la migration des financiers – qu’on appelle désormais le « Brexodus » – semble se nuancer. En effet, sur les milliers de délocalisations annoncées, on apprenait récemment qu’elles ne devraient concerner finalement que de petits effectifs…

 

Des rumeurs, encore des rumeurs

Le 23 juin 2016, 51,89% des anglais ont voté pour un retrait du Royaume-Uni de l’Union Européenne. Aussitôt, le premier ministre de l’époque David Cameron démissionnait, qualifiant le Brexit « d’erreur ». Depuis, de nombreux journalistes et politiques spéculent sur l’avenir du Royaume-Uni. Certains voient en son retrait de l’Europe une charge en moins, alors que d’autres mettent en garde le pays contre une crise imminente.

Au cœur de ces débats revient souvent la problématique de l’avenir de la City, épicentre de la finance mondiale accueillant les principales banques internationales. En effet, si le Royaume-Uni abandonne ses accords de libre-échange avec l’Union Européenne, les banques auront-elles toujours intérêt à y rester ? Une grande partie des analystes aurait déjà conclu sur cette question : NON. Selon eux, les grandes banques devraient déménager à l’horizon 2019. Par exemple, Bank of America aurait déjà signé un bail de 10 000m2 de bureaux dans le 8ème arrondissement de Paris. Certains parlent même de plus de 40 000 banquiers qui devraient migrer à Paris ou Francfort. Ces discussions s’en tiennent pour la plupart à des rumeurs, du fait de la discrétion et l’opacité des banques sur leurs plans de relocalisation.

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L’activité de compensation au cœur du problème

Au-delà des rumeurs, les banques installées à Londres doivent sérieusement réfléchir à leur avenir post-Brexit et notamment à celui de leur activité de compensation en dérivés. Cette activité est gérée par les chambres de compensation. Elles gèrent le risque de contrepartie et donc assurent la stabilité des marchés financiers : si une banque n’est pas capable de remplir une obligation, ces chambres s’en occupent, de manière à ce que la contrepartie bénéficiaire de l’obligation la reçoive effectivement. Chaque banque doit verser une « marge » à la chambre à laquelle elle est rattachée, qui sera rendue si elle honore ses engagements et encaissée sinon. Les différentes chambres de compensation ont leurs propres règles. Depuis le Brexit, les réglementations sur la chambre de compensation londonienne sont différentes des européennes, ce qui pose problème au niveau des compensations en dérivés avec sous-jacents en euros. Ainsi, l’Union Européenne pourrait exiger le rapatriement de certaines activités sur les marchés dérivés du Royaume-Uni vers le continent. Étant donné la grandeur du marché pour échapper à des complications de cet ordre, les banques auraient en effet intérêt à déménager.

 

Une migration massive peu probable

Malgré ces préoccupations, la migration des banquiers de Londres vers l’Europe devrait être de bien moins grande envergure que prévu à en croire les dernières estimations. Selon un rapport de Bloomberg publié le 2 novembre 2018, les mutations des financiers seront très limitées. Il n’annonce pas plus de 4 660 personnes qui devront se déplacer en Europe. Le plus grand remaniement concerne HSBC qui déplacera environ 1 000 de ses employés à Paris. La Société Générale rapatriera 400 personnes seulement dans son pays d’origine, alors que JP Morgan dispersera 400 employés (soit 2% de son effectif à la City) entre Madrid, Milan et Paris. Notons que les estimations de mars 2018 prévoyaient 4 000 mutations chez JP Morgan, soit 10 fois le nombre annoncé dernièrement. 500 financiers de la Deutsche Bank devront par ailleurs revenir à la maison mère de Francfort, contre 4 000 annoncés en mars. Parmi les déplacements les moins notoires, se trouvent Citigroup (seulement 250 de ses 9 000 employés de la City seront mutés) et Barclays (150 sur 10 000). Globalement, 5% des banquiers londoniens devront changer de lieu de travail.

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Perte inévitable de clientèle

Rappelons que le secteur financier britannique rapporte plus de 70 milliards de livres par an, et que l’Union Européenne constitue son plus grand marché d’exploitation. Or, la dégradation des liens entre Londres et le continent va désavantager la City qui va très logiquement perdre une bonne partie de ses clients européens. Au début 2018, le groupe Bruegel estimait déjà à 1.8 billions d’euros les pertes pour les banques de Londres, alors que certains clients avaient extrait leurs fonds de ces institutions. Par conséquent, beaucoup de banquiers pourraient tout simplement être licenciés.

 

Malgré ces constats, il y a des raisons de croire que la City restera la même après le 29 mars prochain. Seulement 5% des banquiers devront se déplacer à Paris ou à Francfort dans la majorité des cas. Le procès d’UBS, rouvert le 8 octobre pour fraude fiscale, devrait influencer les décisions des banques qui hésitent encore entre les deux villes, en fonction de la dureté des sanctions prononcées contre UBS par le parquet parisien. Cependant, malgré un « Brexodus » finalement peu marqué, il y a fort à parier que les banques anglaises perdront des clients sur le long-terme. Affaire à suivre…

 

Raphael Hassid, étudiant à l’EDHEC Business School et contributeur du blog AlumnEye


Une nouvelle crise financière pour demain ?

De la crise de 2008, on a retenu la faillite retentissante de Lehman Brothers et la fragilité du système financier international. La finance a pu tirer des leçons de cela en cherchant une plus forte robustesse des institutions et établissements financiers mais, il reste à savoir si le système financier est aujourd’hui assez solide pour pouvoir résister à une possible nouvelle crise.

 

Des risques liés aux réformes gouvernementales et à la situation macroéconomique occidentale…

 

La crise des subprimes a entraîné un marasme continu pour l’activité économique occidentale avec un recul plus prononcé en Europe, acculée par le surendettement des pays sud-européens également. Dès lors, les gouvernements et les banques centrales ont cherché à favoriser la reprise économique à travers différents canaux de transmission : politique budgétaire, conjoncturelle, etc. Une des stratégies a été d’abaisser les taux d’intérêt afin de favoriser une reprise de l’économie via la demande puisqu’une baisse des taux d’intérêt entraîne des taux d’emprunt plus faibles donc une offre de crédit moins rigide a priori. Ainsi, la FED a laissé les taux d’intérêt américains à un niveau quasi-nul de façon quasi-systématique quand la BCE a attendu cinq ans pour mettre en place une stratégie semblable. Cette politique monétaire a été renforcée par une politique non-conventionnelle de rachat d’actifs des établissements financiers appelée Quantitative Easing, permettant une plus forte liquidité sur les marchés financiers tout en intensifiant la circulation d’actifs financiers dans ces derniers. De facto, la sphère financière est dopée et un premier risque apparaît : le détachement de cette sphère à la sphère réelle qui mène à des bulles spéculatives et à des crises plus ou moins systémiques.

De plus, les taux d’intérêt faibles mènent à une frénésie de recherche de gains de la part des acteurs financiers dans un contexte difficile ce qui amène invariablement à la prolifération de « titres pourris » (junk bonds) à fort effet de levier. Ainsi, les entreprises risquées peuvent facilement emprunter à taux bas et cela renforce le risque systémique, notamment si on s’appuie sur l’évolution de tels titres sur les marchés financiers : on comptait 3,5 trillions de dollars de junk bonds entre 1998 et 2008 contre 8,7 trillions de dollars depuis 2009.

 

Outre la promotion de politiques conjoncturelles non-conventionnelles, les gouvernements ont opté pour des réformes salutaires en termes de robustesse des établissements financiers. En effet, ils encouragent l’afflux de liquidités des filiales à la maison mère pour les banques tout en mettant en place des mécanismes de reconversion de titres financiers en equity pour apporter du capital frais en cas de stress financier. Ceci a permis d’établir une confiance stable au sein des marchés financiers avec des coûts d’emprunt faibles pour les grandes banques. Seulement, cette réforme louable mésestime le risque d’aléa moral de la part des banques [Roubini, 1999] : les grandes banques sont certaines d’être sauvées par les gouvernements et la banque centrale, ce qui favorise logiquement les prises de position risquées des établissements financiers. Seulement, cette croyance n’est pas systématique puisque rien ne dit que les institutions voudront sauver la banque en question (comme ce fut le cas aux Etats-Unis pour Lehman Brothers) ; in fine, le risque systémique est bien présent.

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…Auxquels on ajoute ceux inhérents aux marchés financiers et à leur évolution

 

Toutefois, les banques semblent s’être écartées des activités de forte spéculation pour se concentrer sur les activités de détail. Une concentration des activités bancaires s’est effectivement faite après 2008 avec une restructuration dominée par les activités de dépôts puisque ces dernières représentent aujourd’hui 47% des activités des grandes banques contre 29% en 2007 alors que la part des activités spéculatives court-termistes ont baissé de 22 points sur la même période (22% contre 44%) pour les mêmes établissements. Ce changement majeur est corrélé à l’exigence des régulateurs prudentiels qui se veulent plus fermes : aux Etats-Unis, les fonds propres exigés sont passés en moyenne de 2,5% à 6,6% ce qui contraint les grandes banques à ne pas dériver vers les activités à haut risque et donc à forts rendements. De facto, les banques sont limitées dans leur croissance et les fusions-acquisitions n’arrivent pas à pallier ce problème : elles sont condamnées à simplifier leurs structures et à avoir une taille limitée à l’avenir. Seules les banques chinoises arrivent encore à croître (régulation faible dans les pays asiatiques) et deviennent de véritables fleurons de l’industrie bancaire puisque cinq établissements chinois figurent parmi les plus grandes banques mondiales.

On pourrait croire alors que les banques sont épargnées d’une possible crise du fait de l’essoufflement de leurs activités spéculatives : rien n’est moins sûr. On se souvient qu’une des sources de l’instabilité financière des années 2000 était l’excès de titrisation de la part des banques et la promotion des produits dérivés complexes : ces derniers étaient échangés au gré à gré entre les banques et les intermédiaires financiers (fonds d’investissement, private equity, hedge funds etc.) dans la plus grande opacité. Un des titres phares était le CDO (Collateralized Debt Obligation) qui est aujourd’hui remplacé par le CLO (Collateralized Loan Obligation) dont le marché a doublé en dix ans (on est passés de 250 milliards de dollars en 2008 contre 520 milliards de dollars aujourd’hui) ; il s’agit d’un montage financier semblable mais dont les tranches peuvent être revendues séparément, permettant ainsi une plus grande sûreté financière. Quoiqu’il en soit, ces titres contribuent à la croissance du Shadow Banking, la finance de l’ombre, portée essentiellement aujourd’hui par les intermédiaires financiers qui ont repris les activités spéculatives des banques au cours de la dernière décennie. Seulement, le lien entre ces derniers et les banques est toujours tenace et donc n’épargne pas celles-ci du risque systémique engendré par le Shadow Banking. En effet, les grandes banques restent les principaux acteurs du marché des produits dérivés puisque les six premières banques américaines représentent 35% des contrats des dérivés aujourd’hui (env. 180 trillions de dollars) et donc l’opacité ne s’est pas dissipée avec la régulation prudentielle. On peut de même relever l’idée que la remontée latente des taux d’intérêt (aux Etats-Unis) favorise l’attractivité des MMF (Money Market Funds) – qui ont largement financé les banques dans leurs activités de spéculation lors de l’ère post-2008 – puisque les flux de capitaux pourraient se diriger de nouveaux vers eux : tout ce qui a été bâti depuis pour une meilleure robustesse financière pourrait in fine s’évanouir.

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Finalement, l’heure est à l’expectative à propos de la résilience du système financier actuel : des améliorations notables ont été réalisées pour assainir les bilans des banques mais, les liens qui les unissent avec la finance de l’ombre laissent présager un risque systémique latent. Il se pourrait donc bien que le système financier actuel succombe à une prochaine crise aigüe.

 

Ulysse M’Bouti, étudiant à l’EDHEC Business School et contributeur du blog AlumnEye

 


Dix ans après la crise : le système financier entre mesure et démesure

« L’ensemble du système financier mondial est au moins aussi vulnérable sinon plus qu’en 2008″ assène Jean-Claude Trichet – ancien directeur de la BCE de 2003 à 2011 – lors d’une interview avec l’AFP le 15 septembre 2018, dix ans exactement après la faillite brutale de la banque d’affaires Lehman Brothers. La finance se serait-elle de nouveau échappée de la sphère réelle, empruntant le chemin tortueux de l’hubris et de l’excès ?

Il y a dix ans déjà un vent de panique soufflait dans toutes les places financières mondiales, levant le voile sur un système financier fragile, interconnecté et englué dans une bulle immobilière sans précédent. Encore aujourd’hui, des stigmates de cet événement persistent dans de nombreux secteurs et ouvrent la voie à de multiples risques financiers. Analyser ce qui a été fait pour assainir le système financier international et scruter minutieusement l’état actuel des marchés financiers pourrait alors nous éclairer sur ces dangers.

 

L’assainissement du système financier international : des marchés financiers enfin régulés ?

 « Financial regulation is the next item on the political horizon, and it doesn’t have to be the deathly dull wonk- battle that it sounds like. »  

Thomas Frank, journaliste et économiste, 2009.

Après la faillite de la banque d’investissement Lehman Brothers et le choc systémique que cela a engendré, les gouvernements ont pris conscience d’un monde financier détaché de la réalité, nourri par leurs propres politiques de dérégulation entamées dès les années 1970 aux États-Unis. Les conséquences de cette « exubérance irrationnelle » des marchés financiers – pour reprendre Alan Greenspan (président de la FED de 1987 à 2006) – ont touché directement la sphère réelle en minant les perspectives de croissance, les emplois et le commerce international. Dès lors, il a fallu sauver l’économie mondiale, puis, chercher à assainir le système financier international.

Ainsi, des plans de redressement exceptionnels ont été votés aux États-Unis (injection de 887 milliards de dollars), dans l’UE (250 milliards de dollars) pour stopper l’hémorragie, suivis par des politiques monétaires non-conventionnelles : en effet, les relances budgétaires ne se sont pas perpétuées après 2010 (en parti dû à l’endettement excessif des économies sud-européennes) tandis que les politiques monétaires laxistes sont encore en cours. Ces dernières ont pour principal but de relancer l’économie par la demande et d’assainir le bilan financier des banques. Par exemple, l’instauration dès 2010 de taux d’intérêts négatifs au Danemark est une incitation directe à la consommation pour les ménages tandis que le Quantitative Easing, orchestré par les banques centrales, permet l’augmentation de liquidités au sein des marchés financiers à travers l’achat massif d’actifs financiers. Pour un assainissement encore plus efficace, la FED et la BCE ont mis en place une politique de Qualitative Easing qui consiste en l’achat d’actifs toxiques et risqués (de risque mezzanine i.e notés de AA à BB) détenus par des Etats ou des banques qui sont alors échangés par des actifs liquides, sûrs, de type bons du Trésor (comme les T-bonds américains).

Cependant, l’affaiblissement de la toxicité des bilans bancaires est loin d’être suffisant pour catalyser les marchés financiers et éviter une nouvelle crise financière ; il a fallu mettre des barrières à la dérégulation bancaire : la reprise des accords de Bâle (les premiers datent de 1988) avec la signature de Bâle III en 2010 a été un tournant majeur dans la régulation financière. Les régulateurs financiers ont voulu essayer de brider les prises de positions risquées des banques en leur intimant d’avoir un certain montant de fonds propres afin de pallier le risque d’illiquidité qui pourrait mener à un bank run (un grand nombre de clients, doutant de la solvabilité de leur banque, retirent leurs dépôts le plus vite possible, ce qui peut mener à la faillite de la banque en question). C’est dans cette voie-là que s’est tournée la régulation prudentielle post-Bâle III : il y a un continuum de la pondération par les risques de Bâle I et II à travers le Ratio Cooke. En effet, une régulation va s’orchestrer sur un certain type d’avoirs de la banque en fonction du risque inhérent de ces actifs ; plus le risque est grand et plus les fonds propres exigés par le régulateur seront élevés : 8% de fonds propres sont aujourd’hui exigés. Mais Bâle III va encore plus loin puisque les accords mettent en place une régulation non-pondérée par les risques via un ratio de levier qui exige la détention de fonds propres (3% des actifs totaux) et ceci, même en cas de non-possession d’actifs risqués. On voit bien l’ambition des régulateurs : d’une part ils essayent de limiter tout risque financier et, d’autre part, veulent également éviter tout effet pervers qu’une régulation trop forte pourrait amener (rationnement du crédit, manque de liquidité sur le marché secondaire, etc.). Bâle III est la pierre angulaire de la régulation financière post-2008 et sous-entend des inhérences aux marchés financiers : la régulation est principalement basée sur la possession d’actifs risqués par les banques et donc suppose indirectement que la crise de 2008 a pour racines ces bilans toxiques.

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Les marchés financiers ont-ils appris de leurs erreurs ?

 « The essence of the this-time-is-different syndrome is…rooted in the firmly held belief that financial crises are things that happen to other people in other countries at other times. »

Carmen Reinhart, économiste, 2009.

Les marchés financiers ont fortement évolué en dix ans : secoués par la crise financière, bridés par la régulation et mus par le développement frénétique des économies émergentes… sont-ils aussi enclins au risque et à l’opacité qu’il y a dix ans ? Il convient alors de se pencher sur la question des actifs financiers et de l’interconnexion des marchés financiers qui ont été tous deux des facteurs primordiaux dans le déclenchement de la crise. De plus, s’appuyer sur le comportement des agents financiers peut être un réel moyen de voir si la notion de risque est inhérente à ces derniers.

Toute la phase de déréglementation financière états-unienne s’est accompagnée d’un développement croissant de la diversité des actifs financiers, ce qui s’est traduit par la promotion grandissante des produits dérivés. Ces derniers, titrisés, sont composés de différentes tranches plus ou moins risquées adossées à des sous-jacents et permettent aux banques de sortir de leur bilan des actifs peu liquides (comme les actifs immobiliers) en les vendant sur les marchés financiers. Cette technique, encore largement utilisée aujourd’hui, a été le point névralgique de la crise de 2008 en fonctionnant sur des marchés de gré à gré (sans chambre de compensation). Il ne s’agit plus d’un financement traditionnel mais bien d’un système opaque où de multiples agents interagissent et forment une chaîne : l’épargne des ménages ne reste pas dans les banques commerciales mais est confiée à des fonds communs/OPCVM/SICAV qui transitent vers des fonds spéculatifs et des banques d’investissement par le biais de ces produits dérivés. Cette longue chaîne complexe distille le risque entre différents agents et forme alors ce qu’on appelle le shadow banking. Cette finance, difficile à réguler, passe outre les régulations de Bâle III et pointe à 95 000 milliards de dollars en janvier 2018, soit 1,2 fois le PIB mondial tandis que les produits dérivés représentaient 1,2 quadrillion de dollars (plus d’un million de milliards de dollars) en mai 2016. Ces chiffres vertigineux ne sont pas la seule source d’un potentiel risque financier : les places financières étant interconnectées, c’est le système financier dans son ensemble qui porte le shadow banking et y est donc vulnérable puisque le risque de crise de contagion (i.e la propagation d’une crise financière d’un marché à un autre) augmente considérablement lorsqu’il y a une connexion entre deux marchés (ici, via les flux financiers opaques) [cf Masson, 1998]. Ainsi, le système financier international semble plus fragile aujourd’hui qu’à la veille de la chute de Lehman Brothers et ceci est grandement dû à la croissance impressionnante de cette finance de l’ombre.

Outre les établissements financiers et les modes de financement, c’est bien vers les agents financiers qu’il faut se tourner pour discuter de la santé des marchés financiers d’aujourd’hui. Est-ce que les principaux acteurs de la crise de 2008 ont été jugés ? La réponse est non, les PDG des grandes banques d’investissement new-yorkaises qui avaient exploité les produits dérivés toxiques continuent d’œuvrer à Wall Street : Richard S. Fuld, l’ancien PDG de Lehman Brothers gère un fonds d’investissement pour les grandes fortunes. On peut aussi mentionner la santé de fer des banques qui ont usé de stratégies plus ou moins morales lors des événements de 2008 : Goldman Sachs, qui spéculait contre ses propres clients en se couvrant du risque via des CDS (Credit Default Swaps), affiche une hausse des profits de 19% au troisième trimestre de 2018. La croissance insolente de ces géants financiers qui ont essuyé plusieurs scandales (le procès de Fabrice Tourre pour Goldman Sachs par exemple) semble résister à tout et pourrait mener à une hausse des prises de position risquées. En effet, la crise des subprimes a bien montré que la rationalité des agents financiers était caduque avec l’empirisme, idée qui a longtemps été partagée par les économistes comportementalistes. Les travaux de ces derniers établissent différents biais cognitifs qui poussent l’agent à prendre des positions jugées « irrationnelles » menant à des bulles financières [cf Kahmenan & Tversky, 1974,1992]. Par exemple, les agents ont tendance à être surconfiants lorsqu’ils ont généré des gains à la période t-1, dès lors, cet excès de confiance les amène à constituer un nouveau portefeuille, composé alors d’actifs plus risqués. Or, du fait du mimétisme présent sur les marchés financiers (on suit les mouvances et les décisions des cadors…), une telle prise de position entraîne une bulle financière à l’échelle macroéconomique. Ainsi, si les marchés continuent d’être aussi exubérants, un risque de bulle financière est tout à fait possible : du fait de la nature même de l’humain, une crise financière semble inévitable.

 

Le futur des marchés financiers : de nouveaux défis liés aux stigmates de 2008.

 « La limite de la vitesse de la lumière est devenu agaçante. »

Andrew Gale, trader à NYSE-Euronext à propos du High Frequency Trading, 2014.

La menace d’une crise financière mondiale, symptôme de la catastrophe de 2008, est tout à fait possible et ce risque majeur implique de grands défis pour la finance internationale.

La rationalité des agents a été mise à mal et, petit à petit, en une décennie, une nouvelle forme de finance a vu le jour : le High Frequency Trading. Il s’agit de l’aboutissement ultime de la technologie au service de la finance puisque ce trading à haute fréquence n’est réalisé que par des robots traders qui calculent, échangent, vendent à une vitesse record les actifs financiers : un ordre se fait chaque 0,000044 secondes, soit 2,8 millions d’ordres en deux minutes. Ces robots suivent des algorithmes complexes mis au point et modélisés par l’ingénierie financière. On pourrait croire que l’objectivité algorithmique représente le Deus ex machina de la finance, annihilant tous les maux liés à l’irrationalité humaine et donc effacerait tout risque de crise, mais là n’est pas la réalité. En effet, ces robots peuvent se tromper et au vu de la vitesse fulgurante à laquelle ils échangent, une petite erreur peut entraîner une panique bancaire très facilement. Ainsi, la situation post-2008 a amené un nouveau type de crises, les « crisis-flash » liées à des erreurs de calcul et de manipulation de la part des robots traders : en 2010, une est apparue, faisant plonger le Dow Jones à -9,5% de sa valeur d’ouverture en à peine deux minutes avec des pertes importantes pour certains fonds comme Knight Capital qui a encaissé une perte de 450 millions de dollars. Le défi majeur du système financier va être de limiter ce genre de crises notamment à travers une possible régulation, or, ceci n’est pas du tout gagné puisque les algorithmes ne sont connus que par les banques en plus d’être d’une trop grande complexité pour les régulateurs financiers (SEC, AMF, etc.).

Outre la complexification des échanges de flux financiers, une question majeure qui découle directement de la crise de 2008 mérite d’être posée : du point de vue épistémologique, théorique et juridique, la situation ne semble pas avoir évolué depuis 2008. Une des raisons pour laquelle la sphère financière s’est détachée de la réalité est le fait que, dès les années 1970, les économistes financiers ont mis au point des modèles théoriques d’une clarté mathématique remarquable avec la rationalité des agents et l’efficience des marchés financiers en figure de proue [cf Fama, « Efficient Capital Markets » 1970 ; Modèle Black & Scholes, 1973 ; Modèle CRR, 1979]. Ces hypothèses néoclassiques simplifient la réalité et mènent au déni de toute irrationalité possible ; de plus, ces modèles sont largement utilisés par les agents financiers et conduisent donc à ce fameux détachement du système financier. Ce lien qui existe entre les chercheurs universitaires et les agents financiers est encore plus solide qu’il n’y paraît car des professeurs d’université sont payés officieusement par les lobbies financiers afin de faire l’éloge d’actifs financiers risqués ou de la robustesse financière de certains pays (cf Inside Job, l’économiste F. Mishkin a été payé officieusement 124 000 $ par la Chambre de Commerce islandaise afin d’encenser l’économie islandaise en 2006 alors qu’elle était un des pays détenant le plus d’actifs toxiques à ce moment-là). Cette mainmise que possède le lobby financier s’étendait jusqu’aux agences de notation puisque ces  dernières notaient des établissements financiers en fonction de ce que ces derniers leur versaient : ainsi, Lehman Brothers était jugé solvable et avait reçu la note d’AAA…un mois avant sa faillite. Depuis, les lobbies ont réussi à aller encore plus loin et ont pris place à la Maison-Blanche : Donald Trump a révoqué en 2018 le Dodd-Frank Act (2010) qui exigeait des banques de ne pas opérer avec les hedge funds avec plus de 3% de leurs fonds propres ; des membres du gouvernement américain viennent tout droit de Wall Street comme le Secrétaire au Trésor, Steven Mnuchin. On pourrait encore mentionner le fait que d’anciens employés de grandes banques d’investissement se retrouvent à la tête des établissements financiers les plus prestigieux, comme Mario Draghi qui est devenu président de la BCE après avoir travaillé pour Goldman Sachs. Ainsi, les relations étroites qui existaient avant 2008 entre Wall Street, l’académisme et l’Etat se sont encore plus renforcées depuis et sous- tendent de sérieux conflits d’intérêt. Il ne reste plus qu’à savoir, s’il sera possible de démêler cet imbroglio d’ici quelques années afin de profiter d’un système financier sain et transparent.

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Ce sont là les principaux défis qui se posent aujourd’hui, à la suite de la crise des subprimes et des dix ans qui l’ont suivie. Cependant, d’autres s’y ajoutent, comme l’endettement des pays émergents et leurs réserves excessives de T-bonds américains (notamment la Chine qui détient 27% des réserves mondiales en 2011, cf CAE« Réformer le système monétaire international », 2011) qui ankylosent toute perspective de bon financement sur le territoire asiatique ; ou encore la multipolarité naissante du système monétaire international qui laisse présager de fortes tensions financières entre les pays du Nord et les BRICS/PED.

Finalement, bien que le système financier international panse ses blessures de 2008, il n’est pas exclu que ce dernier vole en éclat dans les prochaines années, car tout ce qui a amené la catastrophe financière de 2008 est encore présent, à demi-caché par une finance opaque rampante et une réglementation presque inefficiente. L’effervescence actuelle des marchés financiers n’est plus qu’un voile posé sur une réalité ineffable : la complète démesure des marchés financiers.

 

Ulysse M’Bouti, étudiant à l’EDHEC Business School et contributeur du blog AlumnEye